第一部分 市場研判

隨着去年高基數效應的逐漸消退,國內經濟的同比高增長狀態將逐漸回落至常態。雖然國內經濟增長大體平穩,內生動力也還在復甦軌道,但結構性不平衡問題依然明顯。出口與內需數據的背離,大宗原材料上下游利潤分配的不均衡,以及民營中小企業成本上行等問題依舊突出,國內經濟形勢依然複雜嚴峻。同時海外宏觀環境也有發生劇烈變化的跡象,隨着美聯儲開啓貨幣政策正常化的新徵程,全球風險資產或將再度遭受衝擊。在大宗商品流動性邏輯邊際轉弱之際,有色金屬的調整風險恐將逐漸增大。

展望8月鋅價,雖然Delta變異病毒的傳播範圍仍在繼續擴大,但歐美部分發達經濟體國家基於較高的疫苗接種率,仍計劃於三季度內重新開放。在海外礦產國還未升級防疫政策的情況下,外部礦山的修復進程仍在繼續進行之中。同時國內礦山開工率的環比回升也使得國內礦石供應偏緊的狀況繼續改善。伴隨產業利潤的持續傾斜,國內冶煉企業的生產利潤已較前期有所修復。但近期能源供應方面的擾動再度增多,供應端的增長彈性重新受到抑制。雖然新一輪限電政策對產量的影響弱於此前,但不排除壓產政策轉爲常態的可能。而需求端仍在受週期性淡季影響,下游企業的開工水平繼續處在收縮狀態。同時受鋼材及鋅價反彈影響,鍍鋅企業生產利潤的倒掛情況仍在延續。疊加北方地區因高溫暴雨等極端天氣帶來的消費放緩,庫存端的去化速度仍面臨放緩的風險。考慮到國儲新一輪拋儲將加量進行,強監管帶來的政策風險也不容忽視,因此鋅價可自由發揮的空間或較有限。基於目前供需雙弱的基本面格局,我們認爲滬鋅或繼續鎖定在21600-23600區間內。

風險因素:精礦加工費重新下行,庫存加速去化。

第二部分 行情回顧

1.期貨行情

雖然Delta變異病毒仍在全球多地蔓延,但在新冠疫苗接種覆蓋率整體較高的情況下,歐美等發達經濟體已計劃在不遠的將來重現開放。伴隨海外多國防疫政策的繼續寬鬆,海外礦石供應的恢復過程也是相對順暢。同時國內礦山也在高開採利潤的刺激下持續釋放產量。伴隨國內精礦供應的逐漸寬鬆,冶煉企業的生產利潤也同步得到修復。雖然能源供應問題仍在限制供應彈性釋放,但中長期的產量增長仍維持正向。而需求端在進入季節性淡季後,高溫暴雨等氣象災害造成的需求下降也拖緩了庫存端的去庫步伐。截止7月23日,滬鋅主力收於22210元/噸,單月漲幅爲1.79%;LME鋅則在市場流動性仍維持寬鬆的情況下,月度漲幅爲2.85%,使得滬倫比值繼續回落。

圖1:LME鋅3月走勢圖

數據來源:銀河期貨、wind資訊

圖2:滬鋅主連走勢圖

數據來源:銀河期貨、wind資訊

2.現貨走勢

從現貨市場來看,7月國內主要消費地的現貨升貼水差異依然較大,其中華東市場現貨由升水80元/噸擴大至升190元/噸。月初下游僅維持剛需採購,市場成交相對平淡。但隨着後期鋅價的回落調整,下游逢低補庫意願回升,現貨升水開始逐漸上行。並且隨着交易所庫存倉單降至歷史低位,市場流通貨源不足帶動擠倉預期回升,疊加貿易商長單交付的剛性需求,現貨升水維持在升水200元/噸附近。華北地區初期受持續疲弱的鍍鋅需求影響,現貨成交價維持在貼水10-20元/噸之間。但隨着絕對鋅價的回落調整,持貨商惜售挺價意願逐漸抬升,現貨價格一度上行至升水70元/噸。雖然下游企業從7月初的限產中陸續恢復,但在國儲拋儲增加現貨供應的情況下,市場採購需求再度回落,現貨也轉爲貼水10-20元/噸。華南市場初期受限電政策提前恢復影響,因雲南地區煉廠早於預期復產,使得地區到貨量出現增加,現貨升水亦從高位處回落。不過初期煉廠以交付長單爲主,現貨實際流通量並不多,引發持貨商的挺價意願。不過在南方多地再度遭遇限產壓產的情況下,現貨供應依然呈偏緊狀態,現貨升水仍維持在升水180元/噸附近。

