華夏時報記者 李未來 北京報道

淨資產只有約13.03億元的河南江河紙業股份有限公司（下稱“江河紙業”），欲借IPO募集約19.75億元資金，一半用來擴張產能，一半用來補充流動資金。

近日，江河紙業正式披露了招股書，從近三年業績來看，其年營業收入規模約在30億元-40億元之間，年淨利潤規模約在1.8億元左右。但其營業收入逐年下滑，流動比率（流動資產/流動負債）也長期低於1，流動資產難以覆蓋流動負債，面臨一定的流動性風險。

另外，由於江河紙業的融資渠道單一，負債主要以短期借款爲主，截至2021年3月底依然維持着12.1億元的高額短期借款，過往爲了獲得資金，江河紙業曾採用轉貸、開具無真實交易背景票據融資、與關聯方或第三方直接進行資金拆借、第三方代收貨款、利用個人賬戶對外收付款項等方式進行融資。

江河紙業在接受《華夏時報》記者採訪時表示：“本次募集資金補充流動資金，有利於改善公司的資產負債結構，提高資產流動性，增強公司償債能力，爲公司拓展業務規模提供保障。隨着公司業務規模不斷擴大，迫切需要更多營運資金的支持，本次募集資金補充流動資金，有助於公司實施發展戰略，對解決業務增長帶來的資金需求十分必要。”

營業收入與現金流錯配

江河紙業總部位於河南焦作武陟縣，主要產品是特種紙和造紙裝備。特種紙包括無碳複寫紙、熱敏紙、離型紙、特種印刷專用紙、口杯原紙、熱昇華轉印紙、食品包裝紙、醫用包裝紙等。2018年、2019年、2020年和2021年第一季度，江河紙業特種紙業務佔主營業務收入比例分別爲94.02%、96.52%、96.74%和93.60%。

近年來，國內特種紙消費量逐年增加，根據中國造紙協會出具的《中國造紙工業 2020 年度報告》，截至2020年，我國特種紙及紙板生產量405萬噸，較上年增 長6.58%；消費量330萬噸，較上年增長6.80%。2011-2020年我國特種紙生產 量年均增長率7.57%，消費量年均增長率7.03%。

不過江河紙業近年來營業收入卻逐年減少。招股書顯示，2018年、2019年、2020年和2021年第一季度，江河紙業營業收入分別爲41.67億元、41.51億元、33.87億元和12.65億元。

記者注意到，江河紙業的經營活動現金流入與營業收入並不匹配，2018年、2019年、2020年和2021年第一季度，其經營活動現金流入分別爲19.27億元、19.47億元、28.35億元、9.64億元。2018年和2019年的這兩項指標均有20億元的錯配，2020年營業收入同比減少近8億元，經營現金流入反而同比增加了近10億元，又形成錯配。

按照權責發生制的會計準則，江河紙業可能有相當一部分收入屬於賒銷，沒有收回現金，不過其上述報告期內對應的應收賬款類賬面餘額分別爲10.09億元、7.37億元、5.14億元、5.9億元，難以彌補上述錯配。

江河紙業方面在接受《華夏時報》記者採訪時表示：“2018 年度、2019 年度公司銷售商品提供勞務收到的現金金額較小主要原因是：公司 2018 年、2019 年存在向非銀行機構轉讓從客戶收到票據獲取資金情形。對公司從非銀行機構收取的資金，計入‘取得借款收到的現金’。因收取客戶支付的票據主要用於貼現融資並計入‘取得借款收到的現金’，‘銷售商品、提供勞務收到的現金’金額則相對減少。”

爲融資曾向職工借錢

江河紙業此次IPO計劃募集約19.75億元資金，其中9億元用於補充流動資金，那麼，江河股份目前的資產流動情況怎樣呢？

截至2021年3月底，江河股份總資產爲39.88億元，其中流動資產爲20.85億元，總負債爲26.85億元，其中流動負債爲25.18億元，可以看出，其流動資產已經難以覆蓋流動負債。

江河股份的流動資產中最具變現能力的貨幣資金爲5.03億元，其流動負債主要由短期借款構成，約爲12.1億元。2022年3月底之前，江河股份將面臨較大的償債壓力。

事實上，江河股份的流動比率（流動資產/流動負債）已經連續多年低於1，2018年、2019年、2020年和2021年第一季度，其流動比率分別爲0.75、0.72、0.81 和0.83。

