作者：中國外匯投資研究院金融分析師  李鋼

近日美債收益率隨着美聯儲緊縮預期增強而不斷升高，市場對美元流動性收緊擔憂愈發明顯，投資資金轉場流動造成“美債被拋售”的表象。當前美國國債規模已達29.7萬億美元，而美聯儲持有規模高達5.68萬億美元，其中5~10年及10年期以上國債規模佔比42%。由此，美聯儲政策變動對美債市場有較大影響，繼而市場中美債持有者或買賣方的資金流動將加劇美元和相關資產動盪局面。

尤其是美債持有者結構的變動或新的特徵尚難準確評估，美國財政預算與支出將與去年有鮮明變化，未來發債與還債節奏也將隨之改變，這也是美國經濟中長期增長不確定因素。長期來看，我國、日本及英國依舊維持穩定的美債持有規模，而部分新興市場國家可能擴大美債持有規模。

美債收益率上升順理成章，但存在回落可能

美國國債作爲被全球廣泛認可的安全資產，其價格和收益的漲跌趨勢與美國乃全球經濟形勢和前景預期相關，而短中期趨勢則主要受經濟政策、貨幣流動性和通脹影響。雖然美國經濟在去年第三季度出現增長放緩跡象，但當前美國製造業和服務業PMI數據均顯示實體經濟增長韌性較強，尤其是美國上市公司財報向好較爲突出。這促進了其就業持續改善和增長，最新失業率降至3.9%，並有助保障社會消費和投資的穩定。加之奧密克戎疫情可能對經濟影響相對較小，這提振市場對未來經濟持續向好的樂觀情緒，繼而市場對美債避險性需求逐步降低，這是美債收益率上漲的基礎。

然而，美債收益率中長期或難以持久保持線性上漲態勢，通脹和經濟政策不確定性是美債收益率回落的參數。當前美聯儲主席認爲美國高通脹將持續至明年年中，即使美聯儲緊縮政策能夠一定程度上減輕物價上漲壓力，但市場對通脹不良的擔憂也可能推升美債買需。尤其是隨着美債收益率的上升，投資者可能將其他美元資產的投資資金轉入債券市場，以獲得更穩定回報。此外，美國財政支持政策效果和前景尚難確定，美國中期選舉也將干擾未來財政支出資金的流量，這將影響美聯儲縮表後市場中的資金流動性和流量規模，對美債的安全性存在攪擾。

海外增減美債不變長期結構，日本英國是關鍵

雖然目前美國財政部尚未公佈去年11月之後海外持有美債變動情況，但從美債收益率表現可見市場早已先於美聯儲“拋售”美債之前開始減持美債。從市場歷史經驗來看，市場的“緊縮恐慌”行爲通常在政策最終落實之際開始轉入平淡期，而貨幣流動性拐點也並非決定美債趨勢的決定性因素，尤其海外基本面狀況將是影響美債海外市場持有狀況的關鍵。預計市場當前對美債投資動向並未長期行爲，海外市場買入美債將“抵消”美聯儲“拋售”的衝擊，雖然相較美國國內持有數量相對較少，但海外增持美債將有助於維持美國債務良性循環穩定。

當前海外持有美債規模和排名

當前海外持有美債的國家排名結構與疫情前並無顯著差異，其中日本、中國和英國是海外美債持有前3名，疫情期間美國經濟的動盪並未影響3個國家對美債的信心，且截止到去年10月日本和英國的持有量均較2020年疫情之前有所增長。長期來看，未來日本和英國持有美債數量將維持增長態勢，而我國持有美債總量也將維持動態穩定。日本和英國做爲美國的戰略“盟友”必將繼續配合美國財政的債務管理，尤其是前者未來經濟存在增長“失速”可能，因而其國內資金對美債仍將有較高的需求，而後者對外多邊經貿和政治關係的不確定性也是推動其增持美債參數。

我國美債持有規模受經濟、人民幣匯率和外匯儲備等多重因素影響，中美利差可能干擾市場資金投資和投機動向。此外，部分新興市場國家可能出於抵禦資金外流風險的目的而購入美債，加之匯率和經濟的不確定性突出，這將加大其市場對美債的需求。

綜上所述，目前10年期美債收益率上至1.8%，且未來仍有上升空間，但今年趨勢或以震盪波動爲主，主要波動區間或在1.4-2.2%。雖然美聯儲政策對美債影響較大，但市場當下減持美債意願或在今年中旬之後有所降低，海外投資者持有美債份額將有所提升。日本、英國將繼續增持美債是配合美國戰略需求必然，而我國乃部分新興市場國家也將維持相對穩定的美債買需。尤其是未來全球經濟和政策分化將是影響美債供需參數，而通脹數據可能是主要不確定干擾因素。