东方财富发布研究报告称，予海伦司（09869）“增持”评级，看好其在下沉市场的拓店空间，以及单店盈利能力的继续提升，预计2021-23年营业收入为18.3/44.6/75.8亿元，同比增123.5%/144%/70%，归母净利润（调整后）为2.9/6.6/11.7亿元，同比增278.6%/131.4%/76.8%，PE为103.8/26.6/15倍。

事项：1）根据公司2021年中报，截至2021年6月30日，公司酒馆网络从2020年12月31日的351家增加至471家。截至2021年9月24日（2021年中报最后可行日期），公司酒馆网络进一步增长至584家，覆盖24个省级行政区及104个城市。根据公司官网，截至2021年11月29日，公司开业中的门店数量已达703家，即将开业221家。

2）根据恒生指数公司官网，2021年11月19日，恒生指数公司公布最新一期指数检讨结果，将腾盛博药、医脉通、海伦司纳入恒生综合指数，成分股数目由500只增加至503只，所有变动将于2021年12月6日起生效。

东方财富主要观点如下：

公司月均开店速度不断提升。

2021年1月1日-6月30日，公司门店数量从351家增加至471家，月均开店20家。2021年7月1日-9月24日，公司门店数量从471家增加至584家，月均开店近38家。2021年9月24日-11月29日，公司门店数量从584家增加至703家，月均开店近60家。

下沉市场拓店空间大。

该行预计，未来三年，公司将进入新店快速拓展期，新开店将聚焦于三线及以下城市。公司打造低成本社交空间的定位与下沉市场需求相契合，成熟的三线门店店效和盈利水平有望超过一二线。

单店盈利能力将继续提升。

收入端，公司将持续提升高毛利自有品牌酒水和小吃占比，扩大店面营业空间并加放桌椅。成本端，公司运营模式以大后台小前端为主，选址、装修、经营等流程高度标准化，拓店过程中成本可控，且有望实现规模效应。

根据公司招股书，募集资金中17.6亿港元将用于在未来三年开设新酒馆，平均每个酒馆投入约90-100万港元，则该行估计未来三年公司新开店合计约1860家。今年截至目前已新开店352家，预计2022年将是公司开店高峰期，因此该行假设，2021-2023年，公司新增门店数量分别为430家/800家/630家。2020年，一线/二线/三线及以下城市门店占比分别为15%/57%/28%。

未来新开店将以三线及以下城市为主，三线及以下城市门店占比将持续提升。该行假设2021-2023年，三线及以下城市门店占比分别为35%/50%/60%。2020年，三线及以下城市门店日均销售额1.09万元，未来有望跟随经济恢复加速增长。该行假设2021-2023年，三线及以下城市门店日均销售额分别为1.1万元/1.2万元/1.3万元，同比增速分别为3.7%/4.4%/7.6%。

风险提示：开店进度不及预期；原材料价格波动风险；食品安全风险。