国海策略：PPI-CPI收敛之后的配置思路

原标题：【国海策略】PPI-CPI收敛之后的配置思路

来源：策略研究

核心观点

2、PPI-CPI剪刀差开始收窄后，短期内由于需求尚未加速回落，大宗商品仍在冲顶途中，明显跑赢其它大类资产；中长期维度股票超额收益更显著，经济下行压力较大、高通胀逐步缓解背景下货币政策往往开始由紧转松，但商品由于需求疲软表现最差。

3、PPI-CPI收敛后，短期内由于政策收紧预期的不断加强，股票市场难言绝对收益，仅周期风格在大宗商品涨价驱动下表现较好；中长期维度看，由于PPI和CPI剪刀差收敛之后上中下游的利润再分配，消费、金融风格更占优。

5、从本轮PPI-CPI剪刀差收敛的后续演绎来看，3个月内大宗商品仍有望惯性上冲，股票获取超额收益难度在加大。中长期维度商品见顶后会出现回落，大类资产中股票开始显现出配置价值，成长，消费、金融等风格有望轮番表现。

摘要

1、2000年以来我国共出现五轮典型的PPI-CPI剪刀差收窄，分别开始于00年7月、04年11月、08年8月、10年5月和17年3月。2010年以前我国处于增量经济时代，PPI向CPI的传导更加顺畅，二者往往是先后见顶回落的格局，剪刀差收敛对上中下游利润分配格局的影响不大；2010年后我国由增量经济过渡至存量经济，PPI与CPI走势背离现象加剧，剪刀差收窄往往伴随中下游利润占比的明显回升。回顾我国最近20年的CPI与PPI走势，典型的PPI-CPI见顶出现过五次，分别是：00年7月、04年11月、08年8月、10年5月和17年3月。从CPI和PPI的走势来看，08年以前两者的传导和联系更为密切，当时经济在重工业化投资和出口野蛮生长的驱动下高速增长。2010年后PPI与CPI走势的背离现象加剧，10年剪刀差收敛的主要由CPI的快速抬升导致，17年则是由于PPI的见顶回落导致，在增量向存量经济过度时期，资本市场对利润分配的格局更为敏感。

2、PPI-CPI剪刀差开始收窄后，短期内由于需求尚未加速回落，大宗商品仍在冲顶途中，明显跑赢其它大类资产；中长期维度股票、债券超额收益更显著，经济下行压力较大、高通胀逐步缓解背景下货币政策往往开始由紧转松，但商品由于需求疲软表现最差。2008年前三轮PPI-CPI剪刀差收敛后，前两轮短期内商品表现更优，第三轮债市表现更优，股票市场难言绝对收益。从2000-2008年PPI-CPI收敛后的大类资产表现来看，2000年和2004年PPI-CPI收敛后的三个月内商品表现依然占优，2008年剪刀差收敛后的三个月内债市表现更优。2010年5月PPI-CPI剪刀差触及顶部区域，随后股票和商品在长时期内表现占优。本轮PPI-CPI剪刀差达到顶部区域后，大类资产表现主要受经济复苏周期及通胀预期的影响，股票和商品在长时期内表现占优。2017年3月PPI-CPI剪刀差开始收敛，拐点出现后3个月内“现金为王”，半年之后股市表现结构性分化明显，海外商品价格上涨较多。本轮PPI-CPI剪刀差达到顶部区域后，大类资产表现主要受经济周期回落和货币政策收缩影响，短时期内持有现金是最优策略，长时期内股票和商品结构性收益显著。