圖3:上海地區0#鋅價格及升貼水變化

數據來源:銀河期貨、SMM

3.庫存數據

庫存方面來看,截至7月23日,LME鋅庫存爲247300噸,較6月下降11300噸,海外庫存繼續維持去庫狀態,但去庫幅度弱於上月。7月雖然Delta變異病毒仍在多國肆虐,但在疫苗接種規模持續擴大的情況下,海外國家仍在放鬆防疫政策。伴隨歐美消費能力的不斷釋放,海外市場的需求水平繼續回升。不過受國內終端需求季節性轉弱影響,海外貨源仍難以通過進口的形式流入國內市場。

國內方面,截止7月23日,鋅錠社會庫存合計11.58萬噸,較上月下降0.3萬噸,國內庫存延續去化狀態,但去庫幅度大幅弱於上月。分地區來看,上海地區受進口鋅流入量下降影響,市場基本以消耗國產鋅爲主。隨着絕對鋅價的回落調整,下游逢低補貨需求提升,帶動庫存持續回落。天津地區受鍍鋅消費偏弱影響,去庫速度持續放緩。同時因終端消費乏力以及季節性因素限制,下游企業成品庫存水平偏高也制約了企業的補庫能力。並且受7月初的環保限產影響,下游需求被動放緩,甚至出現貿易商從天津倉庫提貨發至華東地區的情況。廣東地區在雲南地區限電政策提前結束的情況下,因地區煉廠提前恢復生產,使得地區到貨量有所增加。不過企業復產後以交付長單爲主,部分煉廠更是選擇先發貨至華東地區,使得地區庫存出現下降。不過隨着消費淡季的逐漸來臨,以及國內煉廠產量的修復性增長,疊加國儲拋儲帶來的額外衝擊,庫存端的去化狀態再度趨於緩和。雖然自7月中旬開始,國內多地因電力供應問題而再度出現限電壓產的情況,但此輪限產力度較5月有明顯下降,因此對庫存端的影響要小於二季度。

圖4:LME鋅庫存

數據來源:銀河期貨、wind資訊

圖5:國內社會庫存

數據來源:銀河期貨、wind資訊

第三部分 供需分析

1.海外供應狀況

從鋅精礦供需情況來看,國際鉛鋅小組數據顯示,2021年5月全球鋅精礦產量108.1萬噸,同比增長23.85%,環比增長2.76%。從月度產量來看,5月海外礦石產量繼續保持在正常水平,並延續環同比正增長態勢,在季度內鋅價創出歷史新高的情況下,因精礦加工費維持在相對低位,使得礦山企業的復產積極性非常高昂,除了受防疫政策無法滿產的礦山以外,其餘礦山均已進入到正常的生產序列。隨着疫情風險的持續下降,海外礦山產量的恢復速度持續加快。不過受Delta變異病毒再度發酵影響,部分國家的防疫政策或出現反覆,後續產量的順暢釋放仍存在變數。

從鋅錠供需情況來看,國際鉛鋅小組數據顯示,全球5月精鋅產量114.9萬噸,消費量116.7萬噸,供應短缺1.79萬噸。5月全球鋅市供需延續4月的短缺狀態,且絕對短缺量也呈環比擴大態勢。自二季度初開始全球鋅市供需重新進入短缺狀態,供應端冶煉行業因爲受疫情衝擊較小,在海外防控政策逐漸放鬆的情況下,伴隨礦石供應的逐步恢復,因原料供應的相對充裕使得精煉鋅的產量釋放較爲順暢,在絕對鋅價創出歷史新高的情況下,單月產量也已超過往年同期水平。需求方面在歐美等主流經濟體繼續維持貨幣財政雙重寬鬆的情況下,海外居民及企業部門的槓桿水平持續攀升。同時疫苗接種範圍的逐漸擴大以及政府防疫政策的邊際寬鬆也令終端需求可以及時釋放,伴隨歐美經濟體的重新開放,終端消費的復甦勢頭有望延續,海外精煉鋅的供應缺口也將繼續存在。

