銀河期貨：供應寬鬆豬價弱勢震盪

第一部分前言概要

7月期間，國內生豬市場整體沒有太多值得交易和關注的話題，無論現貨、期貨均以小幅震盪爲主。供應面上看，7月期間生豬出欄量環比預計仍有小幅增加，但生豬出欄體重下滑抵消部分供應增量，整體供應水平繼續維持高位，需求方面看，7月仍然是豬肉消費淡季，總體供需維持偏寬鬆態勢，豬價以低位震盪爲主。總產能角度來看，當前生豬存欄量同環比仍有明顯上升，主觀來看，未來8-9月期間該增速可能仍將繼續維持，大方向來看，生豬產能恢復進程仍在延續。

對於8月期間生豬市場行情，我們認爲可能仍難有太大起色。一方面去年10-11月能繁母豬存欄在逐步增加，反應了未來兩個月國內生豬出欄供應偏寬鬆的預期情況；另外，從長期的存欄梯隊來看，8-9月生豬可供出欄的數量仍在持續增加，市場格局改善空間不大。當前養殖端的虧損已開始在母豬端有所反應，6月能繁存欄開始持穩或小幅下滑，但當前淘汰的主要以低效產能，因自繁自養仍有一定利潤，實際產能優化狀態仍在延續。而且從母豬端的傳導效應週期相對較長，不容易主導短期行情。綜合來看，8月生豬市場亮點不足。

期貨端來看，價格主要跟隨現貨波動爲主，當前盤面仍有小幅升水，不過未來一個月中交割博弈情況將主導市場行情，建議近期以觀望爲主，如給出低點，可考慮適當佈局遠月多單。

第二部分市場分析

一、產能恢復動力強勁豬價持續回落

自6月份國內生豬價格經歷一波短暫的觸底反彈後，7月以來，國內各地生豬價格整體以弱勢震盪爲主，造成當前價格走勢特徵一定程度反應了當前市場整體進入供需平衡狀態，市場矛盾變化相對有限。根據湧益數據統計，6月生豬出欄量環比增加13%，同比增幅95%，國內生豬產能開始進入快速釋放週期，絕對數量上看，6月份國內生豬出欄量基本已經超越2017年水平，這也導致了實際供應較此前明顯更加寬鬆的特徵，並且考慮到生豬整體的出欄體重維持高位，因而豬肉市場確實難以給出太樂觀的預期走勢。與之形成佐證的是2021年商務部數據同樣顯示出欄量同比大幅增加，爲近年來最高水平，雖然有拋售因素影響，但整體來看，多方因素基本已經驗證了，產能恢復仍然是豬價下跌的最主要推動因素。

根據屠宰的高頻數據來看，7月期間生豬出欄量可能仍然要高於6月份，這也與當前國內生豬的存欄結構有比較大的關係，即大豬存欄量相對較大，後繼產能仍然處於恢復狀態。不過相較於6月份而言，近期生豬出欄體重整體有所下滑，這也是導致近期豬價運行中樞相對高於6月的主要原因。

豬週期整體下行已基本成本市場定局，即使短期季節性反彈也難以改變整體運行中樞下移的事實，數據顯示，去年6-9月以來，全國能繁母豬存欄環比逐月提升，6月母豬存欄同比減幅10%，而9月存欄則同比轉增10%，如果考慮國內新增產能數量，同比增速可能將進一步放大，這爲今年二季度以來生豬出欄量的增加奠定了較好的基礎。而10-11月期間母豬存欄環比攀升的態勢仍未出現明顯改變，整體來看，實際產能供應在3季度仍然處於提升狀態。其中大企業、上市公司補欄積極是提振產能的最主要原因，2019年期間，財政部、銀保監會、農業農村部相繼出臺有關文件支撐國內生豬復養，疊加生豬養殖利潤高企，市場補欄積極性空前提高，雖然在此期間，疫情屢屢呈現反覆態勢，但養殖端特有的三元轉二元的復養模式較大程度彌補了前期市場產能端的缺失，供應量穩步攀升。

圖1：全國豬價

數據來源：銀河期貨、博亞和訊

圖2：能繁母豬存欄

數據來源：銀河期貨、博亞和訊

圖3：生豬產業結構

數據來源：銀河期貨、湧益諮詢

圖4：樣本企業生豬出欄量

數據來源：銀河期貨、湧益諮詢

二、生豬基本面供需

三方資訊數據顯示，6月能繁母豬存欄環比開始出現下滑，並且全國各片區存欄量環比均出現下滑，與此相近的是，農業農村部6月數據顯示能繁母豬存欄較上月持平。無論具體數值如何變化，可以得到的結論是母豬存欄上升的節奏正在被打斷，鑑於當前存欄屬於全國範圍情況，我們認爲當前存欄減少更多源於產業邏輯而非區域間的突發所致。究其原因，6月期間養殖利潤虧損或爲主要推動力，在此期間，外購仔豬頭均虧損跌至-1000以下，仔豬基本陷入無人敢要的境地，受此影響，仔豬價格一路大幅下跌，自繁自養也已陷入200元/頭的虧損狀態。利潤的大幅惡化是導致母豬淘汰量增加的主要原因。

