第一部分 前言概要

10月以来，玉米及淀粉01合约价格一路上行。究其原因，一方面是华北自9月中旬以来持续降雨，导致收获延迟，单产及产量均有所受损，玉米质量下降，使得低迷了好几个月的玉米迎来利多提振。另一方面，华北淀粉企业受限电影响开机继续下降，加上需求季节性的回暖，去库存明显加快，尤其在渠道库存薄弱的情况下，淀粉企业由于开机低位，库存紧张，大幅提价，使得贸易商疯狂抢货，淀粉现货价格大幅上涨，期货2111及2201合约分别自低位上涨500元/吨、400元/吨，涨幅达涨速快。淀粉的快速上涨又反过来刺激玉米期货价格一路上行，玉米2201合约也自低位回升200元/吨。不过从现货我们也可以看到，淀粉期现同步性比较强，而玉米港口现货价格直到期价上涨大半个月，也即11月中旬才开始逐步上涨，这说明，期价的上涨并不是来自于代表饲料需求的港口南北贸易流线条的上涨推动，而仅仅是反应深加工的价格的上涨，同时由于前期深加工开机低位，实际也是不利于玉米需求的。展望后市，伴随着限电的影响逐步缓解，淀粉供应紧张的态势有望缓解，淀粉将重回自身供需基本面。另外随着时间进入11月，东北玉米也将逐步上市，没有淀粉的拉动，同时秋收压力的考验，将带动现货再次回落。预计11月淀粉及玉米均将震荡回落，可重点关注淀粉玉米价差的走缩机会。

第二部分 基本面情况

一、华北降雨导致收获延迟，产量小幅下降

自9月中旬以来，华北地区连续降雨，适逢玉米收获期，连续降雨导致部分地区收割机难以进地里收割，影响收割进度，同时降雨影响大的地区玉米发芽、霉变，产量受损。就农业农村部预测，2021/22年度，中国玉米单产每公顷6350公斤，比上月预测数下调20公斤，比上年单产仍高33公斤；玉米产量2.71亿吨，比上月预测数下调85万吨，比上年产量仍增1000万吨以上。单产下调主要是考虑9月份以来持续阴雨天气对华北夏玉米单产和品质造成一定程度不利影响。东北中北部地区水热条件总体较好，初霜较常年同期明显偏晚，有利于玉米产量形成，从部分机构的调研来看，东北今年单产面积双增将带动全国玉米产量回升。

从目前秋收秋种的进度来看，据农业农村部农情调度，截至10月29日，全国秋粮已收获完成88.1%，玉米已收获完成93.3%，大豆已收获完成95.5%。其中，北方大部秋收已完成，吉林、陕西过9成，山西近9成，江苏过5成；截至10月29日，全国冬小麦已播种完成70.3%。其中，山东、河北、河南冬小麦播种过8成，陕西过7成，安徽近7成，山西过6成，江苏过2成。目前玉米收获基本完成，下面将逐步面临新玉米大量上市的考验，尤其是东北玉米上市的考验，11月中下旬东北将逐步上冻，届时随着烘干塔的开机，东北玉米上市量将逐步增加。不过今年一方面种植成本因地租上涨提升，另一方面，煤炭价格上涨也将导致烘干成本上升。届时需关注农户惜售情绪和烘干成本变化的影响。

从季节性规律来看，东北现货玉米价格一般在10月底，迟的话在11月也有望见到阶段性底部，华北由于降雨减产，有望10月见到阶段性底部。今年在市场结转较多及收购意向低迷的情况下，东北增产，东北可能在11月份才有望见底。而随着东北11月中下旬逐步上冻，新粮上市量增加，将带动玉米现货再次探底，这次有望见到阶段性底部。

图1：近30天全国降雨距平百分率图

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图2：中国玉米供需

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图3：黑龙江最高气温

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图4：长春高气温

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图5：东北玉米收购均价

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图6：山东玉米收购均价

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二、畜禽饲料需求环比全面下滑

据国家统计局统计，目前生猪生产全面恢复，9月末全国能繁母猪存栏4459万头、生猪存栏4.38亿头，均相当于2017年年末水平。据饲料工业协会数据显示，9月份饲料总产量为2627万吨，环比减少3.5%，同比增幅在2.7%，1-9月累计饲料产量16489万吨，同比增幅16.9%。9月猪饲料产量1099万吨，环比减少1.7%，同比增加19.9%。生猪养殖亏损严重，随着去产能饲料需求预计逐步下降。1-9月猪料累计同比增加56.2%，同比增幅相较于8月继续下滑，预计下半年在去年高基数情况下，同比增幅料继续下滑，且猪价的大幅下行，跌破大部分企业成本线，导致养殖企业扩产速度有所放缓，猪料增幅也将放缓。蛋禽料累计同比减少9.7%，肉禽料累计同比减少5.2%，水产料累计同比增加13.2%。蛋禽因为国内疫情影响反复，需求不及预期，蛋禽料同比仍是下降，肉禽同时受到猪肉跌价影响，同环比均呈现下降，预计下半年在猪肉价格地位的情况下，肉蛋禽料可能继续下滑。