圖6:ILZSG全球鋅礦產量

數據來源:銀河期貨、ILZSG、Wind資訊

圖7:ILZSG全球精煉鋅供需平衡

數據來源:銀河期貨、ILZSG、Wind資訊

2.國內鋅精礦供應狀況

從加工費來看,截止7月23日,國內最新北方礦加工費均價4500元/噸,南方礦加工費3900元/噸,進口礦加工費在80美元/幹噸。6月國內鋅礦產量繼續呈增產趨勢,月內雲南蘭坪鉛鋅礦檢修結束後恢復生產,並迅速釋放產量追趕進度,爲月內產量帶來主要增量。內蒙古高爾奇礦業階段性復產,但受原礦庫存較低影響,7月生產計劃略有下調,或難以保持高產出狀態。另外內蒙古三貴口礦業恢復雙系統生產,並於月內逐步加大產量,也爲6月產量增量做出貢獻。不過受7月初安全生產政策影響,部分地區炸藥管控趨嚴,使得部分原礦庫存較低企業生產受限,企業在等待炸藥管控政策解除之前基本處在停產狀態,7月中旬才逐漸恢復正常生產,因此7月產量較6月稍有下降,但整體仍維持正增長。

圖8:國內鋅精礦加工費

數據來源:銀河期貨、我的有色、Wind資訊

圖9:鋅精礦進口盈虧

數據來源:銀河期貨、我的有色、Wind資訊

3.國內精煉鋅供應狀況

上海有色網的調研數據顯示,國內6月精煉鋅產量50.8萬噸,環比上漲2.71%,同比增長9.15%。6月國內精煉鋅供應增量高於預期,月內精煉鋅減量方面主要來自兩個方面,一方面是受雲南地區限電政策晚結束影響,在6月初才逐漸解除的情況下,月內產量有所丟失。另一方面甘肅地區某煉廠常規檢修,使得月內產量出現下降。月內增量主要來自此前檢修煉廠復產後的產量釋放,特別是陝西地區煉廠提產速度的相對較快,使得月內產量增長超過預期。7月初雲南地區煉廠除部分煉廠常規檢修以外,其他煉廠基本恢復正常生產。但7月中旬國內多省因夏季用電高峯來臨而再度執行限電政策,雲南馳宏、蒙自礦冶、雲銅鋅業、文山鋅銦、羅平鋅電、雲南祥雲飛龍、鑫聯環保等雲南省內企業再度進入限電降負荷序列。後續河南鋅冶煉廠開始全天限電20%,隨後湖南湘西地區也開始限電,不過株冶、軒華、太豐、三立等暫無影響,但其他小廠降低產量10%-20%不等。雖然江西省內鋅煉廠也接到限電降負荷通知,但實際產量未受影響。此外7月下旬河南遭遇暴雨洪水災害,由於暴雨集中在河南中東部地區,對安陽岷山、濟源地區的影響較小,但對原料運輸與鋅錠發運有明顯影響。截至本文成稿,湖南湘西地區限電已基本解除。但云南地區的限電政策仍在執行之中,預計7月產量將較6月有一定程度的下降,但整體產量情況將高於5月。

圖10:國內精煉鋅產量

數據來源:銀河期貨、國家統計局、Wind資訊

4.精煉鋅進出口狀況

海關總署最新數據顯示,2021年6月進口精煉鋅3.75萬噸,環比下降34.77%,同比下降42.05%,合計出口精煉鋅0.05萬噸,2021年6月淨進口3.69萬噸。2021年1-6月累計進口26.9萬噸,同比上漲20.79%。6月的美聯儲議息會議首次釋放鷹派信號,基於美國國內通脹及就業數據的上行,市場預期美聯儲將提前對貨幣政策作出調整,受此預期影響,美元開始築底回升,大宗商品價格集體回落。目前LME鋅庫存仍維持去庫狀態,絕對庫存量的持續下降也暗示海外消費處在復甦之中,並且LME0-3正向結構也一度收窄至貼水11美元/噸。國內方面,雲南地區鋅冶煉廠復產較此前預期提前,雖然受7月中旬的限電政策影響,產能規模再度壓縮。但整體的產量釋放較二季度更爲順暢,同時國家糧食和物資儲備局也已投放第一批鋅錠儲備,第二批翻倍拋儲也已在路上。不過當前國內庫存仍處在絕對歷史低位,對現貨升水有一定的支撐,但進口窗口還是沒有修復至打開。因此在進口窗口長期關閉的情況下,鋅錠進口量主要是靠外貿長單支撐,預計後續精煉鋅進口量將繼續維持在3-4萬噸的水平。