進入7月以後，生豬價格一度出現較明顯的反彈，但無論持續的時間或量級均略顯不足，價格衝高後，市場再度陷入震盪，而養殖利潤的虧損也使得市場對於補欄情緒明顯比較淡漠，無論母豬或仔豬市場均無太強的補欄動力。7月期間，國內母豬、仔豬價格繼續維持低位震盪態勢，雖然絕對價格較高，但成交數量相對比較有限，因而對於供需實際的反應效率比較有限。整體來看，在當前大幅虧損的背景下，市場對補欄意願已經明顯淡漠，能繁母豬採購更多以更換產能，優化生產結構爲主。

關於生豬的實際存欄情況，以農業農村部數據爲例，截止6月末生豬存欄同比增加約30%，環比1季度仍有小幅上漲，增幅5.6%，因農業農村部採樣點整體經歷了調整，因而與疫情前情況難以做準確對比。我們仍然維持前期觀點，即雖然市場質疑觀點較多，但根據近期走訪部分企業瞭解的情況來看，產業端也基本認可當前生豬存欄同比的恢復進度。因而即使按照疫情最嚴重時期35%-40%以上的減幅作爲基數來進行測算的話，我們認爲當前存欄恢復大概率也回到疫情前80%以上水平。

圖5：仔豬價格

數據來源：銀河期貨、湧益諮詢

圖6：生豬存欄

數據來源：銀河期貨、湧益諮詢

三、豬肉供需

生豬出欄量直接形成豬肉供應，是對豬肉供應以及豬價最直接的影響因素。正如前文所述，出欄量同環比以及出欄體重的持續增加短期對供應方面影響巨大。統計局數據顯示，國內上半年生豬出欄量3.37億頭，刨除1季度1.71億頭的出欄量來看，2季度生豬出欄量約爲1.66億頭，超過歷史同期水平。可以看出不同口徑數據差異較大，但方向來看，基本是同質的，2季度生豬出欄反季節性增長說明產能恢復力度明顯超過供應的季節性供應特徵。在此背景下，不難看出國內生豬供需整體呈現偏寬鬆態勢。

整體來看，未來生豬出欄量仍然是影響豬價的最主要因素，按照10個月左右的週期來看，8月國內生豬出欄量主要對應去年10月份能繁母豬存欄以及配種情況，而根據母豬料消費以及能繁母豬存欄情況來看，去年10月期間能繁母豬存欄仍然呈現增加態勢，這也意味着8-9月國內生豬供應難以減少。7月期間，國內生豬出欄量預計繼續小幅增加，雖然與三方機構提及的存欄結構推算的節奏有差異，但短期主要是影響節奏而非大方向，生豬整體的梯隊模型來看，三季度（即7-8-9月）供應的大方向仍然是增加的。

此外，進口方面來看，6月期間，國內豬肉到港量32萬噸，同環比均繼續下降，國內生豬持續下降導致此前買船數量下滑，根據當前價格走勢來看，我們認爲後面到港數量可能會繼續減少，主觀推算2021年度豬肉進口量可能達到300萬噸左右，較去年同比下滑超30%。此外，整體來看，當前凍肉庫存數量也相對較高，或對中期價格上漲高度形成制約。

圖7：豬肉進口量

數據來源：銀河期貨、海關

圖8：凍肉庫存

數據來源：銀河期貨、海關

四、8月生豬市場展望

雖然政策端一直有穩定豬價的預期，但整體來看奏效並不明顯，一方面，從收儲的規模來看，不足以改變供需，另一方面，當前生豬存欄的產業結構也與往年有比較大的區別，較早前國內生豬存欄以散養戶居多，政策層面信息可以對產業行爲產生引導，限制恐慌性拋售引發的豬價深跌，但當前國內大企業佔比明顯增加，尤其集團企業本身也承擔有一定的生產任務，在此背景下，生豬出欄數量難出現太大幅度的下滑。此外，我們需要關注的是，在過去一年豐厚的養殖利潤引導下，產業鏈整體利潤水平都相對較高，現金流充沛，這也導致市場產能去化週期將相對延長。因而整體來看，雖然節奏性影響可能帶動豬價出現短期反彈，但大方向來看，產能的恢復將制約豬價整體的反彈高度。預計8月期間國內生豬整體仍以寬幅震盪爲主。

第三部分期貨市場分析

生豬期貨上市初期，市場對於期貨交易邏輯仍然主要以現貨爲主，尤其在數據和信息都相對不透明的情況下，資金對於交易預期動力明顯不足，月內生豬現貨整體以橫盤震盪爲主，因而期貨上下浮動空間也相對比較有限，市場缺乏值得交易的新亮點。

8月期間大概率同樣如此，一方面，產能修復在制約豬價反彈高度，另一方面，當前生豬出欄體重在下滑，養殖戶有壓欄惜售情緒，加之當前生豬價格一直維持在相對較低的水平，因而整體來看，上下空間均相對比較有限。不過值得關注的是，09合約即將進入交割，需要提防供需外因素帶來的價格風險，當前09合約盤面價格整體在18000左右，基準交割地河南地區生豬價格在16000左右，剔除賣交割成本，盤面升水整體在1000塊/噸（1元/公斤）左右，但持倉量整體相對較高，未來博弈大概率仍將延續，建議月內交易更多以觀望或01合約低多爲主。

第四部分綜合分析

銀河期貨陳界正