3、PPI-CPI收敛后，短期内由于政策收紧预期的不断加强，股票市场难言绝对收益，仅周期风格在大宗商品涨价驱动下表现较好；中长期维度看，由于PPI和CPI剪刀差收敛之后上中下游的利润再分配，消费、金融风格更占优。从2008年前三轮剪刀差收敛后股票市场整体表现来看，剪刀差收敛后的三个月内市场难有绝对收益，特别是2004年申万一级行业中仅三个行业上涨，2008年申万一级行业全部下跌，主要由于PPI-CPI的收敛通常伴随着货币政策的从紧，不论是政策环境还是流动性环境均不利于股票市场表现。2010年5月后PPI-CPI剪刀差逐渐收敛，受益于经济复苏的周期板块及抗通胀属性明显的消费板块在长时期内明显占优。2017年剪刀差收敛后，相对周期与成长，金融与消费板块在本轮PPI-CPI剪刀差收窄期间表现显著占优，在经济运行偏弱时期，相对稳定的盈利能力或是获取超额收益的关键因子之一。

4、9月PPI创下历史新高，本轮PPI-CPI剪刀差高点基本确立，后续将开始收敛。一方面随着全球供给恢复、运输效率提升和基数效应影响，PPI有望于今年底至明年趋于回落，另一方面随着PPI向CPI部分领域的传导、猪肉等重点消费品价格筑底回升，CPI将有所上行，PPI-CPI剪刀差收窄将是未来一段时间的主旋律。从本轮PPI-CPI剪刀差收敛的后续演绎来看，3个月内大宗商品仍有望惯性上冲，股票获取超额收益难度在加大。中长期维度商品见顶后会出现回落，大类资产中股票开始显现出配置价值，成长，消费、金融等风格有望轮番表现。

风险提示：流动性收紧超预期，经济失速下行，中美摩擦加剧，疫情超预期恶化等。

正文如下

1 PPI-CPI收敛之后的配置思路

今年二季度以来，在双碳目标的影响下PPI-CPI的剪刀差持续走阔，三季度进入加速赶顶阶段，9月公布的物价指数增速更是显示PPI与CPI剪刀差创下20年内的新高。回顾我国最近20年的CPI与PPI走势，典型的PPI-CPI见顶出现过五次，分别是：00年7月、04年11月、08年8月、10年5月和17年3月。从CPI和PPI的走势来看，08年以前两者的传导和联系更为密切，当时经济在重工业化投资和出口野蛮生长的驱动下高速增长。2010年后PPI与CPI走势的背离现象加剧，10年剪刀差收敛的主要由CPI的快速抬升导致，17年则是由于PPI的见顶回落导致，在增量向存量经济过度时期，资本市场对利润分配的格局更为敏感。本篇报告作为PPI-CPI收敛配置系列报告的第一篇，目光聚焦国内，将重点研究对当前较有参考意义的10年和17年，通过分析PPI-CPI收敛的路径以及对上下游利润分配格局的影响和大类资产表现，探究本轮PPI-CPI收敛之后的资产配置思路。

1.12008年前PPI-CPI的三次收敛

2008年前PPI和CPI存在明显的联系与传导，08年PPI-CPI剪刀差收敛后上游利润占比显著下滑。2008年以前我国经济在政府直接投资和大量基础设施建设带动下，工业化和城市化进程明显加速。这一时期我国经济进入野蛮式增长阶段，01年加入WTO更是催化了供需两端的加速增长。PPI和CPI相关走势也表明了两者之间存在明显的联系与传导。重工业化是这一时期经济的主旋律，重工业增加值占比例自98年60.2%增加到07年的70.0%，上游利润占比维持在30%左右的中枢。从三次PPI-CPI见顶后上下游利润占比来看，00年和04年剪刀差见顶后上下游利润占比并没有出现明显的趋势性变化，这一时期工业企业利润增速较高，基本维持在30%以上，因此PPI-CPI的波动对利润分配的影响并不显著。08年PPI-CPI见顶后上游企业利润出现断崖式下行，上游企业利润占比下降至20%以下，这一时期受全球金融危机影响，Q4工业企业利润增速整体转负，外需大幅下滑，海外定价商品价格大幅收缩带动国内PPI增速在08年底领先CPI转负，导致上游利润占比显著下行。