圖11:鋅滬倫比值及進口盈虧

數據來源:銀河期貨、Wind資訊

圖12:精煉鋅進口

數據來源:銀河期貨、Wind資訊

5.需求端

上海有色網調研數據顯示,6月鍍鋅企業開工率78.71%,環比下降8.65個百分點,同比下降10.55個百分點。6月鍍鋅企業開工率較5月下降,主要是受6月鋼材價格波動較大影響,在產企業觀望情緒較濃,同時“七一黨慶”環保限產範圍擴大,北方大部分鍍鋅廠出現不同程度的減停產情況,拖累鍍鋅整體開工。分板塊看,鍍鋅管企業因原料價格不穩定,生產利潤得不到保證,使得企業開工意願不足,終端備庫積極性也相對較差,僅維持剛需採購。鍍鋅結構件方面,因企業新增訂單不足,使得部分企業降低負荷運行。不過國網訂單因本月集中交付,故鐵塔鍍鋅開工尚可。但光伏和腳手架訂單依然較差,且企業利潤倒掛,生產積極性降低。鍍鋅板因國內訂單下滑,而海外需求大增,在高利潤驅使下,出口量增加。據上海有色網調研瞭解,大型鍍鋅廠月內開工下降較多,由於大型企業多以鍍鋅管企業爲主,因原材料價格波動較大,企業擔心利潤縮水基本以消化自有庫存爲主,生產積極性不高。且鍍鋅企業基本集中在北方,受政策影響較爲嚴重,月初黨慶多數企業有不同程度的減停產發生,使得整體開工不足。中型企業因原料價格不穩,觀望情緒較濃。疊加企業利潤壓縮嚴重且回款難度較大,整體生產積極性不高。小型企業受天氣炎熱和南方梅雨影響,終端項目建設緩慢。並且在技術和成本壓力下,生存空間有限,間歇式停產的較多。根據目前企業的排產計劃,預計7月鍍鋅開工率將繼續環比下降。

圖13:重點企業鍍鋅板帶產量

數據來源:銀河期貨、我的有色

圖14:130家企業鍍鋅板卷周度產量

數據來源:銀河期貨、我的有色

從終端數據來看,1-6月份,房地產開發企業房屋施工面積873251萬平方米,同比增長10.2%。其中,住宅施工面積617480萬平方米,增長10.5%。房屋新開工面積101288萬平方米,增長3.8%。其中,住宅新開工面積75515萬平方米,增長5.5%。房屋竣工面積36481萬平方米,增長25.7%。其中,住宅竣工面積26254萬平方米,增長27.0%。1-6月全國房地產開發投資72179億元,同比增長15.0%;比2019年1-6月份增長17.2%,兩年平均增長8.2%。其中,住宅投資54244億元,增長17.0%。2021年二季度新開工增速同比增長6.9%,環比下降5.9%,較2019年同期下滑6.8%。在嚴管融資渠道以及土拍兩集中政策引導下,房企自去年8月至今年一季度整體拿地力度持續放緩,土地成交熱度下降。並且受土拍新政的持續影響,前期拿地面積的階段性收縮使得今年上半年新開工面積不斷放緩,並持續出現負增長。不過在建安需求的支撐下,新開工降幅已從5月起出現改善。同時在竣工釋放週期如期到來的情況下,單月竣工增速高達66.5%。基於竣工大年的高確定性,我們預計全年竣工增速將接近8%附近,鋅材消費的景氣度有望得到支撐。

從汽車產量來看,6月份汽車產量爲194.3萬輛,同比增長-16.51%。受去年下半年汽車行業的高基數效應影響,6月汽車產銷同比呈回落態勢,並且跌幅擴大至兩位數。除去年低基數效應消失以外,在國內高溫以及多地分散疫情的影響下,汽車市場也逐漸進入季節性淡季。雖然芯片供應短缺、原材料價格上漲等因素對汽車市場造成的影響仍未散去,但隨着國內經濟的持續平穩恢復,疊加促消費政策措施的不斷髮力,後續汽車產銷仍有望實現正增長,汽車用鋅消費的增長空間也具有潛在基礎。

總體來看,6月在國內疫情相對穩定的情況下,隨着國內經濟增長動力的繼續修復,因社會總需求回升使得鋅錠供應仍存在缺口。但在季節性淡季影響逐漸加大的市場環境下,終端消費增長面臨階段性下行壓力。同時原材料價格的不斷上漲也擠佔了加工企業的利潤空間,伴隨在產企業開工水平的環比回落,消費對價格的支撐作用將回落至中性。

圖15:房屋新施竣面積同比

數據來源:銀河期貨、Wind資訊

圖16:汽車產量及同比

數據來源:銀河期貨、Wind資訊

銀河期貨 沈恩賢

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