大越期貨：銅：進入旺季多空交織

研究結論

從供需面來看，2021年下半年供應擾動將逐步解決，加工費有所企穩，8月國內去庫比較明顯，LME庫存大幅增長，9月進入傳統的消費旺季。

從成本端，礦山可接受成本在3500美元/噸左右，礦山成本有進一步下滑空間不大，礦山對於現在銅價還有比較大的盈利空間，礦山產量短時間內不會大幅減少，甚至還有上升的區間，但是環保力度的加大和銅礦品質的下降也會提高礦山的成本。

從宏觀經濟，政治局保供穩價，拋儲備持續進行，同時快速的通脹美聯儲釋放縮表計劃，加息預期增強，對於商品上漲起到壓制作用，同時由於去年疫情影響，下半年經濟數據會出現下滑現象。

綜合上述，9月國內消費逐步入旺季季，政治局保供穩價，商品上漲熱情減弱，繼續上漲空間不足，產業端銅加工費抬頭，下半年供應端擾動逐步出現緩解，8月去庫過快，高銅價會抑制下游消費進一步復甦，滬銅或將進入震盪下行行情，運行整體區間65000~72000元/噸，對應LME銅8500~9800美元/噸。

一、行情回顧

圖1：LME銅&滬銅

資料來源：WIND

回顧8月份行情，滬銅走了震盪行情，整體下跌2.36%，8月國內疫情反覆同時下半年中國經濟下行壓力比較大，銅價先行進行下跌，8月下旬銅消費逐步進入消費旺季，悲觀情緒有所修復，滬銅企穩回升。

二、宏觀方面：政治局保供穩價，高通脹下美國有收緊預期

政治局會議強調，“做好大宗商品保供穩價工作”“抓好秋糧生產，確保口糧安全，穩定生豬生產”。近期，大宗商品價格仍處高位，國際定價的銅、鋁、原油價格高位震盪，國內定價的鋼、煤持續上漲。7月布倫特原油均價環比2.8%，南華工業品指數環比3.3%，南華螺紋鋼環比8.8%，LME銅環比-2.1%，南華焦煤、動力煤環比5.1%、5.7%。

國勞工部13日數據顯示，6月份美國消費者價格指數（CPI）環比上漲0.9%，是2008年6月份以來最大環比漲幅，顯示成本上升繼續加劇通貨膨脹壓力。

數據顯示，6月份美國CPI同比增長5.4%，剔除波動較大的食品和能源價格後的核心CPI同比漲幅達4.5%，是1991年11月以來最大同比漲幅。當月二手車價格環比攀升10.5%，成爲拉動當月CPI上漲的主要因素之一。因市場對美國經濟面臨的通脹問題再加關注，重新點燃美聯儲可能提前收緊政策的預期。

圖2：中國PMI

數據來源：WIND

圖3：美國製造業PMI

數據來源：WIND

圖4：國內工業增價值與LME月均價關係

數據來源：大越期貨整理

圖5：製造業和基礎設施建設月度投資

數據來源：WIND

三、供需分析

1、供需平衡表

圖6：ICSG全球供需平衡表

資料來源：ICSG 大越期貨整理

圖7：WBMS全球供需平衡表

資料來源：WMBS

全球精煉銅供需現狀：2020銅礦小幅短缺，2021供需將有所過剩

據ICSG，國際銅研究小組（ICSG）公佈了3月份世界銅供需數據初步統計情況。數據顯示，2021年前三個月，世界礦山銅產量增長了3.7%，其中銅精礦增長了5.5%，而溶劑萃取電積（SX-EW）銅產量下降了3.5%。2020年6月，隨着封鎖措施放鬆，世界礦山銅產量開始回升。ICSG報告稱，世界第二大銅礦生產國祕魯的產量增長了3%，主要是因爲3月的產量比2020年3月增長了18%。然而，2021年1月至3月的產量仍比2019年1月至3月低10%。印度尼西亞的產量增加了約91%，主要是由於Grasberg礦井地下產量的持續增加。

世界金屬統計局（WBMS）公佈的最新報告顯示，世界金屬統計局（WBMS）公佈的報告顯示，2021年1-5月全球銅市供應過剩6.1萬噸。2020年全年爲供應短缺89萬噸。2021年5月全球銅消費量爲201.34萬噸，1-5月消費量爲994萬噸。2021年5月全球銅產量爲202.75萬噸，1-5月累計產量爲1，000萬噸。