三轮PPI-CPI剪刀差收敛后，前两轮短期内商品表现更优，第三轮债市表现更优，股票市场难言绝对收益。从2000-2008年PPI-CPI收敛后的大类资产表现来看，2000年和2004年PPI-CPI收敛后的三个月内商品表现依然占优，2008年剪刀差收敛后的三个月内债市表现更优。从具体商品来看，前两轮主要是是海外定价的石油表现较好，而2008年石油也遭遇大幅回撤。2008年前的商品表现主要受到海外需求影响，前期全球经济共振抬升提振石油需求，国内剪刀差收敛对全球定价商品影响不大。2008年PPI-CPI收敛后国债表现更优，主要受益于这一时期国内货币政策的转向，政策基调由严控通胀转向保证金融市场稳定，实施积极的货币政策，十年国债收益率在下半年大幅跳水，自7月的4.55%下降至12月的2.70%。从股票市场整体表现来看，剪刀差收敛后的三个月内市场难有绝对收益，特别是2004年申万一级行业中仅三个行业上涨，2008年申万一级行业全部下跌，主要由于PPI-CPI的收敛通常伴随着货币政策的从紧，不论是政策环境还是流动性环境均不利于股票市场表现。

1.22010年：通胀为主要矛盾，消费周期占优

2010年5月PPI-CPI剪刀差达到顶部区域，在CPI快速爬升的背景下，PPI-CPI剪刀差进入收敛区间。为应对全球金融危机的冲击，我国政府于2008年底宣布“四万亿”刺激计划，在政府通过大规模投资强力托底经济的背景下，PPI于2009年年中快速拉升，同期CPI缓慢上行，PPI-CPI剪刀差持续扩大。2010年5月PPI-CPI剪刀差触及顶部区域，随后进入长达个5月的收敛区间，主要原因在于CPI的快速爬升。具体来看，第一，2010年全球经济复苏下原油价格持续上涨，叠加2010年初主要农产品生产国遭受自然灾害，导致部分农产品供给短缺，国际农产品价格快速上涨，大宗商品+农产品价格共振推动下，国内通胀压力逐渐显现。第二，2010年上半年地产政策逐步收紧，在国内投资机会不佳且流动性过剩的背景下，社会游资进入农产品领域，“豆你玩”“蒜你狠”等轮番登场，食品价格大幅拉升。第三，食品价格上涨进一步提高居民通胀预期，人均工资增速居高不下，反向进一步助推生产成本的提高。2010年6月-11月，CPI同比增速由2.9%上行至5.1%，同期食品类CPI由5.7%大幅上涨至11.7%。随着通胀持续抬头，上下游利润分配逐渐调整。前期囿于原材料成本上升的中下游企业利润逐渐回升。在PPI-CPI剪刀差逐步收敛的时间范围内，上游利润占比由2010年Q2的53.25%逐步回落至Q4的48.36%，同期中游及下游利润占比由21.88%、24.87%抬升至22.88%和28.76%。总的来看，本轮PPI-CPI剪刀差见顶的核心驱动因素在于国内通胀的迅速抬头，剪刀差收敛区间中下游利润占比出现明显抬升。

2010年5月PPI-CPI剪刀差触及顶部区域，随后股票和商品在长时期内表现占优。2010年5月后，随着通胀迅速抬头，CPI快速拉升，PPI-CPI剪刀差进入收敛区间。在拐点出现后的三个月内，由于前期政策边际收紧及欧债危机爆发，国内经济二次探底担忧显现，政策宽松预期下大类资产的表现顺序为债券>外汇>商品>股票。其中，中证全债指数上涨1.99%，具有避险属性的日元上涨7.73%；商品方面，由于供给提升及投资者担忧欧债危机蔓延，ICE布油在此期间大幅下跌10.53%。股市方面，政策紧缩下A股市场集体出现回调。拐点出现半年后，美联储QE2推出确立经济复苏势头不变，这一时期大类资产的表现顺序为股票>商品>债券>外汇。受益于全球流动性宽松，股票市场迎来普涨，万得全A涨幅达到10.11%。其中，中小100指数涨幅达到21.83%，市场中小票风格持续占优。商品方面，其一抗通胀属性明显的黄金表现较优，COMEX黄金在此期间上涨幅度达到13.55%；其二，全球经济复苏逻辑下，南华商品指数大幅上涨10.55%，其中能化指数表现最优。拐点出现一年后，加息提准重启和通胀高企带来的紧缩预期成为主要逻辑，大类资产的表现顺序为商品>股票>外汇>债券。商品方面，2011年以来在经济向好预期中东非动乱导致石油供应中断下，油价大幅走高，ICE布油上涨幅度达到42.69%；同期黄金价格也在通胀担忧下水涨船高。股市方面，在经济增速保持强劲下A股市场于2011年上半年迎来“最后一舞”。其中，受益于国际大宗商品涨价的周期板块表现较优。整体来看，本轮PPI-CPI剪刀差达到顶部区域后，大类资产表现主要受经济复苏周期及通胀预期的影响，股票和商品在长时期内表现占优。

