原標題:期債 繼續上行動能不足

來源:期貨日報

作者:翟帥男

自7月7日國常會提出運用降準工具來推動中小企業實際融資利率下行開始,市場開始期待更進一步的流動性寬鬆。10年期國債期貨由98.3元大幅走升至100.42元,10年期國債收益率由3.09%最低跌至2.80%以下。隨後國內外疫情反彈,疊加中美會談陷入僵局,避險情緒升溫也助力債市走升。目前債市多頭情緒主導行情,但是空頭也並未認輸,市場對於未來的貨幣政策和財政政策存在一些分歧。當前有部分機構開始博弈降息,加上7月PMI數據不及預期,經濟下行預期升溫,共同推升債市。

7月PMI全面不及預期,需求出現明顯回落。製造業PMI收得50.4%,同比-0.7pcts,非製造業PMI錄得53.3%,同比-0.9pcts。需求明顯回落,生產指數較上月-0.9pcts,新訂單指數較上月-0.6pcts,新出口訂單較上月-0.4pcts,連續三個月位於榮枯線下方。庫存方面,原材料庫存小幅回落至47.7%,產成品庫存上漲至47.6%,反映了企業主動減少原材料購買,但需求下滑導致產成品庫存被動增加,不利於企業運營週轉。從企業規模來看,大型企業景氣度不變,中型企業景氣度回落至榮枯線水平,小型企業景氣度則在榮枯線下方繼續大幅下滑,中小企業經營壓力較大,我們認爲主要是原材料成本上升、需求減少造成經營回款加大所致,這也與庫存數據相驗證。此外,從業人員指數略有回升,但仍保持在榮枯線下方,說明就業形勢依然嚴峻。當前市場對於下半年經濟下行的預期逐漸升溫,這也是近期債市持續回升的一個原因。但目前的經濟數據並沒有失速下行,經濟問題主要還是結構性問題,穩增長壓力不大,倒逼貨幣寬鬆的概率也不大。

7月30日中央政治局會議對於財政政策的表述強調“積極的財政政策要提升政策效能,兜牢基層‘三保’底線,合理把握預算內投資和地方政府債券發行進度,推動今年底明年初形成實物工作量”,我們認爲這並不說明財政政策要轉向寬鬆,而是在強調已發行的專項債不可以閒置浪費,要儘快投向實體項目產生效能。這與此前的“雙績效”政策一脈相承,財政重質不重量,若無足夠的優質項目則額度不一定會用完,那麼三季度的供給壓力可能會弱於預期,留意可能出現的預期差,警惕利率債發行不及預期的預期差。

對於貨幣政策,中央政治局會議表述爲“穩健的貨幣政策要保持流動性合理充裕,助力中小企業和困難行業持續恢復”,與此前基本一致。貨幣政策表述整體以穩爲主,但部分機構認爲,會議有關經濟的表述更加悲觀,增加了貨幣政策託底經濟的可能,雖然可能沒有全面降息,但定向降息支持困難中小企業的概率較大。我們認爲不能排除這個可能性,但是更大可能是利率不變,單純從量上來支持實體企業融資,一味的期待降息會導致多頭力量過快釋放,反而縮短做多時間窗口。

近期經濟悲觀預期升溫,國內外疫情反彈提升避險情緒,加上股市回調引發股債“蹺蹺板”效應,多重利多疊加使得國債期貨一路走升,創去年6月以來新高。10年期活躍券210009下行至2.80%的低位,在不足一個月的時間,10年期國債收益率下行超25BP。短期來看,如此迅猛的上漲使得上方積累了一大批止盈盤,而當前點位願意買入的配置盤則明顯減少,繼續上行動能不足。中長期來看,經濟下行概率較大,大環境利好債市。策略上,短期建議多頭止盈,長期可逢調整買入。(作者單位:南華期貨

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