澎湃新聞記者 李曉青

又一家國際評級機構下調了花樣年控股（01777.HK）的評級。

評級機構惠譽在9月16日的報告中將花樣年控股的長期外幣發行人違約評級（IDR）從“B+”下調至“B”，展望仍爲“負面”。此外還將花樣年控股的高級無抵押評級和未償美元高級票據評級從“B+”下調至“B”，回收率評級爲“RR4”。

惠譽認爲，評級下調和負面展望反映了花樣年控股在2021年上半年的隱含現金回款低於惠譽的預期，以及由於資本市場的持續波動，對大量截至2022年到期美元債券的再融資存在不確定性。

惠譽在報告中認爲，花樣年控股的隱含現金回款較低。所謂的隱含現金回款是“營收 + 合同負債”的變動。這部分相較於2021年上半年的合同銷售總額而言較低，爲11%。這部分是由於資產負債表外項目的高貢獻度，只有41%的合同銷售額被合併。惠譽認爲，表外項目數量較多意味着此類項目的表現未能充分體現於該公司的財務數據。

此外，2020年花樣年控股合聯營公司投資和應收合聯營公司淨款項大幅升至105億元（2019年爲43億元），而開發庫存約爲327億元，與合併項目相比，合資企業的現金流可能更難獲得，且合資企業的高風險敞口降低了該公司通過出售項目股權來降低合併槓桿的靈活性。

在融資方面，惠譽認爲花樣年控股的融資渠道減弱。

截至2021年6月30日，資本市場債務佔2021年上半年總債務的67%（2020年：76%），美元債務佔53%（2020年：64%）。惠譽稱，花樣年控股的資本市場準入似乎已經惡化，因爲其債券的交易價格大幅下跌。在當前市場條件下，花樣年控股發行或延長其資本市場債務可能具有挑戰性。

按照惠譽的預計，截至2022年底，花樣年控股有大量的資本市場債務到期，包括19億美元的到期離岸債券和64億元的到期或可回售在岸債券。雖然花樣年控股可以通過其240億元現金償還上述即將到期債務，並計劃通過出售資產提高流動性，但是，花樣年控股尚未全額償還近期到期的離岸債券，而且資產出售存在執行風險。現金餘額的大幅下降也可能影響其補充土地儲備的能力，這可能損害其業務形象。

雖然花樣年控股持有750萬平方米的權益可售土地儲備，預計銷售額爲1200億元，其整體質量令人滿意，90%的土地位於5大核心經濟區的一、二線城市。但是某些大規模項目的地段欠佳，週轉率較低。例如，2020年青島項目佔土地儲備的30%，但是對合同銷售總額的貢獻度僅爲6%。鑑於此，花樣年始終在獲取公開拍賣的高週轉率項目，以助推合同銷售額增速。

在惠譽下調花樣年控股的評級之前，國際評級機構標普就已經宣佈將其展望調整爲負面。

9月14日，標普宣佈將花樣年控股的展望調整爲負面，確認“B”評級，因其有大規模境外到期債務會拖累公司的財務，預計公司下半年其去化和現金回款將面臨壓力。

截至2021年底，花樣年控股有約7.62億美元債到期，有11.5億美元債將在2022年到期。由於收益率處於高位，可能導致花樣年控股無法發行新債券，表明再融資風險加劇。而2022年債券的到期時間集中在下半年，再融資前景取決於未來6-12個月花樣年控股資產出售計劃的執行情況。

境內債券方面，花樣年控股有約17億元的債券將在11月份和12月份到期或可以回售，標普認爲這能夠對部分債券進行再融資或續期。

截至6月30日，花樣年的信託貸款有52億元，其中約35億元將在一年內到期。鑑於大部分信託貸款有地產項目資產作抵押，如果維持穩定運營，標普預計花樣年能夠滾動此類債務或再融資。