第一部分 行情回顾及逻辑梳理

一、走势回顾

图：11号糖

资料来源：大越期货整理

欧美发达国家封锁解除，消费回暖。加上货币刺激政策延续，通胀预期加剧，商品价格总体走强。巴西天气影响产量，原糖再度创出近期新高，已经连续16个月上涨，短期可能会在20美分/磅震荡整理。

图：白糖指数

资料来源：大越期货整理

国内白糖和国际原糖价格走势大趋势一致，总体重心不断上移，但涨幅不及国际原糖。主要是前期国内白糖价格远高于国际原糖价格，价差逐渐缩小，进口保护政策结束，配额外进口缓慢放开，维持进三退二重心上移的走势。

二、逻辑梳理

疫情后期，国际白糖表现强于国内白糖，主要是全球白糖供需矛盾突出，供给缺口较大，库存消费比连续降低。美国回归正常开放，消费回暖，巴西近期减产消息，原糖价格高位运行。

国内来看，造成国内白糖与原糖供需面不同的主要原因是，国内产量稳定，受进口大增、糖浆维持高位的阶段性利空影响，导致国产糖去库受阻，期货、现货价格承压。压制国内白糖走高的因素在慢慢发生变化，白糖进口减少，走私减少，国内供需有可能改善，基本面驱动逐渐显现，2021白糖基本面上行驱动增加，郑糖估值有望继续修复。

第二部分 基本面分析

一、供需数据

1、全球白糖缺口扩大，供需平衡表中长期利多。20/21年度全球库小幅增加，但低于五年均值

数据来源：布瑞克

2、中国供需情况变化不大，中长期消费稳定提高，产量基本不变，进口弥补了国内缺口，库存消费比同比略有下降

数据来源：布瑞克

二、供需格局分析：基本面上行驱动增加，郑糖估值有望继续修复

1、全球白糖供需略宽松，供需平衡表维持平衡

全球白糖基本面短期利多，原糖上涨驱动力继续存在，一定程度上支撑国内白糖。

2、国内产量基本维持稳定，需求略微增加，库存维持稳定

2020/2021榨季我国食糖供需处于紧平衡格局，由平衡转向偏紧。从数据上来说库存消费同比降低。由于进口征税保护政策取消，进口量增加，同时由于疫情边境管控严格，走私下降，总体供应维持紧平衡。

国产糖分为甜菜糖和甘蔗糖，近几个榨季总产量变化不大，但随着内蒙古甜菜糖产量增长，甜菜糖在国产糖中的占比持续提高。

3、进口数据大幅增加，主要是替代走私，后期进口糖管控边际收紧

进口方面，因2020年5月22日为期三年的食糖贸易保障到期，配额外进口征税由85%降至50%，大量进口糖集中在2020年下半年流入，2021年1-2月份进口量创出近四年新高，对盘面压力较大。近期进口量逐渐下降，国内供应压力减少，现货价格震荡走强。

图：白糖月度进口量

图表来源：大越整理

走私糖方面，法制加强，挖掘陈年走私案件，扫黑除恶打击多批走私犯罪团伙，深挖走私保护伞。近年来打击走私糖卓有成效，走私糖数量逐年减少。疫情封锁边境，特别是中缅边境几次疫情爆发之后，管控更严，白糖走私顽疾有望得到根本性解决。

进口糖浆纳入征税管理，从最新的数据看，进口糖浆大幅减少。7月份进口糖浆5.9万吨，1-7月累计进口29.1万吨，同比减少25.02万吨。

总结：从国内白糖供需情况来看，2021年白糖消费提高，期末库存下降。进口减少，现货价格坚挺，白糖供需处于紧平衡状态。

三、产业状态

1、本榨季国内糖合理成本在5200元/吨

国产糖量占新榨季供给接近65%，本榨季国产糖产糖率下降导致成本有所提升。其中，广西成本从上榨季的5200元/吨提升至5500元/吨；国产糖成本均在5200元/吨上方，处于成本顶部。配额外进口糖作为供应占比15%的糖源，目前进口成本已经超过国内现货价格。

2、原糖进口成本支撑国内糖价

ICE原糖价格目前在20美分/磅，配额外进口成本接近6400元/吨；ICE原糖价格变动0.5美分/磅，进口成本相应变动133元/吨。国际糖价上方高度依赖南巴西天气、汇率、原油价格带动，目前在20美分/磅附近震荡。

3、库存方面

榨季结束，白糖库存高峰已过，目前进入去库存阶段，由于近期进口糖下降，短期数据库存是近五年同比最高位。下降幅度较快，利空出尽。

国储大约700万吨，目前近三年变化不大，临期轮储为主，对价格影响不大。新糖库存下降较快。

四、宏观环境及资金：欧美通胀趋势明显

各国央行货币放水，流动性宽松，白糖作为民生物资，价格易涨难跌。

五、关键变量

1、走私糖情况

目前走私糖减少，合规渠道进口增加。若预防疫情控制后，边境开放，走私糖死灰复燃，则会破坏进行成型的内外价格估值体系，这个变量要重点关注。

2、未来天气情况

关注白糖主产国天气情况，巴西近期传出霜冻减产，影响下一年度产量。

3、关注泰国天气情况

泰国天气目前稳定。

第三部分 期货市场表现及技术面

1、基差：由于主力合约换月2201，期货价格偏高，目前是现货贴水期货状态。

2、合约价差：白糖从去年的远月贴水，转换为远月升水，对后市乐观看多的表现。

3、进口价差：外糖价格走高，内外价差缩小，进口成本提高，配额外进口成本高于国内现货。进口糖价格优势进一步减弱。

4、仓单情况：截至2021年9月1日仓单30444张，304440吨。仓单目前处于正常水平，糖企前些年亏损严重，防风险意识较强，注册仓单套保动力较足，目前现货成交较好，滚动注册仓单和注销仓单，不以期货卖出交割为主，对盘面压力不大。

第四部分 综述及操作策略

一、价格分析

1、影响因素：巴西目前有霜冻情况，产量有所下降。印度乙醇产量增加，出口减少。中国榨季结束，目前进入消费旺季，白糖库存大幅回落。

2、行情节奏：中长期未来是震荡上行的概率偏大，基本面和技术面同步配合，随着疫苗普遍接种，未来各国封锁减少，叠加夏季消费旺季，消费会有阶段性回暖。

3、演变逻辑：基本面边际利好，同时随着货币放水，全球通胀预期加剧，商品普涨，白糖易涨难跌，2021年白糖价格震荡偏多。

4、技术分析：重心不断上移，低点不断抬高，进三退二，总体维持震荡偏多走势。

二、操作策略

短期：

白糖2201合约

方向：多

入场点位：5800附近

目标点位：6000附近

止损点位：5700附近

时间：2021/9---2021/10

长期：2021/9-----2021/12

震荡上行，偏多交易思路，低买高平，长期目标6100-6500

大越期货