原標題:國泰君安:SLF利率“跟隨式”調降 影響幾何?

來源:國君宏觀研究

摘要

【國泰君安:SLF利率“跟隨式”調降 影響幾何?】此次SLF利率調降爲“跟隨式”調降,將有效平穩銀行對資金面預期,推進SLF利率向MLF、OMO利率靠攏,收窄利率走廊幅度,也將使得貨幣端後續更好地配合2022年的財政週期反彈,以及避免債市加槓桿帶來金融風險的升溫,有利於實現“把貨幣政策工具箱開得再大一些”,助力信用逐漸變寬。

導讀

此次SLF利率調降爲“跟隨式”調降,將有效平穩銀行對資金面預期,推進SLF利率向MLF、OMO利率靠攏,收窄利率走廊幅度,也將使得貨幣端後續更好地配合2022年的財政週期反彈,以及避免債市加槓桿帶來金融風險的升溫,有利於實現“把貨幣政策工具箱開得再大一些”,助力信用逐漸變寬。

正文

事件:自1月17日起,常備借貸便利(SLF)利率隔夜品種爲2.95%,7天期品種爲3.10%,1個月期品種爲3.45%,均下調10BP。

1、SLF利率爲何調降?

跟隨MLF、OMO降息,符合預期。從歷史調降規律看,2016年後,SLF利率從不單獨調整。SLF利率的下調往往在OMO、MLF利率調降之後,並且幅度保持一致。此前最近一次爲2020年4月,在OMO利率連續下調後一次調降30BP。因此,當前SLF利率跟隨政策利率下調,符合市場預期。

2、SLF利率調降,影響幾何?

1)有利於發揮SLF利率走廊上限的作用,呼應2021年9月央行提出的“要把推動常備借貸便利操作方式改革作爲當前的重要工作來做”。SLF利率在2015年後定位爲利率走廊上限,通常爲銀行在銀行間市場拆借最高的資金成本。從歷史上看,在流動性快速收緊,其餘資金利率明顯高於SLF利率時,銀行會向央行申請SLF,比如2020年11月永煤事件。而目前該工具操作對象已經覆蓋各類商業銀行,且不限量。此次調降將激勵銀行在資金緊張時運用該工具申請資金,特別是處於流動性分層末端的中小銀行,進而平穩銀行對資金面的預期。

2)有利於推進OMO向MLF、OMO利率靠攏,收窄利率走廊幅度。此次隔夜品種降至2.95%、7天SLF利率降至3.1%,收窄R001波幅,爲R007封頂。雖然歷史上少見SLF單獨調整,但MLF、OMO利率下調並不必然意味着SLF利率的調整,此次SLF跟隨調降之後,我國的利率走廊上下限的寬幅從270BP(3.05%-0.35%)下降至260BP(2.95%-0.35%)。這意味着在未來的月末(季末)、跨年、春節、繳稅、繳準、政府債放量等短期干擾時,市場利率波動區間有望收窄,更好地實現市場利率圍繞政策利率窄幅波動。

3)由於利率走廊收窄後,資金面波動幅度有望收斂,則在後續面對流動性短期衝擊時,央行爲實現“削峯填谷”而頻繁進行OMO投放對沖的操作壓力將得以適度減輕,也能更好地配合2022年的財政發力。

4)有利於控制債市加槓桿(滾隔夜、滾7天)帶來的金融風險。目前我國短端隔夜利率波動較大,且當前債市滾隔夜成交量較大,1月20日再次突破5.0萬億。此次MLF、OMO利率超預期調降10BP後,貨幣端流動性持續寬鬆,債市加槓桿行爲出現類似於2020年4月、2020年12月之後的上行,使得資金利率在後續短期干擾中更容易出現波動。此次SLF利率調降可以進一步發揮上限職能,降低R001、R007的波動幅度,有效避免金融風險升溫。

5)有利於實現“把貨幣政策工具箱開得再大一些”,助力信用逐漸變寬。由於SLF作爲上限調降後,銀行對流動性備付需求有望進一步下降,進而有利於推進銀行信貸投放。雖然SLF利率調降主要作用於銀行間流動性,仍屬於“寬貨幣”範疇,但跟隨MLF調降再次確認了“寬貨幣”,助力信用逐漸變寬。

3、往後看,還有哪些“價-量”的工具可期?

我們認爲後續降準降息空間仍有。1)2、3月以及二季度初期均是降MLF、OMO利率的觀察時點,2)屆時LPR利率也有跟隨調降可能。3)降準也仍可期,目前8.4%的準備金率仍有50-100BP的下調空間。4)再貸款再貼現中的支農支小再貸款部分已降0.25個百分點,後續也有空間。5)而目前利率走廊下限超儲利率已處於0.35%的低位,下行空間最爲有限,但調降該利率將明顯釋放超儲,助力信貸投放。

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