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近期棕櫚油強勢令09豆棕價差走向極端，上週09YP一度跌至290的超低水平。除了盤面豆棕價差較低，豆油及棕櫚油現貨基差的差異更進一步加重此種趨勢。

在豆油及棕櫚油相互替代較多的華南地區，當前現貨月一級豆油基差250-300、棕櫚油基差500-550，按照09YP最低價差290的價差測算，現貨一豆與24度差價不到50。考慮到18度棕櫚油替代一級豆油較多，而18度棕櫚油升水24度50-150元/噸，意味着現貨一級豆油竟然貼水18度棕櫚油了。

豆棕如此低的價差，在在2016及2020年也曾出現過，以史爲鑑，我們來猜想後期豆棕價差可能的迴歸路徑。

2016年及2020年也曾出現過09豆棕價差窪地

來源：Wind

2016年，此前強厄爾尼諾引發東南亞棕櫚油大幅減產，7月後港口棕櫚油庫存降至40萬噸以下，隨後持續徘徊於30-35萬噸。現貨趨緊驅動09棕櫚油加速上漲，09YP自7月中旬以來大幅回落，最終收於-256的超低水平。伴隨着09YP的持續走縮，現貨豆棕價差也由7月中旬的750左右跌至9月的幾乎平水，與今年的情形較爲相似。

2016年的豆棕價差修復最終通過棕櫚油基差下行實現。早在2016年7月，棕櫚油現貨對P1609基差就持續走低，從300左右跌至-100左右。換月至P1701合約之後，棕櫚油現貨基差從600上方快速走低至100左右，最終在交割月跌至-50左右，收斂於華南棕櫚油交割庫-50的貼水。

2016及2020年現貨豆棕價差的修復最終通過棕櫚油基差下跌實現

來源：Wind，中信建投期貨

2020年，上半年馬棕減產及採購不足令港口棕櫚油庫存再度跌破40萬噸大關，來到2016年以來的低水平。疫情後需求反彈及持續低庫存令資金湧入炒作09，產地報價堅挺令進口利潤持續倒掛，資金軟逼倉態勢下09YP跌至250的低位。但與2016年不同，在豆油旺盛的需求下，2020年的現貨豆棕價差徘徊於500-700左右，僅算是中等偏下的水平，總體並不算極端。不過2020年現貨豆棕價差向800-900正常水平的迴歸也類似於2016年，最終以棕櫚油基差下跌來實現。

2021年，華南棕櫚油基差由上個月的800多震盪走低至500-550，但仍處於歷史同期高位，而距離9月交割的時間已經不多了。現貨端自知低豆棕價差對棕櫚油需求的抑制，早已將遠月基差報價往下調，但當前華南9月基差主流仍在80-120左右，而華南棕櫚油交割庫貼水50，從基差收斂性的角度來看，當前基差仍具下跌空間。

由此來看，當前低現貨豆棕價差的修復以基差下跌實現的概率較高，尤其是在棕櫚油超高基差賦予較大下跌空間的背景下。棕櫚油基差五六百點的下跌空間，加上盤面09YP反彈後的四五百點，基本算是合理的現貨豆棕價差。而當前盤面01豆棕價差反彈至880左右，算是正常水平區間，以現貨替代邏輯去做擴盤面01YP可能面臨基差carry全場的尷尬。

做空棕櫚油基差看起來似乎勝率較高，但卻面臨不太容易實現的問題。在遠月報價基差趨降的情況下，除非急需回補頭寸，終端不會大量採購現貨，時間即金錢，沒有人會願意手握一堆日趨貶值的現貨。但對於貿易商來說，即使是成交冷清也應該儘量賣貨，棕櫚油基差走弱基本上是確定性的，況且8月還面臨高達59萬噸的到港，預計港口棕櫚油庫存回升將呈現加速。09棕櫚油由大量多頭資金把持，盤面未必好跌，但相應地，基差下跌壓力將會更大。