2010年5月后PPI-CPI剪刀差逐渐收敛，受益于经济复苏的周期板块及抗通胀属性明显的消费板块在长时期内明显占优。具体来看，2010年PPI-CPI剪刀差见顶后的三个月内，由于前期地产调控措施的密集出台，叠加央行试探性收紧货政政策，市场进入集体回调阶段。这一时期万得全A大幅下跌5.27%。通胀快速上行及货币政策收紧的背景下，消费板块相对抗跌，而受到政策抑制及国际原油价格调整影响，周期板块出现深度回调，下跌幅度达到-7.04%。行业来看，28个申万一级行业仅有6个行业取得正收益，其中食品饮料行业涨幅居前，实现4.95%的绝地收益及10.22%的相对收益。步入下半年，欧债危机的爆发导致经济二次探底压力显现，随着美联储推出QE2及经济复苏前景明朗，A股市场实现V型反转，在PPI-CPI剪刀差触及顶部区间后的半年内，万得全A收益由负转正。彼时受益于经济增速保持韧性，及科技产业周期的启动，成长及周期板块分别取得19.32%和18.02%的绝对收益。行业来看，“煤飞色舞”行情再次上演，这一阶段有色金属大幅上涨45.92%，在行业表现中位居第一。伴随经济增速保持强劲，本轮PPI-CPI剪刀差见顶后的一年内，万得全A实现了6.4%的正收益。从风格表现来看，经济持续回暖下周期板块表现依然亮眼，同期伴随国内通胀由结构性向全面性蔓延，具有较强抗通胀属性的消费板块同样表现优异。行业来看，这一时期内建材、机械设备、有色金属等周期板块领涨各行业，均取得30%的正收益。整体来看，本轮PPI-CPI剪刀差见顶后，国内经济由复苏走向过热，具有防御属性的消费板块在较长时间内能取得相对稳定的收益。

1.32017年：需求走弱是主因，金融消费显著占优

2017年金融领域推进去杠杆，M2与社融增速迅速下滑，由需求走弱导致的PPI高位回落是PPI-CPI剪刀差收窄的主要原因。2016年供给侧改革全面推行，上游传统行业产能受限，宽松的货币政策带动需求改善，整体供需格局偏紧。在此背景之下，16年PPI同比增速由-5.3%升值5.5%，CPI围绕2%中枢波动，PPI-CPI剪刀差大幅走扩。2017年，受金融去杠杆影响，货币政策转向紧平衡状态。社融增速自一季度触顶后持续回落，M2增速迅速降至历史低位，利率中枢上移，地产、基建投资增速放缓。在此环境下，PPI自2月份触及高点后全年持续回落，需求走弱成为PPI高位回落的主要原因。与此同时，虽然17年食品价格对居民消费价格指数的负面影响逐渐降低，但受整体需求疲弱叠加猪肉价格下行影响，CPI上行仍然偏缓，因此2017年PPI-CPI持续收窄。在此期间，工业企业利润增速整体回落，但从产业链结构上看，中游企业利润明显改善，上游与下游企业利润占比均有所下滑，我们认为出现这一现象的原因可能有以下三点。第一，受益于供给侧改革，钢铁、建材等中游传统行业竞争格局优化，产业集中度加速提升，龙头企业盈利能力得到增强。第二，上游原材料价格回落优先利好中游企业利润率提升。第三，需求下滑是本轮PPI回落的主要原因，经济整体运行偏弱，CPI价格指数未出现明显上行，在此情形下，上、下游企业盈利整体表现不佳。