2、供應端：供應逐步恢復

（1）銅礦品位下降明顯，未來仍將呈下降趨勢

礦業情報公司的一項研究顯示，下一代銅礦不僅儲量將減少，而且銅礦品位也將大幅下降。目前已開採的礦山平均品位爲0.53%，而正在開發的銅礦項目的平均品位爲0.39%。2006-2020年開採的銅礦石平均品位持續下降。

圖8：銅礦品位

資料來源：Wood Mackenzie，MI

（2）銅礦產能增速放緩，銅礦利用率將維持高位

銅價領先資本支出1-2年變化，而資本支出領先於精礦產量5-7年。2012年資本支出見頂，銅礦產能增速也於2016年見頂。未來主要增產礦山情況統計，2019年、2020年分別增加60萬噸、43萬噸；以當下基準看，增量在逐漸縮小。

預計未來2年全球銅精礦產能年增長速度仍保持在1.0%以上。2018年以來，礦山利用率一直維持在80%以上，位於歷史高位，高價銅價導致礦產恢復快速回升。

圖9：銅礦投資與產能

資料來源：大越期貨整理

圖10：全球礦產產能及產量，利用率

資料來源：WIND

（3）2021年國內精煉產能延續擴張放緩，精煉銅產繼續快速增長

2018年計劃投放產能157萬噸，多數部分產能投放在下半年，產出量不會對2018年市場造成影響。而2018年雖然冶煉產能啓動，但是因各種因素並未實際達產，因此產能釋放延後至2019年。

另外，2020年後續的冶煉產能放緩。不過，另外一方面，由於環保力度的增加，微小冶煉企業也在加速淘汰，冶煉產能的集中度快速增加。

圖11：2021國內主要冶煉企業計劃檢修情況

資料來源：我的有色網

圖12：中國精煉銅供應量

資料來源：WIND

（4）2021年下半年TC低位反彈

從2020年新冠疫情對銅產業的衝擊來看，在2020年3月之前對需求的衝擊大約供應的衝擊，因2-3月份疫情的中心在中國和歐美等主要銅消費國，而4月份及之後，疫情在南美爆發並迅速蔓延，並持續到6月份還處於高峯期，導致智利、祕魯等全球最大的兩個銅產出國銅礦運營受到影響。

對於2021年，因疫情導致祕魯和智利經濟衰退風險較大，一旦疫情緩和，南美甚至贊比亞等國家對銅業復工復產的支持力度會很大。

圖13：中國銅冶煉廠粗煉費TC

資料來源：WIND

3、需求端：需求疲軟長期錨定

（1）特高壓未能緩解電網消費下滑

從終端需求來看，電纜行業需求缺乏亮點，2021年國網的計劃投資額爲4730億元，較20年實際投資額增加125億元。2020年重啓特高壓，但是表現欠佳，2021期前7月完成2029億元，同比下降1.17%。

圖14：中國電網投資

來源：WIND

（2）2020年空調外銷延續高景氣，國內消費持續疲軟

空調方面，2~7月累計空調產量增速同比上升17.3%，產量13768.6萬臺。家電在出口帶動下消費帶動下有所增長，但是疫苗接種率提高，生產有外移趨勢。

圖15：中國空調當月值和當月同比

來源：WIND

（3）汽車增長動力不足，新能源汽車短期未能帶動大幅銅消費

汽車方面，2021前7月累計產量1459萬輛，同比上升18.9%。中國汽車市場飽和率越來越高和居民儲蓄率下降，2021年汽車消費將繼續保持低迷，新能源車短期不能帶動大量消費。

圖16：中國汽車當月值和當月同比

資料來源：WIND

圖17：中國汽車銷量當月

資料來源：WIND

（4）房地產提前透支，2021年或表現將再不亮眼

房地產方面，2021前7月年商品房累計銷售面積101648.18萬平方米，同比上升21.5%，房地產新開工面積118948萬平方米，同比上升-0.9%，房地產投資額84895億，同比上升12.7%。2020年房地產市場相對平穩，但是前期透支太高，後期動力不足。

圖18：國內房地產市場

資料來源：WIND

4、成本端：成本有所抬升，但是目前銅價利潤很高

銅精礦企業生產成本下滑的空間減緩，2020年全球主要礦商銅礦成本平均成本變化不大，對於銅價格而言，已經很難依賴礦商降低成本來帶來利潤，並且隨着時間的推移，銅礦品位下降是較爲普遍的問題，這對於整體原生精煉銅的成本變化是有抬升趨勢的其中，，我們認爲智利銅礦山的成本應該大致相似，多數礦山成本可以降低至3500美元/噸以下，因此是可以受3500美元/噸的價格。

預計2021年，由於環保的監控趨嚴和智利礦的品質降低，銅精礦的成本有所提高。

圖19：全球銅成本曲線