摘要

2021年上半年鋅價震盪續漲,不過漲幅在基本金屬當中表現稍弱,因其供需基本平衡。期間全球新冠肺炎疫情避險情緒減弱,歐美主要經濟體維持寬鬆貨幣政策,導致美元指數反彈乏力,並進一步提振全球經濟增速。同時,中國製造業PMI表現向好,亦利多基本金屬走勢。不過隨着美聯儲釋放鷹派信號,美元指數止跌反彈,加之國內高層對於大宗商品價格走勢的持續關注,以及基本金屬拋儲傳聞落地,鋅價跟隨周邊金屬有所回調。展望下半年,海外疫情控制仍存反覆風險,美元指數易漲難跌,全球主要經濟體貨幣政策整體趨緊,不利於鋅價上漲,但鋅市加工費仍處較低位,鋅礦供應仍偏緊,同時下游消費維穩,下半年鋅價有望較爲抗跌。

一、上半年鋅價行情回顧

1、期貨—期鋅先抑後揚

2021年上半年,國內大宗商品呈現普漲行情,不過臨近年中部分品種漲幅有所縮窄。期間主要受到國內經濟延續復甦,及去年低基數影響提振;同時海外疫情避險情緒減弱,美聯儲多次放水,全球央行基本維持低利率,市場流動性充足,加之海外經濟逐步復甦,國內出口表現亮眼均有效提振大宗商品上行。其中分行業來看,有色板塊表現最爲亮眼,原油及化工板塊亦表現不俗。在有色金屬當中,錫鋁銅漲幅排名前三,其中滬錫年漲幅超30%,滬鋁年漲幅超20%,而鋅鉛鎳漲幅較弱,約5%左右,一方面因其金融屬性較弱,加之基本面表現稍弱,上行動能有限。筆者按期鋅月線的技術形態走勢來劃分,可以將2021年上半年鋅價走勢分爲三個階段。

2021年1月,期鋅震盪回落,以3個月倫鋅爲例,跌幅達6.48%,領跌基本金屬,其下跌動力在於北方疫情確診人數上升避險情緒升溫,部分鍍鋅企業提前放假,鋅市下游消費減弱,同時兩市庫存止跌上升,令鋅市供需矛盾突出。同時,中國12月製造業PMI低於預期,增強鋅價下跌動力。在此期間,滬鋅運行節奏與倫鋅保持一致,主力合約運行區間21620-19300元/噸。

2021年2月-5月末,期鋅震盪上行,整體表現爲2月止跌強勢反彈,3-5月漲勢放緩,但持續走高,期間三個月倫鋅最高觸及3108.5美元/噸,創下近三年新高,主要受國內外疫情避險情緒減弱,經濟延續復甦,市場流動性充足及美元指數振盪走弱提振。而就期鋅本身基本面而言,鋅兩市庫存延續跌勢,鋅市加工費處近五年來低位,同時上游供應恢復有限,亦帶來利多提振。

2021年6月,期鋅高位回落,其中LME3個月鋅價觸及近兩個月來低位。期間國內基本金屬拋儲傳聞落地,同時美聯儲會議釋放鷹派信號,美指強勢反彈,宏觀氛圍轉弱使得基本金屬集體承壓。加之鋅市下游開工率上升,鋅礦加工費低位小幅回升亦利空鋅價。截止6月22日,3個月倫鋅較去12月末漲3.51%,而滬鋅主力合約較去年12月末漲5.44%,凸顯滬鋅表現較爲堅挺,因國內經濟表現較強。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

2、現貨-國內現貨鋅由貼水轉爲升水,LME鋅現貨貼水縮窄

期限結構方面,今年滬期鋅各合約之間基本維持近高遠低的負價差排列,但滬鋅相鄰合約之間的負價差基本維持在近百元以內。現貨方面,年內上海金屬1#鋅與近月期貨合約之間由貼水轉爲升水,三月中旬至5月中旬維持貼水,而6月至今轉爲升水,即現貨價格高於期貨,上半年運行區間爲升水145元/噸-貼水105元/噸。外盤方面,倫鋅庫存先增後減,且整體高於去年庫存水平,但0-3月LME鋅現貨期貨的貼水幅度逐步縮窄,截止6月21日,LME鋅(0-3個月)現貨報貼水-13.55美元/噸,年內運行區間爲貼水27-貼水10.5美元/噸。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

