投行潛規則
原標題：投行潛規則 來源：中國經營網
記者 崔文靜 夏欣 北京報道
近日，中信證券投行收到深交所開出的一張罰單，原因爲其作爲思創醫惠科技股份有限公司（以下簡稱“思創醫惠”）向不特定對象發行可轉債的保薦機構，因未發現上市公司大股東及其關聯方違規佔用資金問題，且在深交所的一再問詢下仍稱不存在資金佔用，甚至向深交所出具《承諾函》，明確承諾公司沒有發生大股東佔用公司資金和侵害小股東利益的情形。
經深交所查明，2018年至2020年期間，思創醫惠第一大股東及其關聯方違規佔用思創醫惠資金高達3.38億元，日最高佔用餘額達2億元，2021年4月30日方還清。
多位投行人士均告訴《中國經營報》記者，如此大規模的資金佔用，投行或許在開始階段因盡調不充分而未發現問題，但問題始終發現不了，尤其是在監管的一再問詢下仍查不出的概率，幾乎爲零。
據記者瞭解，大股東違規佔用資金未被投行 “發現”，絕非有中信證券一個個案，而是投行普遍存在的現象。
接受記者採訪的保代們大多表示，自己所做項目遇到過大股東違規佔用資金的情況，且只要違規都能查出，只是時間早晚而已。發現問題後，他們一邊督促企業還錢，一邊選擇性“視而不見”。
公司與大股東的資金往來是投行盡調重點
“大股東佔用資金，這太常見了。”作爲資深保代的梁熠（化名），無論是自己、同事還是同行們所做的項目，幾乎都出現過大股東違規佔用資金的情況。對於違規佔用，他們有一個共同的選擇——一邊勸說大股東儘快把錢還上，一邊幫助大股東隱瞞真相。
梁熠說，公司與大股東的資金往來，是投行盡調的重點之一。大股東一旦違規佔用資金，投行發現不了的可能性很低。除非公司手段特別高明，否則遲早會被投行查出。
不過，公司通常並不怎麼爲資金佔用被投行查出而憂心，尤其是當定增、發債等項目已正式啓動，投行已向交易所遞交材料之後。這時候，公司大股東很清楚，投行跟他們已經是“一根繩上的螞蚱”了，一榮俱榮，一損俱損。只要大股東不是特別過分，保代們往往會想辦法幫他們隱瞞。
“我們也不希望發生（大股東佔用資金）的事兒。但是我們不能舉報自己的客戶吧？否則，一傳十十傳百，在圈裏可能就混不下去了。”梁熠坦言，不僅是自己“名聲毀了”，整個公司的業務都會受到影響，同事們也會罵自己。
發現大股東違規佔用資金，選擇沉默、不舉報，是投行們的生存法則。
那麼，不舉報，就意味着要配合上市公司隱瞞嗎？
梁熠說，遞交項目材料之後，能瞞就瞞。“如果遞交材料之前就發現大股東違規佔用資金還好一點，投行有不被罰的可能性。如果材料都遞交了，才發現大股東佔用資金，這種情況下，假如不幫助企業隱瞞，違規佔用資金一旦暴露，說明前期盡調不充分，投行難逃罰單。如果運氣好矇混過關，那就是皆大歡喜。”
相比於讓大股東佔用資金自行暴露，投行若幫助企業隱瞞，隱瞞之事一旦被查實投行需承擔更大責任，但查實的難度很大。“只要幫助隱瞞之時不留痕跡，被查之後堅稱能力不足沒查出，監管很難找出投行隱瞞的充足證據。隱瞞不隱瞞，投行的罰單往往相同。”梁熠補充道。
監管應加大處罰力度，以儆效尤
梁熠口中的能瞞就瞞，有兩個前提：一是投行已遞交材料，不瞞也會喫罰單；二是大股東能把錢還回來，公司短期內沒有爆雷風險。
大股東佔用企業資金，另一中部券商保代張冬盛（化名）碰到過很多次，他有一套自己的應對策略。
