陳嘉禾

在股票投資中，許多投資者有一個不好的習慣，就是將自己的頭寸，進行過於集中的配置。比如說，市場上白酒股票大漲，就買幾隻白酒股票；新能源行業受到政策利好，就買一堆新能源公司，如此等等。

這種不注重分散的投資方法，假使一旦押中了寶，自然是賺到盆滿鉢滿。但是，對於每一個押中寶的投資者來說，他的成功背後，都有許多個重倉押注其它頭寸結果卻失敗了的投資者，這正所謂一將功成萬骨枯。

神話背後

有意思的是，在投資市場上，人們總是樂於宣傳成功者的故事，但是對失敗者的遭遇卻往往閉口不提。於是，當有100個投資者選擇重倉投資，而不是更爲科學的分散投資時，當只有2個人成功，但是剩下98個人失敗時，人們卻會更傾向於宣傳成功2個人的故事，卻把98個倒黴蛋的故事忘在腦後。

糟糕的是，當越來越多的人聽到這2個重倉投資成功者的故事以後，人們誤認爲投資就應該是全倉押寶幾隻股票：看看那些成功者！於是，他們開始學習這種近似賭博式的投資方法，而這會導致更大面積的投資災難。

在過去的證券營業部，我們可以觀察到一個有意思的現象，就是在幾乎每個證券營業部，每年往往都有幾個投資者的業績特別好。在股票營業部還提供許多現場服務的年代（現在許多營業部只提供線上服務），人們在營業部交頭接耳，這幾個成功或者說幸運的人的投資故事，就會被廣爲流傳。而這些廣爲流傳的成功故事，往往伴隨着賬戶翻了幾倍的投資業績，這讓專業的機構投資產品，比如公募基金、私募基金，都顯得相形見絀。

那麼，爲什麼每個證券營業部，每年都會有幾個投資者的業績，會遠遠超過機構投資者呢？這是由於中小投資者往往更傾向於集中投資，而不是通過分散的形式進行組合投資，同時也沒有規則限制他們在每隻股票上不能買超過10%的倉位（而不少機構投資者會有此限制），這就導致了這些投資者的投資結果，差異非常巨大。

在一個營業部往往有上萬名投資者的情況下，每年都一定會有幾個幸運兒，取得超凡脫俗的業績。而人們往往會被這種業績所震驚，因此他們的故事就會在營業部大廳廣爲傳播。今天，隨着證券營業部現場大廳服務的越來越少見，這種“重倉集中投資取得高收益，從而被衆口相傳”的現象，已經很難在新式的證券營業部看到。但是在互聯網上，人們仍然在做着同樣的事情。

與傳奇故事所講述的相反，過於集中的投資不僅不能讓投資者取得概率上更高的收益，反而會大幅增加投資者可能遇到的風險。集中買幾隻股票，或者把資金都集中在一個方向上，這種賭博式的打法從來都不是專業投資所提倡的。適度的分散，永遠是絕大多數專業投資者會考慮的投資策略。

分散策略

那麼，投資者應當如何進行分散投資呢？我們需要從多個維度上進行頭寸的分散。

首先，我們需要按一個大的分類原則，把股票分成多個行業。不同的人用的行業分類法可能稍有不同，我自己喜歡用的是6大行業分類法：金融、科技、消費、醫療、資源、工業製造。根據國內著名價值投資機構睿遠基金公司的網站，睿遠基金則將股票分爲消費、醫藥、TMT（電信、媒體和科技）、週期、金融地產、先進製造這6個行業。而按照GICS（全球行業分類系統）的標準，股票則分爲11個大行業，包括基礎材料、消費者非必需品、消費者常用品、能源、金融、醫療保健、工業、信息技術、電信服務、公用事業、地產業。

其實，具體用哪個分類標準並不重要，只要能把不同行業性質的股票區分開即可。同時，行業分類又不可以做得太細緻，比如30個、甚至50個行業，這樣會導致分類過於零散。一般來說，把行業集中在5到10個，我覺得是比較恰當的。

在行業分類之上，投資者需要考慮一些其它的分類，比如A股、B股、港股的分類。儘管從最基本的價值投資原理來說，投資就是購買股權，所以本質上A、B、港股的股票，所包含的價值應該是一致的，彼此並不應該有區分。但是，由於各個市場參與主體、流動性等因素相差過大，比如在2000年，同時在A股和港股上市的公司，平均價格比值甚至達到15倍之多，因此不過於集中在某一個市場上，尤其是流動性較差的B股和港股市場，仍然是有必要的。

在以上的頭寸分散之後，投資者還要注意，要儘量避免在一兩家公司上投入過重的倉位。一般來說，根據監管的要求，公募基金不可以在任何單一的股票上投入超過10%的倉位。而我自己習慣的股票投資倉位，往往也不會超過此數，多半在3%到5%左右，甚至更低，因此經常會同時投資幾十只股票。當然，對於單隻股票的倉位比重究竟多少合適，仍然是一個因人而異的數字，並沒有一定的定論。

在決定投入每個股票的倉位比重時，投資者還要注意公司與公司之間的關聯關係。比如說，浦發銀行的大股東之一是中國移動，平安銀行的大股東是中國平安，上海銀行的大股東之一是上港集團，等等。在這種情況下，如果投資者同時買了兩家公司，那麼他實際上進行的分散程度，就會被這種企業之間的股權關係所降低。

投資誤區

但是，正所謂“盡信書則不如無書”，雖然在股票投資中，分散非常重要，但是投資者又不應當“爲了分散而分散”。這裏，就讓我指出幾種錯誤的分散方法。

比如說，在2012年前後的小公司泡沫中，有的投資者爲了迎合大小市值公司股價的不同表現，刻意把自己的頭寸分散在大、小市值股票中，儘管小公司的股票性價比差得多。或者，在2020年的高估值股票泡沫中，因爲同樣的對股價的考慮原因，把頭寸平分在高估值與低估值股票中，儘管高估值股票的性價比更低。這些做法，本質上都會摧毀投資組合的價值，而不是在投資組合價值不變，或者幾乎不變的前提下，通過分散降低風險。

也就是說，在股票投資中，分散投資所應當遵循的原則，應該是在沒有降低，或者至少沒有顯著降低投資組合的整體價值的基礎上，儘量進行倉位的分散，以期在保持同樣的長期價值增長率的同時，儘量降低風險。反之，如果爲了降低風險，而進行了過度的分散，降低了投資組合的價值，就有點類似“買櫝還珠”了，是有些得不償失的。

當然，並不是每個價值投資者都一定需要分散投資，這其中最著名的反例，就是巴菲特的搭檔芒格。由於芒格閱讀量極其龐大，對商業社會的思考入木三分，因此他經常在仔細思考以後，進行非常集中的投資，單隻股票會佔投資組合的一半甚至更多，取得的長期業績也非常不錯。

但是，芒格這種集中投資是有基礎的：他對商業社會的思考甚至連巴菲特都自嘆不如。據說這兩個人在觀點發生衝突的時候，芒格經常對巴菲特說一句話來結束爭端：“你再仔細想想，你就會同意我的觀點，因爲你是個聰明人，而我是對的。”

有了這樣超強的商業洞察力，芒格纔可以放棄價值投資中重要的分散原則，走出自己獨特的投資之路。但是，捫心自問，我們又有多少人能對商業做到如此精準、超前的判斷呢？而在波譎雲詭的投資與商業市場，投資管理中的分散原則，就可以在不明顯降低投資價值的前提下，爲大多數投資者提供更加優秀的保護。

（作者系九圜青泉科技首席投資官）

責任編輯：凌辰 SF179