據央行數據，截至2021年11月末，我國債券市場託管餘額爲131.7萬億元。11月，銀行間債券市場現券成交22.3萬億元，日均成交10122.2億元，同比增加49.9%，環比增加19.2%。交易所債券市場現券成交3.6萬億元，日均成交1624.7億元，同比增加61.0%，環比增加25.8%。

經中國人民銀行和中國證監會批准，1月20日晚間，上海證券交易所、深圳證券交易所、全國銀行間同業拆借中心、中國證券登記結算有限責任公司、銀行間市場清算所股份有限公司（以下簡稱“兩市場基礎設施機構”）聯合發佈了《銀行間債券市場與交易所債券市場互聯互通業務暫行辦法》（下稱《暫行辦法》），境內債券市場互聯互通機制建設取得重大進展。

分析人士稱，境內債券市場互聯互通的落地實施，具有重要而深遠的戰略意義：一是有助於便利債券跨市場發行與交易，促進資金等要素自由流動，形成統一市場和統一價格，爲貨幣政策順暢傳導和宏觀調控有效實施奠定堅實基礎，並可進一步推動人民幣國際化。二是有利於提升我國債券市場基礎設施服務水平和效率，推動構建以客戶爲中心、適度競爭的債券市場基礎設施服務體系，更好地服務實體經濟。

分割的壞處：市場同質化 價格波動劇烈

所謂“互聯互通”是指銀行間債市與交易所債市的投資者通過兩個市場相關基礎設施機構連接，買賣兩個市場交易流通債券的機制安排。

近年來，我國債券市場發展迅速，市場規模已躍居全球第二。同時，產品序列日益完整，交易工具不斷豐富。但事實上，由於歷史原因，兩個市場的聯通融合長期處於較低水平，導致境內債券市場在價格發現、流動性等方面存在不足。

中國人民銀行金融研究所所長周誠君去年早些時候曾撰文稱，我國債券市場的分割，導致不同市場的參與者同質性比較強。由於不同市場的准入要求、不同託管機構的開戶條件都有明確標準，在市場主體不容易進行跨市場交易的情況下，在同一市場交易或託管機構開戶的市場參與者往往呈現同質化傾向，在需求和供給上容易趨同。

“比如說，當市場流動性短缺的時候，那麼大多數機構都會面臨短缺。由於價格發現功能不足，這很容易人爲加劇市場的波動。”一位債券交易員告訴記者。

周誠君認爲，分割的市場，不太容易分散化地容納各種不同預期和風險偏好的市場主體進入市場，並進行廣泛的交易，達成需求和供給的均衡，形成一個比較合理的均衡價格。價格形成機制會存在問題，不能比較完整地形成真正市場化的收益率曲線。

證券時報記者注意到，爲進一步增強債券市場服務實體經濟的能力，黨中央、國務院於2020年4月明確提出“推進債券市場互聯互通”。人民銀行和證監會於2020年7月發佈聯合公告（〔2020〕第7號），同意兩市場基礎設施機構開展互聯互通合作，並決定由上海證券交易所牽頭組織兩市場基礎設施機構，聯合推進機制建設各項具體工作。

市場效率極大提升：“一點接入”無需雙邊開戶

《暫行辦法》全文共51條，內容涵蓋原則規定、通用規則、具體安排、監測監管等，明確了機制總體安排和業務要點，併爲下位規則提供了制定依據和制度空間。

具體來說，互聯互通擬在尊重兩市場現有掛牌流通模式、現有賬戶體系及交易結算規則的基礎上，通過前臺和後臺基礎設施連接實現訂單路由和名義持有，且聯通方向包括“通銀行間”和“通交易所”。因此，交易所債市的機構類專業投資者和銀行間債市成員無需雙邊開戶和改變習慣，即可實現“一點接入”，高效便捷地參與對方市場的債券現券認購及交易。

國泰君安分析師覃漢此前分析認爲，中長期來看，互聯互通對債市發展大有裨益。對於債券發行方，有助於形成統一市場和統一價格，定價更加合理，有助於發行人降低融資成本。對於債券投資者，直接擴大了交易所市場的參與主體，提高了證券市場的需求和活躍度。

國盛證券固收團隊表示，推進債券市場互聯互通，能夠幫助疏通貨幣政策傳導渠道，助力寬信用，提高央行貨幣政策對信用債市場的影響強度。

戰略意義深遠：債市從此大一統！

《暫行辦法》系以境內債券市場的規律和特點爲依歸，歷經多輪意見徵求和調整完善而形成，其內容充分體現瞭如下原則思路：一是全面覆蓋。規則條文實現了對業務範圍和業務環節的全面覆蓋，爲機制運行提供充足的原則性依據。二是平穩實施。以求同尊異爲原則推進制度構建，通過微觀設計穩妥推進機制創新。三是務求實效。着力實現管制適度和服務優化，更好發揮互聯互通服務實體經濟的實際效能。四是防範風險。強化對異常交易等行爲的監管和打擊，確保機制實現健康長遠發展。

以《暫行辦法》的發佈爲基礎，實現境內債券市場互聯互通的落地實施，具有重要而深遠的戰略意義：一是有助於便利債券跨市場發行與交易，促進資金等要素自由流動，形成統一市場和統一價格，爲貨幣政策順暢傳導和宏觀調控有效實施奠定堅實基礎，並可進一步推動人民幣國際化。二是有利於提升我國債券市場基礎設施服務水平和效率，推動構建以客戶爲中心、適度競爭的債券市場基礎設施服務體系，更好地服務實體經濟。

據介紹，此次互聯互通涉及的上海證券交易所、深圳證券交易所、全國銀行間同業拆借中心、中國證券登記結算有限責任公司、銀行間市場清算所股份有限公司等兩市場基礎設施機構，將在人民銀行和證監會指導下，以聯合公告和《暫行辦法》爲基本依據，以“穩妥有序、風險可控”爲總體原則，繼續全力推進技術系統開發、合作協議簽署等各項工作，以明確並完善業務運行具體安排，力爭實現機制如期落地。

同時，根據聯合公告，在互聯互通機制實現的同時，國家開發銀行和政策性銀行、國有商業銀行、股份制商業銀行、城市商業銀行、在華外資銀行以及境內上市的其他銀行，可以選擇通過互聯互通機制或者以直接開戶的方式參與交易所債券市場現券協議交易。因此，交易所債券市場也將針對上述銀行的直接參與事宜，積極穩妥地做好各項準備工作。