來源： 和訊股票    

呈“掉隊”趨勢的口子窖（603589），未來將駛向何方？ 

8月，口子窖公佈的2021年半年報顯示，上半年實現營業收入22.43億元，同比增加42.90%；實現淨利潤6.87億元，同比增加41.34%。 

營收增加主要得益於高檔產品銷量、收入增加。分產品檔次來看，高檔白酒約貢獻九成以上銷售收入，高檔白酒上半年實現銷售收入21.24億元，同比增加42.57%；中檔白酒實現銷售收入4480.01萬元，同比增加82.10%；低檔白酒實現銷售收入4284.19萬元，同比增加34.55%。 

中報不及預期 

口子窖各項經營指標向好，整體業績卻不及預期。 

縱向來看，2020年疫情重擊口子窖，營收、淨利均雙位數降低。數據顯示，口子窖2020年上半年實現營業收入15.70億元、淨利潤4.86億元。由於基數較低，故2021年業績提速明顯。 

但若把時針撥回疫情前，口子窖2019年上半年實現營業收入24.19億元、淨利潤8.95億元。簡單對比2019年、2021年中期業績，則口子窖營業收入減少7.28%、淨利潤減少23.24%，高中低檔酒的銷售收入亦減少，即口子窖非但沒有恢復到疫情前水平，更隱隱有業績下滑的趨勢。 

此外，經營性現金流持續流出。2020年上半年，口子窖經營性現金流共流出3.88億元，2021年上半年雖有所改善，但仍流出2.53億元。 

橫向來看，在競爭愈發激烈的白酒市場，口子窖表現亦稱不上亮眼。“一方水土釀一方酒”，而安徽省作爲中國白酒的重要產銷地，也孕育出了徽酒“四朵金花”古井貢酒（000596）、口子窖、迎駕貢酒（603198）、金種子酒（600199）。 

從營收、淨利來看，口子窖位居第二，僅次於古井貢酒，但上半年營業收入僅爲古井貢酒的三分之一。雖口子窖的業績略強於迎駕貢酒，但近年來二者差距越來越小，迎駕貢酒頗有幾分迎頭趕上並即將反超的趨勢。 

從上半年整體盈利能力來看，迎駕貢酒則爲4家中最高，上半年淨利潤增幅達77.63%，接近口子窖淨利潤增幅的一倍。

重金廣告費投向央視 

作爲地方性酒企，擺在檯面上的共通問題則是：如何將酒賣到省外乃至全國市場，進而提升業績。 

近年來，口子窖持續開拓省外市場，但效果甚微。半年報顯示，口子窖安徽省內實現銷售收入17.45億元，佔比78.88%，較去年同期的76.02%增加2.86個百分點；安徽省外實現銷售收入4.67億元，佔比21.12%。省內銷售收入佔比不斷提高，形成鮮明對比的則是省外經銷商增幅低於省內、省外市場擴張緩慢。近3年來，安徽省外銷售收入佔比分別爲15.52%、16.75%、19.66%，今年年末能否突破“二”字頭？ 

擴張之外，另一策略則是“借勢”。口子窖注重營銷，加大銷售費用的投入，以提升品牌影響力。 

從歷年財報中可知，口子窖2020年銷售費用同比激增37.96%，達到新高5.46億元，其中廣告宣傳費佔7成。口子窖表示，銷售費用增加主要系廣告宣傳費、促銷及業務費增加，通過加大宣傳力度，打造品牌特色，口子窖酒已經從地方名酒成長爲全國性品牌。 

8月的一份投資者調研報告顯示，口子窖預計2021年銷售費用4—5億元，其中2億元左右是央視廣告費用，2億元左右是渠道費用。但隨着新媒介興起，也有投資者對口子窖以傳統電視渠道爲主的營銷方式表示不滿，網友“zc0823”在e互動上表示，“公司要跟上時代進行產品宣傳的升級換代，建議多挖掘通過抖音、自媒體、微信等方式的營銷推介。”

但顯然，大手筆的廣告費用投入卻未能帶來營業收入的上揚。2018—2020年，口子窖銷售費用增速分別爲5.52%、17.72%、37.96%，營業收入增速除2018年外均低於銷售費用增速，分別爲18.50%、9.44%、減14.55%。 

銷售費用率可以簡單衡量一家企業換取單位營業收入所需要的銷售費用投入。2018—2020年及2021年上半年，口子窖銷售費用率逐年上升，分別爲7.88%、8.47%、13.62%、14.50%，即爲了獲得100元營業收入，口子窖投入了越來越多的銷售費用，品牌價值在遞減。 

今年以來，諸多企業已用自身表現說明，“以銷售換營收”的方法論不再行而有效。 

葉飛曾多次力薦 

白酒股向來讓人瘋狂，更有人稱“白酒是A股最後的信仰”。今年以來，白酒板塊漲14.75%。不少企業跨界“沾酒”亦取得了較好的資本回報，如來伊份、岩石股份公開白酒業務後，均迎來漲停。 

然而，作爲本來就深耕白酒這一領域的口子窖，今年以來股價彷彿坐上“過上車”，起伏起伏起起伏伏，使得人心惶惶。 

近一年來，口子窖股價最高點出現在2021年1月中旬，約77元/股；最近的低點則出現在8月底，約49.50元/股。按此計算，股價在8個月內跌了三分之一，市值亦隨之蒸發約165億元。

口子窖近一年來股價走勢 

值得注意的是，股市激盪之時，曾自曝上市公司“市值管理”黑幕的百萬粉絲微博大V葉飛（@葉飛私募冠軍直說）則多次表示對口子窖的看好。 

公開資料顯示，葉飛曾任私募基金經理，混跡私募圈數十餘年，是“私募基金市值管理”的代表。 

翻看葉飛微博後發現，其第一條關於口子窖的微博是在2020年12月。葉飛表示，“今晚就喝口子”。此後8個月裏，葉飛多次流露出對口子窖的信心。如： 

3月初，口子窖跌至低點約53元/股，葉飛表示“見底口子”，並回復網友質疑稱，“誰腰斬了？回撤比茅臺（600519）他們都少。”隨後一個月裏，口子窖股價小幅上升至約61元/股； 

4月中旬，有網友詢問“口子什麼時候飛？”，葉飛則略帶神祕地回答“不能說，你可以換股，如果對它不喜歡”； 

5月中旬，葉飛陸續發表了“比較看好老家的口子酒。好喝不上頭！”“口子，也是好酒，物美價廉，升值空間巨大，值得我自己加倉”等言論，此時正是他捅爆“市值管理”黑幕後，而口子窖則進入了又一個股價低谷； 

6、7月，葉飛繼續表示“白酒分爲兩種，一種叫葉飛的口子， 一種叫其他白酒”“難度（道）你不知道，口子的莊家就是我嘛？”，並以“口子數五個漲停有可能嗎！”爲主題直播。6月口子窖逆勢迎來連續漲停，7月底則出現暴跌。 

一邊頻頻看好口子窖，葉飛卻也同時撇清關係，“不作爲操作建議，不推薦任何股票”。 

另注意到，自口子窖8月步入下行通道後，葉飛再無相關言論產出。目前，因違反社區公約，葉飛微博處於禁言狀態。