艾德证券：9月14日，中国恒大（03333.HK）在港交所公告，9月通常是中国房地产行业物业合约销售高峰，然而由于对本集团的持续负面新闻报道严重影响潜在购房者信心，本公司预期9月销售持续大幅下降，导致本集团销售回款持续恶化，进一步对现金流及流动性造成巨大压力。同时公告两子公司未能按期履行理财产品担保义务，相关金额9.34亿元人民币。这则公告很明显，恒大正面临资金恶化的风险。

而在9月13日，恒大刚刚辟谣，恒大集团在官网发布声明，网络上近日出现的有关恒大破产重组的言论完全失实。虽然否认破产，但恒大在声明中提到，公司目前确实遇到了前所未有的困难。种种迹象表明，恒大的资金危机已经到了火烧眉毛的地步。

1、成也杠杆，败也杠杆

曾几何时，恒大也是无限风光的房地产巨头，凭借高杠杆的激进打法让恒大的体量越做越大。在中国房地产发展黄金期，疯狂上杠杆扩张当然能快速做大规模，恒大也顺利激进中国房地产行业前三。与此同时恒大股价2017年暴涨10倍，许家印更是在2007年登顶中国首富。这是在地产行业黄金期，恒大混得风生水起。

但是成也杠杆，败也杠杆。高杠杆就是一把双刃剑，在顺风顺水时能给恒大带来多大的好处，就能在逆风时给恒大带来多大的灾难。近几年来在国家“房住不炒”的背景下，各种楼市调控的政策层出不穷，主要还是为了抑制过热的房地产市场。而恒大并没有意识到危机来临，依然激进扩张导致负债率继续攀升，等到恒大意识到问题的时候已经刹不住车了。

去年8月出台的“三道红线”政策，正是给了恒大致命一击。“三道红线”限制了房企的负债规模，负债率不符合要求的房企不得新增负债，而且要在规定时间内把负债率降至政策划定的合格线。

由于房地产本身就是高杠杆的生意，很多开发商根本就没法满足合格线，而前几年激进扩张导致债台高筑的恒大更是亮起了红灯。在降负债的同时新增有息负债也遭到了限制，这对于过去几年依靠高杠杆快速做大规模的恒大来说是致命的打击。

为了在规定时间内把负债率降至政策规定范围，恒大不得不打折出售房子回笼资金，但是这样就会导致利润率下降。2020年恒大净利润同比下降53.26%，利润腰斩导致了二级市场上恒大股价节节败退。跟历史新高相比，目前股价只剩零头。

图1：中国恒大股价走势

图片来源：东方财富

2、屋漏偏逢连夜雨

本来恒大就在为降低负债忙得焦头烂额，资金非常紧张，最近恒大财富在资金兑付上又出现了问题，把恒大的危机进一步放大，购房者都不敢购买恒大的房子，这将进一步加剧恒大的资金危机。

9月13日，为解决恒大财富投资产品兑付问题，恒大方面已公布三种兑付方案供投资者选择，分别为：现金分期兑付、实物资产兑付、冲抵购房尾款兑付，投资者可从三种方案中选择其中一种兑付，或者组合任意两种及三种方案兑付。

尽管兑付方案已出，许家印也表示要确保所有到期的财富产品尽早全部兑付，一分钱都不能少。但是对于已经千疮百孔的恒大来说，还钱谈何容易？就算解决了恒大财富的兑付问题，恒大集团的危机恐怕也没那么容易解决。

作者：艾德证券期货

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