首先，判斷大股東佔用資金的原因。如果大股東資金鍊已經斷裂，沒有辦法還錢，遲早會波及公司，爲了規避風險，張冬盛會主動停止合作。如果大股東沒有資金問題，但將大量公司資產用於私事，比如向海外轉移資產、購置豪宅；此種情況下，張冬盛同樣會選擇終止合作。“這說明大股東人品有問題。人品有問題，公司早晚會出事兒。”
大股東佔用資金，原因只要不是上述兩點，張冬盛一般會選擇繼續合作。不過，他更傾向於“穩妥策略”。
“一旦發現大股東佔用資金，我會反覆建議企業主動披露。”張冬盛認爲，企業主動披露雖然會被處罰，但一般罰得很輕；如果瞞而不報，被監管發現之後的處罰則重得多。“及時披露，接受小罰，對企業來說是成本最小的處理方式。同時，投行一般也不會受牽連。”
與梁熠觀點不同，在張冬盛看來，即使項目的材料已經遞交，如果發現大股東佔用資金，投行一味隱瞞不是最佳選擇。
“我會首先暫停項目，要求大股東還錢，錢還不回來項目就先放着，什麼時候還錢什麼時候再推進。錢還回來之後，我會主動披露曾發生過大股東佔用資金一事，並向監管出具一個相對合理的解釋。”張冬盛解釋稱，監管嚴查大股東佔用資金，旨在防止因資金佔用而帶來風險，如果大股東主動還錢，並給出可以理解的解釋，監管大概率會網開一面。
像張冬盛一樣，堅持披露股東佔用資金問題，有時會造成客戶流失。爲了留住客戶，有些保薦人則會選擇“賭一把”。
比如，把銀行流水做得能多則多，把存在問題的部分拿出。“如果企業有十幾家子公司，每家子公司又有幾百頁流水，你會保證每一項流水都仔仔細細看，且存在問題一定能發現嗎？”投行人士林誠（化名）詢問記者。
此外，另一投行保代李智慧（化名）告訴記者，大股東佔用資金後，會建議大股東走一個“候補程序”，補充一份看似符合要求的材料，並經董事會通過，有時甚至會爲了使材料符合要求而臨時修改內部規定。但他同時指出，這一方法適用範圍非常有限，且需要大股東及時還本付息。
實際上，大股東在佔用公司資金之前，一般不會徵求投行意見。倘若徵求，投行肯定會建議他們不要佔用。但若大股東執意佔用，投行選擇終止合作還是暫停項目，抑或出謀劃策幫其隱瞞一切照常推進，則取決於該單項目收益的大小、客戶後續合作價值的高低、公司有無爆雷可能等。“隱瞞都是有風險成本的，如果收益大於風險成本，我就隱瞞；如果收益風險相當或收益小於風險成本，那我就不做了。”多位投行人士擺出影響其做出判斷的各種因素。
另外，瞞住的概率大小，也是投行們衡量的因素之一。他們告訴記者，一般企業越大、流水越多、資金鍊越複雜越好瞞，小企業瞞得過的可能性則小得多。比如，同樣是股東佔用30萬元資金，如果企業營收千億元，30萬元只是一個小數目，存在被忽視的可能性；倘若企業營收不足千萬元，30萬元則很難不被發現。
值得注意的是，儘管許多投行人士對大股東佔用資金視而不見，甚至幫助隱瞞，但他們並不願看到股東佔用資金問題的發生，甚至希望監管大力嚴懲違規佔用資金的大股東或企業。
“作爲保薦人的投行是責任主體，有時也是弱勢主體。大股東佔用資金，同行視而不見，我也只能選擇看不見。我也希望相關部門能加大對違規公司和股東的處罰力度，罰到大股東不敢佔用資金。”梁熠說，“就像‘康美藥業案’一樣，監管加大處罰力度，提高違法成本，便可以儆效尤。”