資深註冊會計師、知名財稅審專家劉志耕在接受《華夏時報》記者採訪時表示：“流動資產低於流動負債，說明企業的流動資產不夠償還流動負債，這是企業償債能力較弱的表現。流動資產與流動負債差距越大，說明企業的償債能力越弱。”

而其銀行借款主要以短期借款爲主，融資渠道較爲單一。

爲獲得融資，江河股份曾採用轉貸、開具無真實交易背景票據融資、與關聯方或第三方直接進行資金拆借、第三方代收貨款、利用個人賬戶對外收付款項等方式。招股書中都有披露。

以轉貸爲例，所謂轉貸，即爲滿足貸款銀行受託支付要求，超過採購金額或者在無真實業務支持情況下，通過轉貸方式融資。江河股份存在向關聯方南京海卓、深圳西奈和開擴智能受託支付取得銀行借款的情形，2018 年、2019 年、2020 年通過上述關聯方受託支付取得借款的金額分別約5.37億元、7.49億元、5250萬元。

所謂無真實交易背景的票據融資，就是通過向銀行存入保證金，向銀行申請開具銀行承兌匯票，並通過關聯方進行票據貼現獲取資金。2018年度、2019年度及 2020年度，江河紙業申請開具無真實交易背景的票據貼現融資金額爲11.35億元、10.64億元和7.32億元。

除此之外，江河紙業甚至還向實際控制人及其家屬、職工拆借資金。

劉志耕告訴記者：“這說明公司管理比較亂，可能涉嫌在多方面構成違規，同時也說明企業的資金可能存在嚴重困難，企業的經營狀況可能很不理想。”

關於以上種種內部控制缺陷問題，江河紙業告訴記者：“自 2020 年 7 月起，發行人及其子公司已不存在申請開具無真實交易背景的票據貼現融資情形。自2021年1月起，發行人及其子公司已不存在將銷售商品取得的銀行承兌匯票向非銀行機構或個人貼現融資情形。公司於2020年12月，重新修訂《承兌匯票管理辦法》，明確增加了針對自辦票據業務辦理及轉讓的管理規定。”

擴張產能迫在眉睫

除補充流動資金外，江河紙業此次IPO另一個重要目的是擴張產能。

根據中國紙業協會數據，2010-2020年間，中國特種紙及消費量均在增長。但江河紙業的產能卻在原地踏步，2018 年、2019 年、2020 年和2021年第一季度，江河紙業的產能分別爲58.86萬噸、58.86萬噸、61.2萬噸、16.11萬噸。產能利用率均超過90%，2021年第一季度產能利用率甚至超過100%。

另一方面，江河紙業的車間、設備亦顯老舊，其賴以生產的機器設備、車間的成新率大多低於50%。截至2021年3月底，江河紙業固定資產中的機器設備成新率僅爲31.99%，運輸設備成新率爲32.69%，電子設備成新率爲32.62%，唯有房屋建築物成新率略高，爲67.5%。

此次募投項目，包括年產 20 萬噸特種紙深加工項目，擬投入募集資金5.17億元；年產12萬噸特種紙深加工項目，擬投入募集資金約2.5億元；年產3套智能造紙成套設備及37套關鍵零部件項目，擬投入募集資金約1.88億元；特種紙及造紙裝備研發中心建設項目，擬投入募集資金1.2億元。

江河紙業在招股書中表示：“隨着市場需求日益增加，特種紙產品銷售情況良好，公司現有產能已趨於瓶頸，現有產能已無法滿足市場需求的快速增長。隨着特種紙市場需求的較快增長，公司現有產能和市場需求的矛盾將更加突出。公司亟需擴張產能規模以滿足市場快速增長的需求。”

而江河紙業在回覆《華夏時報》記者採訪時稱：“公司在河南省武陟縣、山東省齊河縣設有三個造紙生產基地和一個造紙裝備生產基地，共有 14 條紙機生產線，30 餘條塗布加工線，年生產能力超過 60萬噸，目前公司的生產經營一切正常。”

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