原标题：[机构会诊]供应忧虑“返场” 期锌这次能跳多高？

文华财经

10月中旬期锌腾云驾雾般的涨势还历历在目，如今相似的一幕就再度重现。而这一次的“助燃剂”依然是供应忧虑，本周一嘉能可公司表示，将对位于意大利Portovesme的硫化锌产线进行保养和维护，这意味着境外产量将再度削减。

海外锌供应再度受扰，对期价的拉动能持续吗？最近国内锌锭社会库存略有增加，需求端是否有转弱迹象？持续回调后锌价现企稳反弹姿态，且近日LME锌0-3升水高企，期锌反弹之路能延续吗？

海外锌供应再度受扰，对期价的拉动能持续吗？

一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵：当前海外能源危机影响仍在持续，未来也将引起市场对于欧洲地区其他锌厂生产的担忧，能源价格高涨的背景下工业品供应链仍旧处于脆弱的状态。前期嘉能可就宣布将缩减欧洲位于西班牙、德国及意大利三个地区锌冶炼厂的产量，以应对白天高峰电价的成本问题。据嘉能可年报显示，近三年其欧洲冶炼产量基本稳定在80万吨附近，嘉能可虽未公布限产比例，但产能较大的压力下，市场看涨情绪被进一步放大。2020年欧洲精炼锌产量241万吨，除已经确定减产的新星和嘉能可之外，还分布着泰克30万吨和Boliden约50万吨的冶炼产能，Boliden产能主要分布于北欧，电力成本压力相对较小，但泰克的产能集中于英国，四季度恐仍有减产风险。此外，印度的能源供应同样存在风险，印度电厂库存持续下降，而印度分布着韦丹塔等近70万吨的锌冶炼产能。因此受海外能源危机的不确定性影响，部分冶炼厂随时可能爆发的减产动向或对锌价形成阶段性的拉动。

国投安信期货研究院高级研究员 肖静：欧洲地区同样入冬，供暖压力加大，而随北溪-2号暂停验收，ICE英国天然气期货价格再次上涨，电价也在过去半个月趋势上行。通过观察欧洲电力现货交易价格，德国昨日尖峰电价289欧/千度，10月中旬峰值324欧/千度；比利时当前尖峰电价309欧/千度；法国电价峰值也再次超过了300欧/千度。因此，上周开始市场密切关注伦锌在3100-3150美元/吨的止跌，盘面上看到LME0-3月现货升水有较明显的拉升，周一收盘已到52.75美元，上波0-3月升水最高68美元。

欧洲传统锌冶炼经营形势再次受压，市场再次出现嘉能可表示在12月底停减维护意大利10万吨级产能的消息，伦锌再次拉升。Portovesme炼厂2020年锌锭产量12万吨，疫情背景下，去年至今年产出稳定，猜测生产线本身有大修维护的必要性。同时，意大利电价自由化程度高，周、月频率价格波动大，与荷、法、德相比，意大利与西班牙可能缺少相应的电力市场保值工具。我们认为，欧洲传统锌冶炼产能将长期存在电力调配对生产经营的威胁，部分产能需要像电解铝那样转移到北欧或俄罗斯那些能源自给率高、或更多依靠地热、水电等绿色发电的地区，这个过程比较长远。

就目前，我们认为对伦锌价格的拉动较难产生10月中旬那样的效果，对盘面价格的拉动有限。能源冲击本身也在威胁欧洲宏观经济的复苏、打压终端下游需求。同时，LME全球设库，交割卖方仓单。上月伦锌冲出3944美元新高后，新加坡地区直接出现单日1万余吨的入库，直线打压0-3月升水。当前LME锌库存主要分布在亚洲、美洲，欧洲仓库总存量不到7000吨。因此，欧洲地区炼厂减少供应，将更直观的拉动当地的现货贸易升水，吸引LME其他地区的库存或保税隐性库存流向欧洲。相比较，该题材对价格的拉动有限。

方正中期有色金属研究员 尹心：近期嘉能可宣布减产的消息再度点燃多头情绪，沪锌强势上涨。实际上，前期大幅下挫已经脱离了锌市基本面，欧洲能源短缺并未缓解，欧洲电费仍高位盘旋、欧洲碳排放权（EUA）更是屡创新高，以当前能源价格计算锌价已经跌破欧洲冶炼企业的成本线，减产已然是当地企业不可避免的选择。目前嘉能可在欧洲的冶炼产能约在80万吨附近，占全球冶炼产能的5%，而欧洲总体冶炼产能占全球的18%左右，此轮成本推动的减产对市场的冲击不言而喻。本轮锌价上涨的推动力取决欧洲能源危机是否得以解决，而据我们研究后者的影响可能是偏中长期的：一方面是全球能源转型初期，绿色能源的建设增量不及弃碳造成的减量，产生了能源供需错配；另一方面则是气候异常导致风电、水电发电量远不及预期，进一步加剧了能源的紧缺程度。未来在能源价格高位难下的背景下，锌价重心进一步抬升的趋势将逐步确立。