二、宏觀面分析

1、下半年需警惕海外疫情反覆以及貨幣縮緊預期

2021上半年全球經濟增速表現相對強勁,從全年經濟預測來看,較2020年全線復甦,根據世界貨幣基金組織(IMF)4月的報告顯示,2021年全球經濟增速或達6%,與2020年3.3%的萎縮全面反彈,2022年增速或放緩至4.4%,高於過去5年2.6%的平均增速。其中,2021年美國的經濟表現在發達經濟體當中與西班牙並列第一,預計將達到6.4%,歐元區爲4.4%,而中國的經濟增速爲8.4%,僅次於印度的12.5%,高於2020年的2.3%。一季度中國GDP同比大增18.3%,爲1992年政府公佈數據以來的同比最大增幅,因2020年受疫情影響低基數效應作用,同時產業結構調整繼續。其中,一季度第三產業增長15.6%,第二產業增加值增速增至24.4%,同時第三產業佔GDP的比重降至41.6%,同比下滑17.4%,高於同期第二產業37.2%的比重。OECD認爲全球經濟增長風險在於由於難以獲得足夠的疫苗以及對新興市場和低收入經濟體的支持,貧富差距問題將進一步惡化。同時新的病毒變種和封鎖措施將進一步打擊經濟復甦的信心。此外隨着通脹上升,原材料價格快速上漲,將推高利率和波動。對於工業品而言,海外疫情反覆所帶來的全球經濟增長的不確定性上升,需求不及預期將蓋過通脹預期對其提振。不過隨着海外疫情的逐步控制,市場對於歐美主要國家經濟重啓信心猶存,但另一方面,隨着經濟的復甦,各國央行或縮緊貨幣政策,流動性拐點預期將限制基本金屬漲勢,宏觀氛圍多空交織。

圖表來源:瑞達期貨研究院,國際貨幣基金組織(IMF)

中國最新兩會指出,受全年低基數影響,2021年主要經濟社會發展預期目標爲國內生產總值增長6%以上;而預計2021年赤字率爲3.2%,較2020年的3.6%有所縮緊,且不再發行特別國債。此外明確保持穩健的貨幣政策,提高就業率,堅持擴大內需,同時堅持“房住不炒”。今年1-5月全國固定資產投資同比增長15.4%,增速比1-4月回落4.5%,爲連續三個月收窄降幅,但整體仍保持恢復增長態勢。同時1-5月民間固定投資同比增長18.1%,佔全部固定資產投資的比重爲58%,今年以來民間投資降幅持續高於全部投資,因隨着疫情有效控制,多數民營企業投資穩步恢復。消費方面,1-5月全國社會消費品零售總額同比增長12.4%,受基數變動因素爲連跌兩個月,其中汽車類消費總額爲3688億元,佔總消費的比重爲10.26%,同比增速爲6.3%。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

2、美元震盪走高令鋅價承壓

今年上半年美元指數一波三折,部分彌補去年創下的高達6.8%的跌幅,截止6月22日,美元指數交投於92附近,較去年12月末反彈2.38%,同時較年內低點89.206反彈3.13%,主要海外疫情避險情緒降溫,同時美聯儲釋放鷹派信號,令美元相對其他貨幣存在利差優勢。在美元指數上半年先揚後抑之際,對應的是期鋅探底回升,年內美元走弱對鋅價的提振強於美元走高對鋅價的打壓,比如2月份美元指數持續與鋅價實現同漲。展望下半年,年內美聯儲縮緊貨幣政策預期增強,而歐洲央行擴大經濟刺激力度,歐元兌美元持續上行,美元指數仍有望振盪走弱,對鋅價的反彈構成支撐。而歐洲央行表示重申維持其非常寬鬆的貨幣政策立場,緊急抗疫購債計劃將至少持續至2022年3月底,使得美元利差優勢繼續,美元指數仍有望震盪走高,對鋅價的上行構成打壓。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

