範建 

最高提價15%、不少於20億元定增，過去十多年裏，外界從未見識到恆順醋業如此果斷決絕，像是開始一場大戰。

此前數年，調味品頭部玩家們已在家門口擺起了擂臺。對於食醋龍頭恆順醋業來說，置身這場血雨腥風中，擴能競速怎麼都躲不過。

遲來的定增

在宣佈對產品提價後不久，馬上開啓一場聲勢浩大的20億元定增，低調已久的恆順醋業，突然成了行業裏的狠角色。

公司上一次定增還是在2014年，當時募資6.75億元。這次定增規模是往日的3倍，且募資用途也豐富起來，除對食醋產能的擴張，還首次在複合調味品產能上佈局。

不過，公司重心仍在食醋領域，在去年披露的33萬噸食醋年產能基礎上，將會擴產續建恆順香醋工程項目（二期）、年產3萬噸釀造食醋擴產項目，以及徐州恆順年產4.5萬噸原釀醬油醋智能化產線項目，屆時食醋年產能逼近40萬噸。

斑馬消費梳理發現，這次定增有着不小的特殊性，幾乎是公司頂着巨大業績壓力硬上。

今年前三季度，公司營收、歸母淨利潤及扣非淨利潤分別實現13.59億元、1.35億元及1.129億元，同比分別下降6.37%、41.73%及45.33%。其中，第三季度，其營收和歸母淨利潤分別下降34.23%和91.15%。

前三季度業績大降，主要有原材料漲價、疫情及社區團購的影響，也有來自公司各類費用大漲因素，導致其淨利潤進一步被壓縮。

從具體數據來看，今年前三季度，公司銷售毛利率39.22%，同比下降2.15個百分點。同期，公司費用支出並未減少，其銷售費用、管理費用及研發分別爲2.2億元、0.89億元和0.6億元，同比分別增長11.11%、7.23%和36.36%。

爲應對成本上漲，11月3日，公司公告對旗下部分產品進行了提價，提價幅度在5%-15%區間，未嘗不是一個緩解業績壓力的手段。

回溯公司2014年、2016年兩次提價效果，歷次提價對公司收入、淨利潤等僅有短期刺激效應。至於提價引發的風險，恆順醋業已預料到了：“部分產品調價可能對產品市場佔有率有一定影響，加上成本上漲因素，產品調價不一定會使企業利潤實現增長。”

在提價預期下，公司迎來好久不見的漲停。截至15日收盤，其總市值165.49億元。

平安證券認爲，恆順醋業的提價效應大約會在1年左右體現。

這可能對公司今年的業績幫助不大。據2020年報，公司披露2021年經營目標是，主營調味品業務營收、扣非淨利潤分別增長13%，分別爲21.91億元和3.22億元。前三季度，公司營收完成全年目標的62.03%，扣非淨利潤完成全年盈利計劃的35.06%。

踏空13年

恆順醋業2001年上市，也是迄今爲止唯一一家A股食醋上市企業，還有百年老字號“背書”，上市以來經營狀況卻乏善可陳。尤其是上市後13年裏，在多元化迷途中左突右進，度過了一段不堪回首的時光。

上市當年，公司爲完善供應鏈，收購恆順沐陽調味品、鎮江恆華彩印包裝等6家公司股權，從業務上來說，這些企業從事的業務，基本和公司主營業務相輔。

上市後第二年，公司在多元化領域畫風突變，不斷突破食醋主業，在與主業毫不相關的汽車貿易、房地產、光電，甚至消防器材等熱門行業上狂奔，當年旗下參股、控股企業規模增至19家。其後，公司陸續將建築安裝、釀酒等業務攬入懷中。

2008年發生金融危機，公司房地產業務遭遇重創，其房地產項目實現營業利潤1654.45萬元，同比下降71.87%，導致公司歸母淨利潤爲-4922.69萬元。公司不得不在巨大業績壓力之下，作出3年退出房地產，聚焦主業的決定。

鄭重承諾之後，這家釀醋爲生的企業繼續在咖啡餐飲、小額貸款等領域投資。2011年，公司參股、控股企業數量升至47家，達到高峯。

公司實施多元化過程中，營業收入及歸母淨利潤波動不斷，歸母淨利潤在2014年前少有超過5000萬元，甚至2012年歸母淨利潤虧損4271萬元。

直到2014年底，前董事長尹名年提前離任，公司才着手對經營作出調整，出售鎮江百盛商場剩餘50%股權後，逐漸迴歸正軌。2015年，公司營收實現13.05億元，歸母淨利潤2.40億元，公司開始恢復元氣。

那時，食醋行業市場環境已不復當年。昔日鎮江香醋、山西陳醋以及四川保寧醋形成的三足鼎立格局，已完全被打破。

頭部調味品玩家開始介入食醋領域，海天味業在2014年開始進軍食醋行業，2017年收購了鎮江丹和醋業；李錦記也在2018年介入食醋領域；2019年，千禾味業在鎮江收購了江蘇恆康醬醋。另外，山西紫林醋業至今已第4次衝擊IPO，水塔醋業接受上市輔導已久。

恆順一轉身，市場格局真的變了。

頭部競速

2020年，杭祝鴻接任董事長之後，給恆順醋業畫出一個宏偉藍圖，即在2021年實現全國地市級市場全覆蓋，縣級市場做到70%覆蓋，銷售過億省份達到8個。可以聯想到的是，這次20億定增正是支撐公司實施全國化擴張戰略，在產能上補足短板。

在民生證券看來，去年7月換掉銷售總監、對基層銷售人員提薪，以及營銷層面多維度變革，公司收穫改革紅利釋放期並不太遠。

國內調味品市場經歷過醬油領域的爭奪後，頭部玩家向細分領域滲透，火藥味已經很濃厚了。

雖然食醋的使用頻率、剛需性遠不及醬油，隨着減鹽風潮的流行，醬油一定程度上代替了鹽的使用，且食醋的健康功能被挖掘，消費者對食醋的依賴性逐漸增強，頭部企業開始對這一細分領域重點傾斜資金或資源，就連食用油巨頭金龍魚、魯花，也在食醋領域躍躍欲試。

另外，集中度不高的行業背景，也是調味品企業紛紛入局的一個原因。

截至目前，全國食醋生產企業超過6000家，品牌企業僅30%，其他作坊式小企業佔據了70%，而且行業前五大品牌市場佔有率不到15%，誰不想起身多分點蛋糕？

據調味品協會數據，2010年-2019年，食醋行業銷售額複合增速10%；2015年-2020年醬油行業銷售額複合增速8.5%。

另一方面，食醋企業正在覺醒，通過降價、加大營銷費用支出實施全國化擴張，不過在爭奪市場過程中，反而削弱了自身盈利能力。

今年第三季度，恆順醋業在江蘇衛視《非誠勿擾》廣告投入導致銷售費用大增，其扣非淨利潤實現-236.1萬元，同比下降103.23%。

2021年上半年，恆順醋業銷售費用佔比13.82%，遠高於海天味業的5.47%。從銷售費用佔比來看，頭部玩家在營銷費用支付上更爲輕鬆。

隨着海天味業不斷加碼，2019年、2020年，其食醋產量已躋身全國前三，超過水塔醋業，對恆順醋業的威脅和挑戰越來越大。