華創證券發佈研究報告稱，維持騰訊控股（00700）“推薦”評級，目標價656港元，預計2021-23年歸母淨利1591億元（yoy-0.5%）/1847億元（yoy+16.1%）/2166億元（yoy+17.3%），對應PE分別爲21.8/18.8/16.0X。

事項：騰訊控股於8月19日進行新一輪迴購，此後在8月20日、8月23日繼續進行回購，三次回購股數分別爲180000股、240000股、230000股。此前由於反壟斷與個人信息安全監管預期，騰訊已從高點下跌超40%。

華創證券主要觀點如下：

回顧衝擊下騰訊歷史上的回購案例。

該行以騰訊的年報爲單位，對騰訊的歷次回購進行統計；發現騰訊歷史上總共發生過十三次年度回購與兩次南非大股東減持，且大部分回購的背景都發生在股價的大幅下跌時期。

其中，比較典型的案例比如：2008年金融危機發生期間股價從歷史最高PE點位下跌，公司出手回購：彼時騰訊一年淨利潤不足30億元，此後隨着市場情緒的趨穩與盈利的增長2009年股價重回上升區間，淨利潤跨過50億元級別。

金融危機後公司迎來戴維斯雙擊直到第二次外部較大的衝擊，即3Q大戰：輿論的風波再次對估值產生較大影響，騰訊出手回購。此後，騰訊進行了戰略調整並逐步步入了移動互聯網的紅利期，進入了超過5年的戴維斯雙擊；淨利潤從3Q大戰的100億元級別增長到700億元級別，PE估值中樞同樣從此前的20X抬升到了最高近60X。

此後，2018年騰訊的長期大股東南非的Naspers在PE相對高點首次減持騰訊，同年迎來版號寒冬；近一年的版號暫停下公司的增速面臨壓力，PE與股價回調，同時公司出手回購。此後隨着版號放開公司盈利增速逐步恢復，PE估值中樞小幅抬升帶動股價上漲。緊接着2020年疫情刺激線上經濟，騰訊再次進入一輪快速的戴維斯雙擊，當拉長看公司的估值中樞有少許下移。

直到2021年初Naspers進行了史上第二次減持，之後疊加反壟斷監管預期與個人信息保護預期逐步升溫；壓力之下騰訊PE估值跌至十年最低點，不足20X。同時騰訊再次出手回購，這也是歷史上騰訊估值最低的一次回購。

從歷年回購後走勢看，騰訊的回購常發生在股價低點。從歷史上的十三次年度回購來看，年度首次回購發生後半年內最大跌幅僅有兩次超過10%，即2011年（-17%）與2018年（-20%）；停止回購半年後與一年後的漲幅皆爲正數，其中半年後平均漲幅達到50%，一年後平均漲幅達到100%。該行認爲騰訊的歷次回購都是出於對自身業務的長期信心與短期股價的低估。

風險提示：視頻號發展慢於預期、新遊變現差於預期、互聯網監管趨緊等。