三、鋅市供需體現

1、供需體現-今年全球鋅市將出現供應過剩

國際鋅鉛研究小組(ILZSG)今年4月最新報告顯示,預計2021年全球鋅市供應過剩35.3萬噸,而2020年爲供應過剩11.5萬噸,顯示今年供需格局有所惡化,主要因精煉鋅產量增速高於需求增速,其中2021年全球鋅礦產量爲1292萬噸,同比增加5.7%;而精煉鋅需求爲1378萬噸,同比僅增加4.3%。此外ILZSG數據統計,2021年04月份,全球精煉鋅產量爲1162.2千噸,消費量爲1189.1千噸,精煉鋅缺口26.9千噸。作爲全球第一大產鋅國-祕魯,該國鋅產量佔世界的10.8%。祕魯國家統計局最新數據,4月祕魯鋅產量同比大增41%%。隨着海外疫情的復甦,鋅礦供應恢復預期將逐步增強。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

2、供需體現-兩市庫存外增內減

一般而言,庫存是體現精煉鋅市場供需關係的最重要指標,但因爲鋅金融屬性的存在,使得鋅市庫存的變化已不能簡單的認爲是供需關係的直接體現。截止6月22日,倫鋅庫存較上年末增加57750噸至259975噸,同比增加29%,年內庫存範圍爲189775-198025噸,均值爲267985噸,當前水平較近五年處於平均水平,爲近五個月來低位。而截至6月18日當週,上期所鋅庫存較上年末增加21836噸至50417噸,同比增加76%,年內庫存均值85662噸,但從季節性角度分析,當前庫存較近五年相比維持在較低水平。鋅社會隱性庫存則較上年末增加0.63萬噸至11.87萬噸,社會庫存較匱乏。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

四、鋅市供應

1、我國鋅精礦進口同比下滑

隨着中國鋅冶煉產能的不斷擴大,中國鋅精礦進口呈逐年上升之勢,但其增速在2019年出現放緩。今年1-4月鋅礦砂累計進口量爲133萬噸,同比下滑13萬噸或9%。一直以來澳大利亞爲我國鋅礦的最大進口來源國,截止今年1-4月,我國自澳大利亞進口的鋅礦爲36.89萬噸,佔進口比重爲27.74%,同期進口自祕魯的鋅礦爲31.58萬噸,佔進口比重爲23.7%。今年我國鋅礦進口量有所回落,因年內鋅精礦加工費費用處於近五年較低位,截止5月我國短單鋅精礦進口加工費用爲70美元/噸,低於去年同期的145美元/噸,顯示鋅礦供應緊張。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

2、精鋅供應-中國精鋅產量仍高企

中國是世界上最大的精鋅生產國,今年1-5月中國精煉鋅產量高達271.2萬噸,同比增長5.1%,低於去年同期的9.1%的增速,不過再創歷年同期最高水平。年內5月精鋅單月產量高達52.7萬噸,同比增長1.2%,爲連降三個月,因鋅礦加工費處低位鋅冶煉利潤減弱,煉廠生產積極性減弱。鑑於下半年精鋅礦的進口量仍有望維持增加,且鋅精礦加工費用有望走高,冶煉廠盈利空間回升,精鋅產量有望逐步回升。近幾年,中國精煉鋅產量持續增加,2020年精鋅累計產量爲642.5萬噸。安泰科預計2021年中國將增加近30萬噸精鋅年產能,從而使得精鋅年產能達到672.5萬噸。此外,由於上半年我國精鋅產量繼續擴張,部分限制國內對精鋅進口需求的進一步增加。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

五、鋅市需求

1、中國工業增加值增速或現“前高後低”

從2005年至2020年期間,中國精煉鋅需求佔全球的比重從27.9%一路飆升至近50%,因此對於全球鋅市需求表現重點關注中國需求端變化。今年1-5月中國規模以上工業增加值同比增長17.8%,遠高於去年同期的-2.8%的增速。分行業來看,1-5月有色金屬礦採選業增加值同比增加0.5%,爲連跌3個月,去年同期爲下滑1.7%,其記錄低點爲2020年2月創下的-13.1%的跌速;同期有色金屬冶煉及壓延加工業同比增長9.2%,連跌三個月,但高於去年同期的0.5%。此外,今年1-5月我國製造業PMI基本保持50榮枯分界線之上。5月中國財新制造業PMI報52,爲上半年以來最高水平,顯示製造業仍保持擴張區間,而官方製造業PMI爲51。展望今年下半年,隨着經濟結構調整的進一步推進,第二產業的增速將進一步放緩,而第三產業的增速擴大,佔GDP的比重繼續上升。中國工信部和社科院表示2021年我國工業經濟的發展趨勢總體向好,而中國社科院預計2020年工業經濟增速可能出現“前高後低”走勢。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

