原標題：鋰礦股“下半場”：去年天氣舊亭臺，似曾相識燕歸來？

近期股價與基本面的再次背離，與今年一季度時何其相似。一季度短暫背離後，鋰礦股開啓了今年的主升行情，那麼這次呢？

21世紀資本研究院研究員 董鵬

我們正站在能源變革的前夜，對於相關產業的觀察則需要堅持長期視角。

鋰，今年A股市場明星品種。

統計所有熱門概念板塊漲幅可以看到，年初至今漲幅第一的是鋰礦，其次是鹽湖提鋰，排第四的是鋰電電解液……

然而，在9月以來週期股系統性回落的背景下，鋰礦股難以獨善其身。

21世紀資本研究院基於Wind鋰礦指數統計，該指數9月中旬高點爲10370.88點，10月中旬最低跌至7376.37點，前後不足15個交易日，跌幅接近30%。

但是，反觀股價波動的另一重要變量，決定了行業景氣度、上市公司盈利能力高低的產品價格，卻在繼續上漲。

9月中旬，碳酸鋰價格維持在14萬元/噸出頭，至10月18日已經逼近19萬元/噸。

近期發佈的三季報業績預告也顯示，當期各家公司利潤較二季度進一步擴大，整體呈現“越來越好”的趨勢。

近期股價與基本面的再次背離，與今年一季度時何其相似。

一季度短暫背離後，鋰礦股開啓了今年的主升行情，那麼這次呢？

鋰礦股殺跌三大原因

流動性寬鬆是支撐本輪大宗商品上行的核心邏輯，若某一項原材料自身供需又處於偏緊狀態，其價格動輒出現翻倍式上漲。

碳酸鋰等鋰鹽產品，就是如此。

今年三季度其價格上漲曲線的斜率，要遠遠高於從前，2017年16.8萬元/噸的新高被毫無阻力地超越。

對此業內存在這方面預期，但是在9月下旬就超越前高的走勢，卻是始料未及。

數據顯示，9月初，碳酸鋰價格爲11.7萬元/噸，9月15日升至14.7萬元/噸，至10月19日已達到18.9萬元/噸。

照理說，鋰鹽價格創新高將直接帶動生產企業利潤率提升。雖然部分不具備鋰礦資源的企業，會因進口鋰輝石價格上漲而吞噬掉較大一部分利潤，但是就二級市場而言，卻整體呈現泥沙俱下的走勢。

上述鋰礦指數不足30%的跌幅只能代表平均值，個股殺跌力度更強。

僅以龍頭企業爲例，區間最大跌幅達32.9%，同期天齊鋰業和鹽湖股份最大跌幅分別達38%、34.2%。

關鍵是，緣何會出現上述背離？

21世紀資本研究院研究發現有三個邏輯線索值得關注：

其一，鋰礦股年內累計漲幅過大，資金存在一定獲利了結的動力。

正如上文所述，鋰礦是今年A股所有熱門概念中漲幅居首的板塊。

在此次調整前，13只成分股年初至9月15日平均漲幅達252.5%。其中，江特電機、西藏礦業、天華超淨同期漲幅分別達704.29%、506.63%、403.28%。

漲得多，跌得多，同時波動幅度也要遠高於股價上漲前。

其二，9月中旬鋰礦股上漲後期，股價與基本面的關聯度減弱，市場情緒因素不斷提升，這使得很多鋰礦股的股價，無法通過盈利預期和估值的角度來進行衡量。

以贛鋒鋰業爲例，其是該行業全球龍頭之一，業務集中度高、業績連續性好。

未發佈三季度業績預告前，公司上半年合計淨利潤14.17億元。不考慮三、四季度業績環比提升的可能，只將已知業績簡單年化的結果爲2021年淨利潤28.34億元，對應每股收益約1.97元。

而在9月中旬，該公司股價最高漲至224.4元，相當114倍估值。即便按照賣方一致性預測的2022年2.88元的每股收益，估值也達到了77.9倍。

所以說，此前股價上漲階段，很多鋰礦股已經是按照2023年的盈利能力進行估值。

其三，A股高低切換帶來的板塊輪動。

在鋰礦股回調的同時，其他如煤炭、鋼鐵、有色、化工等週期股也出現了20%至30%以上的下跌，無一例外都是今年A股漲幅排名靠前的行業。

於是，資金開始向低位板塊流入，即便是基本面看起來並沒有那麼好的行業。

9月15日至今，申萬一級行業中只有農林牧漁、食品飲料取得了正收益，而這兩個行業又剛好是年初至9月15日期間跌幅最大的兩個一級行業。

這至少說明了高低切換確實在進行，雖然持續性如何還是未知。

三季度利潤環比再升，龍頭持股資金穩定

行業景氣度提升衆所周知，但是歸根到底仍然需要看上市公司的報表，這決定了產品漲價拉動企業盈利提升的邏輯能否兌現。

而就鋰礦股三季度業績表現來看，整體與鋰鹽價格的變動保持了一致，二者呈現非常明顯的正相關特徵。

目前，納入Wind鋰礦板塊的個股一共14只，此外增加川能動力，合計15家上市公司。

其中，目前具備可比數據的13家公司中，有11公司前三季度盈利保持逐季度提升的趨勢。

而爲了更爲客觀地反映鋰鹽行業增長情況，仍需對上述樣本公司進一步細分。

其中，比亞迪、紫金礦業雖有合作產能或鋰礦收購，三季度還未形成收入，不具參考性；鹽湖股份大部分收入和利潤來自於鉀肥主業，參考性一般。

相比之下，鋰礦、鋰鹽產品收入集中度高、財務數據連續性較好的個股，如“鋰業雙雄”需要重點觀察。

先說天齊鋰業，一季度因債務遺留問題，財務費用仍然高企，當期報表利潤虧損；二季度，利息支出小幅減少，疊加碳酸鋰維持8萬元/噸以上，當季扭虧；三季度，鋰鹽二次上漲，當期淨利潤環比出現27%增長。