最近国内锌锭社会库存略有增加，需求端是否有转弱迹象？

一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵：前期伴随着锌价回调，镀锌管理论利润持续修复，镀锌结构件企业开工率环比好转，但受制于限电和环保的管控，年末镀锌整体消费仍呈下降趋势，销售不畅下企业成品库存压力较大。当前天津镀锌管龙头继续暂停采购，华北镀锌管镀锌生产条线继续保持较大停工。而压铸企业同时受限电影响，旺季不旺现象亦有呈现，合金版块整体景气度预计在年底之前都将偏弱。氧化锌企业受汽车芯片影响，轮胎订单走弱，整体订单维持弱势。四季度消费整体有见顶回落的趋势，但出口需求仍是我国消费的一个重点支柱，出口回落压力或要等到明年，尽管我国今年整体国内的消费驱动力或不如去年，但整体仍存韧性。

国投安信期货研究院高级研究员 肖静：国内，市场积极盘点年底精炼锌产能发生的变化。从三方周度调研情况看，反复较大，对锌价的引导一般。驰宏呼伦贝尔（年产能14万吨）于11月16日复产，广西誉升（年产能10万吨）投产；同时汉中锌业因环保影响出现限产，湖南三立可能在下月进入检修。国内精锌产量11月供应环比放量后，12月锌锭增量的不确定性依然存在。受电价普遍上调影响，在现行加工费条件下，SMM认为冶炼厂锌价盈亏的分界线在22300元/吨。不过，成本支撑的强度要看消费，当前国内镀锌、结构件、压铸锌合金、氧化锌等消费方向缺乏亮点。尽管钢材价格出现反弹，但终端观望情绪较重，钢联周度镀层板产量弱于去年，而高库存消化仍不明显。经生产测算主动保值的冶炼产能主动性较强。另外，当前精锌供求环境也在限制冬储期锌精矿加工费进一步下调的幅度，冶炼商对加工费持守势的态度更坚定。

方正中期有色金属研究员 尹心：需求端存在强预期与弱现实的矛盾。11月以来，各地能耗双控和环保压力再度袭来，对锌下游镀锌、合金以及关联消费如钢铁产生一定的负面压制，导致社会库存在近期小幅累库。不过对未来锌需求不必过分悲观，下半年以来多次强调跨周期调节，央行三季度报告也释放出边际放松的信号，市场对财政政策和货币政策兜底经济的预期升温。值得注意的是，发改委明确今年专项债发行额度将在11月发行完毕，不再为明年预留额度，预计将在年末或明年初形成基建等实物投资，锌作为与基建最为相关的品种有望受益。

持续回调后锌价现企稳反弹姿态，且近日LME锌0-3升水高企，期锌反弹之路能延续吗？

一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵：当下全球能源危机影响仍在持续，但国内电力问题暂告一段落，锌价更多的是回归常态基本面。当下国内供需双弱格局不改，冶炼厂利润低下，年底大幅度产量提升概率较小，而从消费端来看，受季节性影响，消费整体有见顶回落的趋势。锌锭供需基本仍处于紧平衡的状态。由于国内外显性库存低迷，一定程度对锌价构成支撑。另外由于本轮定价逻辑是自海外向国内输入的，同时从内外基本面强度来看，比较确定的是锌内外比价进一步走低。短期价格受海外消息面扰动，加之库存低位的支撑性较强，但年底到2022年一季度前期基本面压力（产量恢复，需求季节性淡季），锌价或有进一步走弱趋势。后期也仍需关注库存变化情况，另外需关注宏观消息面对金属的整体扰动影响。

国投安信期货研究院高级研究员 肖静：当前环境外强内弱会更明显，内外比价，尤其欧洲现货贸易升水加持下的现货比价的下滑更明显。隔夜沪锌短线亢奋，涨幅甚至超过伦锌，因此认为伦锌带动下的短线涨势为炼厂应对电价上调提供了较好的保值机会。消费转弱是当前沪锌交投重心的主题，倾向沪锌仍会跌回前期交投区间。

方正中期有色金属研究员 尹心：未来锌价走势的关键点仍在欧洲。根据过往历史经验，LME0-3升贴水与欧洲库存呈现明显的负相关关系，目前LME锌欧洲库存不到7千吨，而减产落地与需求复苏下的缺口扩大仍在短期难以解决，现货升水恐将维持高位，海外锌挤仓情绪很可能会重燃。此外从技术面来看，锌市前期的回调已经跌破布林道和今年4月份以来的趋势区间下沿，技术上也有反弹需求。预计在欧洲能源危机解决之前，供需错配导致的全球库存低位将支撑锌价震荡偏强运行。