图7：全国工业饲料生产情况

数据来源：饲料工业协会

图8：猪料分月产量

数据来源：饲料工业协会

图9：蛋禽料分月产量

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图10：肉禽料分月产量

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图11：22省市平均猪价（元/公斤）

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图12：22省市仔猪平均价（元/头）

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图13：生猪自繁自养养殖利润（元/头）

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图14：外购仔猪养殖利润（元/头）

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图15：生猪存栏（万头）

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图16：能繁母猪存栏（元/公斤）

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三、限电导致淀粉大幅上涨，关注淀粉玉米价差走缩

自9月份以来，淀粉企业开机一直维持低位，而从往年来看，一般四季度随着新玉米逐步上市，玉米价格相对便宜，淀粉企业加工利润好转，此阶段淀粉企业开机将逐步回升以赚取更多的利润。今年以来，陆续有部分企业停机，导致今年产能有部分下降，这就影响了利润较好时候供给的释放。近期则是由于限电的影响，在本应开机提升的阶段，淀粉企业开机不增反降，这就加剧了近期供给不足的态势。从目前淀粉企业库存我们也可以看出供需较为紧张，截止目前，玉米淀粉企业淀粉库存总量57.4万吨，月环比降幅13.50%；年同比增幅0.31%，目前库存已经降至近几年低位。山东河北及黑龙江等地库存下降较为明显，受限电限产影响，下游恐慌性提货备货，华北走货速度较快，库存下降明显，尤其山东地区库存极低，已降至3万吨附近，库存为近年低位，低库存为价格波动带来了更大的弹性，引发了近期的一波上涨。

图17：玉米淀粉企业开机率

数据来源：我的农产品网

图18：玉米淀粉企业库存

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图19：山东淀粉企业库存

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图20：山东淀粉加工利润

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图21：山东淀粉产量

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图22：淀粉玉米01价差

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近期淀粉期现货这波凌厉的涨势着实让大家略感意外。毕竟延续大半年的高库存使得淀粉一直比较弱势，突然的一波快速拉涨使得市场有些猝不及防。主要原因还是前期玉米和淀粉市场一路阴跌，市场情绪比较低迷，渠道及下游备货意愿比较低，导致渠道库存一直比较薄弱。而华北地区淀粉加工利润在二三季度一直处于亏损状态，淀粉产量一直低于去年同期，特别是到近两个月，限电影响导致淀粉产量不降反增，导致华北地区供应变得尤为紧张，而华北地区价格波动较为频繁，持续的大幅提价使得下游备货变得积极，甚至出现高价抢货的情况，加上工业品整体大幅上涨带来成本提升，淀粉企业也乐见提价去库存。渠道的低库存加上突然的时间冲击，淀粉生产的工业品属性使得近期期现货快速上涨。不过从近期宏观面调控政策来看，随着动力煤期价大幅回落，后期国内电力供应有望得到保障，限电的影响也将逐步减弱，这样前期受限电影响的淀粉企业开机有望逐步恢复，淀粉供应也将逐步增加，从10月末来看，开机已经开始环比上升，另外近期也有新增产能投产，后期也有企业复产，总体供应也将是逐步增加的，后期需要关注的点就是淀粉产量恢复的节奏快慢。

随着国家调控政策的加强，玉米淀粉企业限电影响逐步缓解，开机回升将带动淀粉产量逐步回升，但是产量恢复的节奏一方面受政策调控因素影响，另一方面也受企业生产安排影响，不可控因素较多。所以就淀粉单边来说，虽然近期有回落，但如果后期淀粉产量恢复不及预期，加上玉米价格在秋收压力过后震荡回升，淀粉后期可能仍将偏强运行。而但就淀粉玉米价差来说，首先在玉米淀粉生产成本方面，随着政策面整顿大宗商品的过度炒作，动力煤等大宗商品价格明显回落，淀粉生产成本也将下降。其次，从淀粉供需面上来说，随着淀粉限电缓解加上部分产能的恢复，淀粉供应将逐步增加，淀粉价格将承压，而原料玉米成本在秋收压力考验之后也将逐步企稳走高，淀粉等深加工企业以及饲料养殖惬意提价收购建库，也将利好玉米需求。玉米需求提升，淀粉供应增加，玉米走势预计将强于淀粉。也即从成本端和供需面，淀粉玉米价差都有走缩的驱动。当前价差也处于历史高位区间，目前位置安全边际也较高，另外从季节性规律来看，也是支持价差持续缩小的，可以尝试介入淀粉玉米价差走缩的策略，走缩的空间取决于后期淀粉端供给释放的节奏和幅度。

第三部分 行情展望

玉米：

国内因为进口及国产谷物替代增加，供应较为充裕。需求端深加工企业开机低位，深加工需求低迷，养殖端陷入亏损，养殖去产能将使得饲料需求下降。从玉米现货价格的季节性规律来看，预计现货在10-11月才有望见到阶段性底部。随着政策谷物继续拍卖，加上新季玉米陆续上市，南方替代谷物供应充足，深加工需求低迷且在新玉米上市期间逐步降价，下游收购意愿也较为低迷。随着秋收期间上量增加，玉米期现货在大幅反弹后，回调压力增加，玉米期价将出现二次探底，建议逢高布局空单或卖出套保。

淀粉：

淀粉企业限电影响逐步缓解，开机逐步回升，短期有回调较大。关注后期电力供应情况对淀粉企业开机的影响，开机回升的节奏将决定淀粉回调的幅度。

【交易策略】：

1．单边：秋收期间供应充足，加上替代谷物持续拍卖，总体供应充裕。山东深加工企业玉米到货持续增加，随着上量增加，玉米短期回调压力加大，建议逢高短空。淀粉短期限电影响缓解，开机回升，短期有回调压力。

2．套利：关注淀粉及玉米01合约价差走缩。

3．期权：卖出C2201-C-2600。

银河期货 马幼元