贛鋒鋰業，三季度利潤環比較二季度明顯降低，原因可能與該公司礦端資源供給率不如天齊鋰業有關。

三季度，鋰鹽價格上漲的同時，澳洲鋰輝石價格同步上行，外購原料型生產企業成本抬升較爲明顯。

需要指出的是，這類龍頭因產品價格政策、銷售構成中包含一定長單，上市公司的業績變動要相對滯後於鋰鹽價格變動一到兩個季度。

抓住重點公司的視角，放在資金面的變動上同樣適用，這代表了二級市場對整體鋰礦股的態度。

因三季報還未披露完畢，我們選取了具備數據連續性的北向資金和融資資金作爲觀察對象。

總體而言，在9月中旬的殺跌過程中，鋰礦板塊出現了較爲明顯的資金流出。

先說北向資金。贛鋒鋰業北向資金持股先降後升，至最新數據公佈日其持股數量與9月中旬相似，並未因股價短期回落30%而出現大舉流出的情況。

其他鋰礦股，北向資金流出較爲明顯，天華超淨、盛新鋰能、中礦資源均是如此，但是永興材料和雅化集團在股價殺跌期間，北向資金則呈現出逆市增持。

融資資金，因其附加槓桿、風險率更高，短期資金波動較爲頻繁。

鋰礦股殺跌期間，整體融資資金呈現明顯流出，僅有盛新鋰能一家處於逆市流入狀態。但是，對比市值排名靠前的頭部公司而言，槓桿資金流出幅度較小，環比降幅未超過10%。

上述持股、資金爲節點數據，無法反映資金變化趨勢。

而就連續數據變動情況來看，包括贛鋒鋰業、天齊鋰業在內的北向資金和融資資金近期均出現了見底回升，最新持股數量仍然處於歷史次高位。

逼近新高的雅保和鋰價的新預期

9月鋰礦股下跌前，二級市場便在討論其股價是否高估的問題。

而比較維度並不應僅僅侷限於A股市場，在行業見底和景氣度急速回升的背景下，世界範圍內的鋰業公司股價都出現了極爲明顯的上漲。

對比A股和外盤鋰業公司可以看出，股價底部多集中在2020年3月前後，要提前於鋰鹽價格半年時間。

從2020年3月末算起，美洲鋰業漲幅超過800%，FMC鋰業分拆而來的LIVENT公司上漲近400%。

與國內“鋰業雙雄”同爲世界巨頭的美國雅保，2020年3月低點爲48.03美元，今年9月高點爲252.67美元，區間漲幅也達到331%。

A股鋰礦股殺跌前，雅保股價已經率先調整，並於9月20日、10月1日兩次跌至210美元附近。

隨後，A股鋰礦股的鹽湖股份、天齊鋰業和贛鋒鋰業三龍頭開始下跌。

而就雅保近期走勢而言，也已開始企穩回升，10月19日盤中還一度升至244.36美元，逼近前期新高。

那麼此前走勢與之保持一致的A股鋰礦板塊，接下來是否也有可能複製雅保走勢？

此外，鋰鹽市場價格的未來預期，也面臨一定上調。

9月中旬，碳酸鋰價格不足15萬元/噸，彼時業內預期將突破2017年16.8萬元/噸的歷史高點。

結果，到10月21日該產品價格已經達到19萬元/噸。如今供需兩端並無實質性改變，年底碳酸鋰達到25萬元/噸是否也有可能？

這對於鋰礦股的盈利預期修正十分重要。

今年鋰礦股盈利之所以能夠逐季度提升，最核心的帶動因素就是鋰鹽價格的上行。

統計數據顯示，今年一至三季度，國內碳酸鋰市場均價分別爲7.48萬元/噸、8.89萬元/噸和11.01萬元/噸。

但是，因今年8月鋰鹽價格“高位橫盤”影響，三季度均價並未完全體現下半年鋰價的上行。所以，10月初至21日，碳酸鋰價格均價已經大幅跳漲至18.67萬元/噸。

按照前述將上半年利潤簡單年化的預估值，贛鋒鋰業2021年淨利潤爲28.34億元，但是其中並未將三、四季度鋰鹽價格的上漲計算在內。

若將下半年產品漲價的變量加入，公司下半年利潤很可能高於上半年。

相應地，公司2021年全年可實現淨利潤亦要重新上調，當前各方給予公司的2023年盈利預期值亦有望提前實現。業績的加速兌現，又會對個股起到消化高估值的效果。

四季度，一些來自行業層面的潛在刺激因素，也不容忽視。

Pilbara，澳洲鋰礦供給主力之一。本報往期《硬核投研》結合未來可見的供給增量指出，該公司爲今明兩年可供市場化出售鋰輝石的最主要供給方。

今年7月、9月，Pilbara先後展開兩次鋰礦拍賣，其中第二次成交價達2240美元/噸，遠超第一次1250美元/噸的價格。

這直接導致鋰鹽生產成本的急速上升。也正是在上述兩次拍賣之後，國內鋰鹽價格開始加速上漲。

而在10月26日，Pilbara即將展開年內的第三次拍賣。