2017年3月PPI-CPI剪刀差开始收敛，拐点出现后3个月内“现金为王”，半年之后股市表现结构性分化明显，海外商品价格上涨较多。2017年3月，伴随PPI筑顶回落，PPI-CPI剪刀差开始收敛，在拐点出现后的三个月内“现金为王”。在此过程中，10年期国债利率持续抬升，流动性环境收紧，股、债、商三大市场集体走熊，作为避险资产的黄金表现占优。拐点出现半年后，工业企业利润增速与固定资产投资增速企稳，国内经济逐渐触底，三大资本市场均有所回暖。其中，股市表现结构性分化明显，代表大盘蓝筹股的沪深300显著跑赢市场，而代表科技成长企业的创业板指表现低迷；债市方面，伴随市场经济预期改善，信用债与可转债市场回暖，国债利率转为震荡行情；商品市场方面，除了受钢企限产影响较大的铁矿石以外，多数商品价格逐步回升。拐点出现一年后，PPI与社融增速仍处在下行通道之中，国内需求仍较疲弱，10年期国债利率于2018年一季度开始下行，流动性环境边际改善，经济进入衰退后期。在此环境下，债券市场逐步上行；股票市场整体表现较弱，但结构性分化延续，沪深300超额收益进一步凸显；商品市场中，国内外商品走势分化，原油、铜等海外定价商品价格上涨较多，而国内商品期货价格整体回落。整体来看，本轮PPI-CPI剪刀差达到顶部区域后，大类资产表现主要受经济周期回落和货币政策收缩影响，短时期内持有现金是最优策略，长时期内股票和商品结构性收益显著。

在股市市场风格与行业表现方面，金融、消费板块表现显著占优，消费白马超额收益显著。市场风格方面，相对周期与成长，金融与消费板块在本轮PPI-CPI剪刀差收窄期间表现显著占优，在经济运行偏弱时期，相对稳定的盈利能力或是获取超额收益的关键因子之一。在本轮PPI-CPI剪刀差开始收敛后的3个月内，市场表现整体低迷，金融、消费板块抗跌能力较优，成长、周期板块大幅回落。PPI-CPI收敛半年后，市场逐步回稳，各风格板块均触底反弹。其中金融板块最为强势，自PPI-CPI收敛以来区间收益达10.81%，超额收益显著。PPI-CPI收敛一年后，经济进入衰退后期，流动性环境边际改善。2017年四季度，消费板块开始发力，超额收益逐步赶超金融板块，但成长与周期板块在经历反弹后再度回落，表现仍相对弱势。从板块ROE数据来看，在17年PPI-CPI剪刀差收窄期间，金融与消费板块ROE水平占优且波动率更低，在经济运行偏弱时期，盈利相对稳定的板块或更具备获取超额收益的能力。行业表现方面，食品饮料、家用电器、非银金融、钢铁和银行表现较优，其中食品饮料和家用电器走出了一波结构性行情，消费白马股超额收益显著。

1.4当前PPI-CPI收敛之后的配置思路

2000年以来我国共出现五轮典型的PPI-CPI剪刀差收窄，分别开始于00年7月、04年11月、08年8月、10年5月和17年3月。2010年以前我国处于增量经济时代，PPI向CPI的传导更加顺畅，二者往往是先后见顶回落的格局，剪刀差收敛对上中下游利润分配格局的影响不大；2010年后我国由增量经济过渡至存量经济，PPI与CPI走势背离现象加剧，剪刀差收窄往往伴随中下游利润占比的明显回升。从大类配置的角度来看，PPI-CPI剪刀差开始收窄后，短期内由于需求尚未加速回落，大宗商品仍在冲顶途中，明显跑赢其它大类资产；中长期维度股票、债券超额收益更显著，经济下行压力较大、高通胀逐步缓解背景下货币政策往往开始由紧转松，但商品由于需求疲软表现最差。从股票市场的风格选择来看，PPI-CPI收敛后，短期内由于政策收紧预期的不断加强，股票市场难言绝对收益，仅周期风格在大宗商品涨价驱动下表现较好；中长期维度看，由于PPI和CPI剪刀差收敛之后上中下游的利润再分配，消费、金融风格更占优。