2、下半年中國精鋅進口有望增加

精鋅進口方面,今年1-4月精煉鋅進口17.4萬噸,較去年同期的11.5萬噸增加52%,其中4月單月精煉鋅的進口量達4.1萬噸,同比上升24%,環比下降12%,因國內疫情得到有效控制,下游消費基本全面復甦,同時鋅錠進口比震盪走弱,提高精煉鋅進口積極性。1-4月精煉鋅的出口基數仍較小,影響有限。此外,由於年內人民幣兌美元有所升值,貿易商的出口利潤將有所下降,從而有望導致精鋅出口下滑。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

3、鍍鋅板產量創歷年同期最高水平

作爲鋅消費的直接下游產品,鍍鋅板產量最能反映消費的冷暖。今年1-4月鍍鋅板累計產量達813.42萬噸,同比上升18%,爲歷年來同期最高水平,去年同期爲同比下滑3%,2010年-2020年同期年鍍鋅板產量歷史均值爲647.7,表明目前鋅市下游消費處於歷史平均水平之上,整體需求向好。鍍鋅板進出口方面,今年1-4月鍍鋅板累計進口60.3萬噸,同比下降2%,但爲連續第3個月上升,同期鍍鋅板累計出口341.68萬噸,累計同比上升8%。今年鍍鋅板進口下滑而出口上升令中國鍍鋅板淨出口量上漲。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

4、鋅市下游消費維穩

從國內終端需求來看,鋅的主要消費行業表現繼續分化,其中2021年房地產市場投資增速先揚後抑,對於鋅需求的增速放緩,不過汽車,空調產銷表現相對較強,有利於拉動鋅市需求。隨着國內房地產調控政策的不放鬆,各地房價漲勢有限,將抑制開放商對房市的投資。多空因素相互作用下,下游消費需求表現仍尚可。

2021年5月我國國房景氣指數報101.17點,環比下滑0.11點,連降三個月,但連續11個月企穩於100的榮枯分界線之上,其記錄低點爲2015年7月創下的92.43。房企投資方面,1-5月全國房地產開發投資54318億元,同比增長18.3%,增幅比1-4月收窄3.3%。1-5月房屋新開工面積74349萬平方米,同比增長6.9%,增幅縮窄5.9%。同時,1-5月全國商品房銷售面積66383萬平方米,同比增長36.3%,增幅比1-4月收窄11.8%,去年同期爲同比下滑12.3%。數據顯示隨着疫情有效控制,商品房市場恢復活力,不過隨着市場充分貫徹中央的“房子是用來住的,而不是炒的”政策,商品房銷售增速有限。同時,國內庫存水平較高,因庫存數據顯示,商品房以及商品住宅的待售面積處近兩年來平均水平,5月末商品房待售面積5.1億平方米(同比下滑1.4%,連降四個月),其中住宅的待售面積爲2.3億平方米(同比增減少4.3%,連跌2個月)。

展望下半年,房地產調控的政策基調仍傾向於只緊不松,限售、限價成爲常態化的調控舉措。各類城市受因城施策、城市基本面及房地產市場發展階段的差異等影響,房地產市場表現分化將更加明顯。而整體房地產市場的增速將延續平緩增長態勢,對鋅價的提振作用有限。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

