原標題：14天逆回購減價加量，短期內債牛趨勢料持續

在二季度之前債市仍然順風。

時隔1月，央行重啓14天期逆回購操作，這是2022年央行首次開展14天逆回購操作。1月24日，央行發佈消息稱，爲維護春節前流動性平穩，以利率招標方式開展了1500億元14天期逆回購操作。隨後在1月25日，央行延續了這一操作。

兩天共計3000億元的逆回購投放，平抑了節前流動性波動；與此同時，此次14天逆回購中標利率也有下降，爲2.25%，較此前的2.35%下降了10個基點。光大銀行宏觀分析師周茂華對記者稱，調降14天期逆回購利率，屬於此前央行降息的“配套”動作。

近來爲應對經濟增速的下行壓力，央行調降各政策利率10個基點。在此背景下，國債利率持續下行，1月24日，10年國債到期收益率下行突破2.7%，續創逾20個月新低；不過到了25日，債券市場期現貨均走弱，中短端調整幅度較大。但在業內人士看來，在二季度之前債市仍然順風，當前利率的下行趨勢或未完結，預計底部在2.6%附近，調整風險可能出現在今年第二季度。

14天逆回購重啓

臨近春節，公開市場操作出現新變化。在1月24日的操作中，央行重啓了14天逆回購操作，並加大了操作規模；到了1月25日，央行延續上一日操作，繼續開展1500億元14天期逆回購操作。

公開信息顯示，24日和25日均有500億元的逆回購到期，因而對沖到期規模外，央行兩日共實現淨投放1000億元。在業內人士看來，逆回購操作期限由7天期變爲14天期，體現了央行護航節前流動性的意圖。

自1月24日起，7天期逆回購已可跨農曆春節假期，實際資金佔用期限和14天期逆回購相當。有分析稱，若繼續開展7天期逆回購操作，利率卻低於14天期逆回購，會造成期限利差的扭曲，而開展14天期逆回購操作可避免這一點，這在以往中的節假日前也較爲常見。

同時，從規模上看，央行近兩日均加大了逆回購操作規模。這主要是考慮到，臨近春節假期，銀行現金投放增多，加上繳稅、地方債發行繳款等因素影響，機構對流動性需求增加。

還值得一提的是，此次14天逆回購中標利率由此前的2.35%下調爲2.25%，這被市場視爲央行降息的“配套”動作。近日，央行調降各政策利率10個基點，包括中期借貸便利操作（MLF）、常備借貸便利操作（SLF）等，引導市場利率適度下行，因此14天逆回購利率下調並不意外。周茂華表示，這將有效降低實體經濟融資成本，激發微觀主體活力，提振內需。

央行貨幣政策司司長孫國峯此前在國新辦新聞發佈會上稱，此次中期借貸便利和公開市場操作中標利率下降，體現了貨幣政策主動作爲、靠前發力，有利於提振市場信心，通過LPR（貸款市場報價利率）傳導降低企業貸款利率，促進債券利率下行，推動企業綜合融資成本穩中有降，有助於激發市場主體融資需求，增強信貸總量增長穩定性，支持國債和地方債發行，穩定經濟大盤，保持內部均衡和外部均衡的平衡。

整體而言，近期央行公開市場操作呈現“量增價降”的特徵，期限方面，7+14天靈活操作。周茂華認爲，這釋放了央行將維持流動性合理充裕格局，資金面平穩跨節無憂。根據以往經驗，爲對沖春節、繳稅、居民現金需求增加等方面短期擾動因素，央行通常會根據市場資金需求情況，加大流動性投放，以平穩資金面。

目前來看，連續淨投放之下，銀行間市場隔夜等春節前到期資金供求均衡，資金利率波動有限。

Wind資訊數據顯示，1月24日，上海銀行間同業拆放利率（Shibor）方面，各品種漲跌互現。其中隔夜品種報1.935%，較上一個交易日下行12.8個BP；7天期品種報2.132%，較上一個交易日上行2個BP；14天期品種報2.435%，較上一個交易日上行6.7個BP。

到了1月25日，Shibor多個品種下行，其中，隔夜品種報1.931%，下跌0.4個BP；7天期品種報2.093%，下跌3.9個BP；3個月品種報2.464%，下跌0.1個BP。

10年期國債突破2.7%關口

在近期降息背景下，債市開啓了連續多日的上漲行情，國債利率持續下行。尤其是在1月24日，10年期國債到期收益率下行突破2.7%，1年國債到期收益率下行突破2%。

具體來看，Wind資訊顯示，1月24日，國債期貨全線收漲，10年期主力合約漲0.16%，5年期主力合約漲0.15%，2年期主力合約漲0.05%，三大主力合約均續創近20個月收盤新高。

同時，銀行間主要利率債收益率也出現明顯下行，截至24日17時，10年期國債活躍券收益率下行3.5BP跌破2.70%關口報2.6725%，續創逾20個月新低；10年期國開活躍券收益率下行3.55BP；5年期國債活躍券收益率下行5BP，5年期國債活躍券收益率下行7.68BP，5年期國開活躍券收益率下行5.25BP。

但到了1月25日，債券市場止盈浮現，期現貨均走弱。其中，10年期主力合約漲0.01%，5年期主力合約跌0.14%，2年期主力合約跌0.09%；銀行間主要利率債收益率普遍上行，中短券調整幅度較大。截至25日16：50，10年期國開活躍券收益率上行1.75BP，10年期國債活躍券收益率上行2BP，5年期國開活躍券收益率上行4BP，5年期國債活躍券收益率上行4.75BP。

儘管25日債券市場表現較弱，多位業內人士認爲，短期內債牛行情並不會結束。當前，寬貨幣和寬信用仍在較量，寬信用的預期還有待一季度經濟金融數據的落地和驗證。

中信證券聯席首席經濟學家明明稱，目前貨幣政策仍然處於寬鬆週期之中，後續仍然有降息降準的空間；而且從貨幣政策寬鬆啓動到寬信用效果顯現至少還存在一個季度的時滯；此外，信用底的成色仍然有待確認。利率的下行趨勢或未完結，預計底部在2.6%附近，調整風險可能出現在二季度。

東方金誠高級分析師馮琳表示，未來債市走向關鍵要看基本面和貨幣政策的邊際走向。一方面，從基本面看，此前公佈的四季度GDP兩年平均增速雖有所改善，但“生產強、需求弱”的特徵明顯，12月房地產投資和消費下滑幅度均超出預期，在疫情再起擾動居民消費、財政發力程度不明朗的情況下，基本面對債市仍有利。

另一方面，馮琳稱，從貨幣政策來看，穩增長和寬信用尚未實質性見效，貨幣政策仍處寬鬆窗口期，基於此，我們仍認爲本輪牛市行情還未結束，利率低點大概率不會止步於2.7%。

國泰君安固收團隊也提及，從過去15年的歷史數據來看，一季度做多利率債的勝率很高。對標到2022年，當前央行“放水”和信貸投放、地方債供給偏緩構成供需錯配，資產荒的矛盾仍舊存在而微觀交易結構相對良好，基本面將持續利好利率債表現。