天風證券發佈研究報告稱,維持信義玻璃(00868)“買入”評級,目標價43.3港元,上調2021-23年歸母淨利預測至125/134/151億港元(前值分別爲108/117/133億港元),YoY分別爲95%/7%/13%。結合可比公司估值情況,認可給予公司21年14x目標PE。

天風證券主要觀點如下:

21H1浮法量價齊升貢獻核心業績增量,銷售費用增加較多

分業務看,公司21H1浮法玻璃(外銷)、汽車玻璃、建築工程玻璃收入分別爲96、26、14億港元,YoY分別爲139%、20%、45%,HoH分別爲24%、6%、7%。三大業務21H1毛利率分別爲55.3%、49.3%、43.9%,HoH分別變動+8.7、+1.5、+1.4pct,帶動公司21H1同環比分別+18.8、+6.6pct至53.0%。

考慮到公司20H2新點火產能較多,該行判斷公司21H1浮法玻璃銷量環比有一定增加,同時判斷浮法玻璃銷售均價環比有兩位數以上漲幅(據卓創資訊,21H15mm白玻全國均價算術均值爲124元/重箱,HoH+24%),浮法業務21H1總體呈現量價齊升局面。浮法玻璃環比較大幅度提升的背景下,汽車玻璃及建築玻璃毛利率環比仍實現小幅提升,顯示其價格傳導相對順暢,同時也受益於公司較好的成本管控能力。

21H1公司銷售費用率環比提升0.7pct至5.0%,或源於海運費用增長較快(公司汽車玻璃在全球汽車玻璃替換市場佔比超25%,出口佔比超50%)。行政管理費用率環比降低0.8pct至8.1%,爲浮法玻璃價格提升背景下費用率被動降低。財務淨費用率維持於較低水平(21H1爲0.3%,環比降低0.2pct)。報告期公司應占聯營公司溢利爲7.3億港元,環比-5%,主因信義光能21H1業績環比小幅減少。銷售費用增幅較大及聯營公司溢利貢獻邊際減少至公司21H1淨利率環比-4.3pct至39.7%。

判斷浮法週期弱化及行業高景氣有持續性,公司浮法產能仍有提升空間

浮法玻璃行業正在經歷深刻變革。供給端:浮法玻璃新增產能受政策嚴格約束,存量產線復產及冷修節奏已成爲影響供給邊際變化的核心變量;浮法玻璃高景氣階段性透支短期有效產能增量,疊加行業在產產能冷修壓力較大,供給接近天花板。

需求端:新開工、竣工剪刀差蘊含竣工向上動能較足,且“三道紅線”下開發商加快竣工結轉需求較爲迫切;此外,建築節能要求持續提升的背景下,多層玻璃使用佔比增加或貢獻中長期浮法玻璃需求可觀增量,該行對需求持續性有信心。該行判斷浮法玻璃供需偏緊局面或持續,後續行業週期波動或明顯減弱;庫存在歷史底部位置,隨着逐步進入旺季,浮法玻璃價格延續向上或有一定延續性。公司前期儲備較多浮法玻璃產能指標,包括21年5月參與海南中航特玻破產重整(合計產能2,400t/d),後續浮法產能仍有提升空間。

21H1行業景氣向上節奏及公司業績超該行預期,該行看好行業景氣持續性及公司戰略執行力。機會留給有準備的人,公司作爲浮法玻璃龍頭,且產能仍有潛在提升空間,充分受益行業高景氣紅利。此外,公司汽車玻璃、建築玻璃業務在業內龍頭地位也穩固,穩健而有成長。針對公司盈利預測,21H1全國浮法玻璃價格上行節奏超預期,該行上調浮法玻璃均價假設(21-23年由前期2,181/2,124/2,167元/噸上調至2,371/2,276/2,321元/噸)。

風險提示:需求低於預期、浮法供給側調控力度減弱、原材料價格大幅波動、公司戰略執行效果低於預期、不同市場估值體系不同致估值不準確風險;業績預告是初步測算結果,具體財務數據以公司披露公告爲準

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