9月PPI创下历史新高，本轮PPI-CPI剪刀差高点基本确立，后续将开始收敛。一方面随着全球供给恢复、运输效率提升和基数效应影响，PPI有望于今年底至明年趋于回落，另一方面随着PPI向CPI部分领域的传导、猪肉等重点消费品价格筑底回升，CPI将有所上行，PPI-CPI剪刀差收窄将是未来一段时间的主旋律。从本轮PPI-CPI剪刀差收敛的后续演绎来看，3个月内大宗商品仍有望惯性上冲，股票获取超额收益难度在加大。中长期维度商品见顶后会出现回落，大类资产中股票开始显现出配置价值，成长，消费、金融等风格有望轮番表现。

2 三因素关键变化跟踪及首选行业

PPI-CPI剪刀差将收敛，高频数据显示10月经济边际有改善。社融继续寻底，四季度降准概率进一步降低。风险偏好显著回落，保供稳价政策显著发力。

2.1 经济、流动性、风险偏好三因素跟踪的关键变化

PPI-CPI剪刀差将收敛，高频数据显示10月经济边际有改善。从最新公布的9月物价数据来看，CPI同比0.7%，前值0.8%，基本符合预期，保持低增速；PPI同比10.7%，环比1.2%，前值9.5%，高于一致预期的10.2%，PPI同比超预期上行，主要受煤炭供需偏紧、高耗能行业限产影响，后续随着保供稳价的逐步落地，PPI同比将逐步回落，PPI-CPI剪刀差将缩窄，企业利润分配将逐渐由上游转向中下游。从10月高频经济数据来看，供给端方面，钢铁、轮胎等开工率较9月份的低点有所回升，拉闸限电对工业生产造成的负面影响有望得到缓解；需求端方面，地产销售仍在下行，截至10月15日，两年同比增速继续下行至-19%附近，车市零售边际有改善，从10月前10天的数据看，零售的表现已经明显改善，较9月降幅收窄。外需方面，9月出口继续超预期，周边国家如韩国9月出口也维持高景气的状态。

社融继续寻底，四季度降准概率进一步降低。从量上来看，9月社融信贷数据进一步趋弱，9月存量社融增速10.0%，相比8月进一步下滑0.3个百分点，已经连续三个月出现下降，经济疲软拖累融资需求以及金融地产领域的强监管是主要原因。M2同比小幅回升，但M2与M1剪刀差持续走阔，M1创20个月新低，地产销售快速下行、消费疲软、信贷低迷是M1增速不及预期的主要原因。从价上来看，短端利率仍处于政策利率下方，长端利率显著上行，十债利率逼近3%。央行在三季度金融统计数据发布会回应了恒大债务风险化解、房地产金融政策、四季度流动性缺口、通胀形势等问题，四季度降准预期进一步下降，前期地产惜贷的行为边际上有所修正。

风险偏好显著回落，保供稳价政策显著发力。9月下旬以来市场持续调整，成交量下行至1万亿下方，核心在于周期股大幅下跌，赚钱效应快速萎缩，活跃资金风险偏好降低。总量政策整体平稳，关注10月底的政治局会议以及12月的中央经济工作会议定调。产业政策方面，“保供稳价”措施频发，增产增供+完善电价机制两方着手以缓解电力短缺。海外方面，今年年内开启Taper已成美联储官员共识，但对本轮通胀的持续性、加息周期开启的时间节点等问题美联储官员仍存较大分歧，欧央行、日本央行仍坚持本轮通胀的暂时性。中美关系方面，高层间对话陆续开启，整体处于缓和的趋势之中。