根據中汽協數據顯示,今年1-5月汽車產銷量繼續保持增長,分別完成1062.6萬輛和1087.5萬輛,同比分別增長36.4%和36.6%,遠高於去年同期的-24.1%和-22.6%。在分項數據中,1-5月乘用車產銷同比分別增長39.1%,38.1%,高於汽車總體產銷增速,疫情之後的汽車消費已基本恢復至正常水平,但在去年同期基數快速增加的背景下,乘用車增長壓力明顯增加,5月產銷已呈現小幅下降。而商用車產銷同比分別增長27.8%和31.9%,低於乘用車和汽車總產銷增速。新能源汽車方面,1-5月我國新能源汽車累計產量爲96.7萬輛,同比增長224%,佔整個汽車市場產量升至9.1%。1-5月新能源汽車銷量達95萬輛,同比增長224.2%,增速遠高於去年同期(下跌38.7%)。5月單月新能源汽車產銷均爲21.7萬輛,同比分別增長151.7%、159.7%。新能源汽車繼續呈現良好發展態勢,繼續刷新當月產銷歷史記錄。展望未來,我國經濟運行穩中向好,汽車消費支撐猶存。不過海外疫情控制不平衡,芯片供應問題持續,據此中汽協預測今年國內汽車市場整體增速由原來的4%左右調整到6.5%。

圖表來源:瑞達期貨研究院、wind

家電方面,鋅消費佔比較高的空調行業呈現產銷兩低,據產業在線的數據顯示,1-5月家用空調累計產量7124.3萬臺(同比+23.04%,去年同期下滑22%),銷量6986.9萬臺(同比+18.63%,去年同期下滑21.84%),其中內銷3425.9萬臺,同比大增21.81%,亦遠高於去年同期-33.9%的增速;出口3561.1萬臺,同比增加15.73%。今年上半年空調產銷平均增速爲36.5%、25.72%,分別高於去年同期-16.93%、-23.76%的增速,同時高於歷史均值水平,主要受國內疫情有效控制,需求恢復的提振,加之內外疫情控制的不平衡,出口訂單上升對空調產銷亦產生了一定的正面影響。不過值得關注的是,家用空調產銷增速已連續三個月縮窄,表明隨着國內房地產調控的持續,商品房銷售增速放緩部分影響家用空調產銷。

圖表來源:瑞達期貨,wind

六、2021下半年鋅價展望

首先考慮全球經濟增長前景,下半年全球經濟增長將延續復甦格局,其中新興經濟體和發達國家之間的增長差異將縮小,因爲歐美主要經濟體新冠肺炎疫情有所控制,經濟迎來強勁復甦,但疫情的反覆所帶來的不確定仍將是抑制經濟增長的關鍵因素。歐元區經濟形勢復甦稍弱,不過歐央行認爲下半年經濟將加速,其將在第三季度顯著加快緊急抗疫購債計劃(PEPP)的購買速度,銀行槓桿率寬限措施期延長9個月,令歐元區經濟延續有效增長點拉動。此外,下半年中國經濟結構化調整持續,經濟增速或有所緩和,國內第二產業佔GDP的比重進一步下滑,使得工業品需求減弱,但在海外經濟復甦的帶動下,出口需求仍有望維穩。在此背景下,隨着美聯儲縮緊貨幣預期增強,全球貨幣政策將有所趨緊,即便歐日等國保持低利率,但寬鬆的貨幣政策對經濟刺激的邊際效應遞減,流動性趨緊將是主旋律,將減少資產在大宗商品中的配置比例。

至於鋅本身的基本面,國際鉛鋅研究小組預計今年鋅市將出現供應過剩的局面,表現將不如去年,因今年全球鋅礦產量整體保持增加,但下半年需要重點關注海外鋅礦復甦的有效性,將影響鋅礦供應預期。中國鋅供應方面,上游鋅精礦進口量下滑,因進口加工費仍處較低位,但我國精煉鋅產量能高企,因而上半年鋅市基本面呈現偏緊格局支撐鋅價走高。需求方面,由於下游鍍鋅板產量重回增勢,且增速高於精鋅,被視爲國內鋅需求上漲,而且由於汽車產銷高速增長,鋅市下游消費需求猶存。不過由於房地產調控持續,空調產銷增速有所緩和,且最爲關鍵的是,今年我國工業增加值的增速或出現前高後低可能,即下半年工業增速面臨下滑風險,從而不利於拉動鋅市需求,這將帶動鋅價上漲動力。

綜述,筆者認爲下半年鋅市處於多空因素交織之中,但鑑於在基本金屬當中,上半年鋅市漲幅較弱,預期其有望表現較爲抗跌,建議逢低多爲主,滬鋅主力合約的運行區間關注20000-24000元/噸,相應的倫鋅則交投於2700-3200美元/噸。

瑞達期貨 陳一蘭

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