2.2 10月行业配置：首选食品饮料、医药生物、汽车

行业配置的主要思路：从相对收益角度考虑配置机会，绝对收益难度加大。今年市场轮动非常快，年初的核心资产、4-7月份的成长、8-9月份的周期，都有非常不错的绝对收益。四季度的组合是类滞胀，经济的内生增长动力不足且下游通胀压力在加大，货币政策很难发挥较明显的积极作用，流动性宽松对经济和市场的刺激效果一般。在此背景下，四季度A股难以有明显的绝对收益机会，需要更多从相对收益的角度去考虑行业配置，建议围绕具有防御属性的价值板块进行布局，具体包括，1）关注之前超跌的板块，主要集中在消费和金融风格，白酒、食品、医药等行业跌幅较大，且行业景气程度有望迎来拐点；金融中的保险和银行也是跌幅较多，估值分位数处于低位，均有较好的防御价值。2）绝对收益的机会主要集中在油气产业链以及公用事业类，石油、天然气、油服设备等细分行业景气度较高，稳定类的公用事业里，水电气等细分领域存在涨价预期的驱动。10月8日的国常会宣布将市场交易电价的浮动范围提升至20%，叠加海外石油、天然气供需关系依旧失衡，后续可以适当关注。10月首选行业食品饮料、医药生物、汽车。

食品饮料

标的：五粮液、山西汾酒、舍得酒业、口子窖、今世缘等。

支撑因素之一：白酒业绩弹性和确定性较强，估值回落至具备性价比区间，中长期配置价值凸显。当前白酒板块景气度已经逐步回升，白酒板块业绩的确定性和高弹性决定其在滞涨环境下具备了较强的防御属性。随着前期的高估值已回落至合理区间，持续看好高端和次高端白酒中的优质标的。

支撑因素之二：中秋、国庆双节白酒动销良好，随着秋糖会临近白酒有望迎来行情催化。从中秋、国庆的消费情况来看，双节期间白酒动销稳中向好，略好于之前偏悲观的预期。随着10月下旬秋季糖酒会将在天津召开，以及年底往往是酒企宣布产品涨价的时间节点，白酒板块有望迎来行情催化。

支撑因素之三：白酒公司消息持续落地，市场情绪维持高位。前期由于政策的强监管，市场对白酒板块的负面预期较重。当前负面情绪已逐步消退，叠加国庆节前贵州茅台新董事长上任、泸州老窖出台股权激励措施等利好消息持续落地，市场情绪已经逐步回暖。

医药生物

标的：恒瑞医药、爱美客、长春高新、通策医疗、普洛药业等。

支撑因素之一：全球第一款新冠口服药问世，有望连同疫苗等健全疫情防治体系，提振市场对医药板块的关注度。10月1日美国生物制药巨头默沙东宣布其在研的口服抗新冠病毒试验性药物（Molnupiravir）取得突破性进展，全球首个新冠口服药或将诞生，在此背景下市场对医药生物板块的关注度在提升，交投情绪逐步回暖。

支撑因素之二：CRO/CDMO、医疗服务、医美等细分赛道行业空间广阔，需求持续旺盛，前期调整后配置价值凸显。医药板块经历了前期政策面、资金面等因素带来的调整，CRO/CDMO、医疗服务、医美等细分高景气赛道估值与业绩的匹配程度逐步进入合意区间，叠加三季报即将披露，板块具备双击机会。

支撑因素之三：中国原料药产业作为中国医药新制造的核心方向之一，成长性显著。中国原料药产业具有自身升级与承接全球产业链转移的双重成长性，向更高端化创新药CDMO迭代发展的逻辑清晰，护城河不断提高，从周期性行业向成长性行业过渡趋势确定，看好2021年原料药行业迎来戴维斯双击。

汽车

标的：比亚迪、长城汽车、小康股份、双环传动、福耀玻璃等。