來源：證券市場週刊

多項財務異常表明，科順股份2021年存在業績大洗澡之嫌，目的是爲了降低股權激勵達標難度。

本刊記者  杜鵬/文

2022年1月12日晚間，科順股份（300737.SZ）發佈業績預告，2021年實現淨利潤6.3億元至8億元，同比下降10.15%-29.24%；扣非淨利潤5.7億元至7.4億元，同比下降16.48%-35.66%。

消息發佈後，1月13日，公司股價開盤便接近跌停，收盤下跌9.44%，全天成交7.65億元；1月15日，公司股價再度重挫6.49%，全天成交5.51億元；三個交易日市值蒸發26.59億元，投資人損失慘重。

這份業績預告大幅低於市場預期，被市場質疑並不正常。一方面，公司2021年四季度盈利能力環比大幅惡化，與主要原材料價格趨勢不相符，也與同行業內可比對象完全相背離；另一方面，機構質疑公司在壞賬計提方面較以往過於謹慎。種種財務異常表明科順股份存在業績洗澡之嫌，目的是爲了降低股權激勵達標難度，以及護航員工持股計劃以低價完成二級市場買入。

涉嫌業績洗澡

根據Wind資訊，在業績預告發布前的1月11日，機構預期科順股份2021全年淨利潤平均值爲10.58億元，同比增長18.87%，而其預告淨利潤僅爲機構預測均值的59.55%-75.61%，差額最大4.28億元，嚴重低於市場預期。

科順股份主營業務爲防水材料，產品涵蓋防水卷材、防水塗料兩大類100多個品種。A股市場以防水材料爲主業的上市公司還有東方雨虹和凱倫股份。東方雨虹業績快報顯示，2021年實現淨利潤41.85億元，同比增長23.5%；扣非淨利潤38.85億元，同比增長25.68%。科順股份業績表現與東方雨虹完全是相背而行，兩者似乎根本不屬於同一行業。

對於這份業績預告，市場質疑科順股份存在業績洗澡之嫌。

科順股份業績預告稱，2021年，公司發貨保持穩健增長，但瀝青、乳液等上游原材料價格大幅上漲，導致公司生產成本相應上漲，銷售毛利率有所下降，以及計提應收賬款壞賬準備所致。

防水材料成本中原材料一般佔比90%，上游原材料主要是瀝青、膜類、聚酯胎基、SBS改性劑、聚醚等石化產品，與石油化工產業息息相關。一般來說，瀝青佔防水原材料的30%，其價格對防水企業成本影響較大，與防水企業毛利率呈負相關趨勢。

根據Wind資訊統計，2021年前三個季度，瀝青期貨結算價（活躍合約）的均值分別爲2888元/噸、3116元/噸、3229元/噸，科順股份2021年前面三個季度的毛利率分別爲32.13%、30.78%、29.95%，符合瀝青價格變動趨勢。

2021年四季度，瀝青期貨結算價（活躍合約）均值3050元/噸，較三季度回落5.54%，科順股份2021年四季度毛利率應該較三季度有所回升，進而推動淨利率環比上升。

然而，根據業績預告，科順股份2021年四季度淨利潤爲虧損0.43億元至盈利1.27億元，即便按照2020年四季度營業收入19.02億元計算，2021年四季度淨利率在-2.26%至6.68%，相比三季度10.57%的淨利率環比下降3.89-12.83個百分點，與期間瀝青價格變動完全背離。

與同行進行比較的話，科順股份2021年四季度盈利能力變動也是表現異常。東方雨虹2021年三季度、四季度淨利率分別爲13.63%、16.37%，四季度環比上升2.74個百分點，與瀝青價格變動趨勢相符。

事實表明，科順股份可能通過改變發出存貨計價方法等手段來做低利潤，以實現業績洗澡的目的。

壞賬增加是科順股份2021年四季度業績爆雷的另外一個原因。對此，中信證券研究報告認爲，公司全年利潤不及預期的重要因素之一在於對部分存在潛在信用風險的地產客戶的應收款按單項計提了一定比例的信用減值損失，金額在1億-2億元。

壞賬準備採取怎樣的計提方法和計提多大比例，選擇權完全在上市公司，不排除某些上市公司會出於利潤調控的目的定出偏低或偏高的計提比例。

天風證券研究報告認爲，公司經營穩健，高風險客戶較少，預計計提減值主要出於政策謹慎性，實際風險較小。中泰證券稱，此次較全面的計提給了公司輕裝上陣再出發機會。這說明，機構也傾向於認爲公司存在業績洗澡之嫌。

護航股權激勵

科順股份業績洗澡的目的並不單純。

2021年11月9日，科順股份發佈2021年限制性股票激勵計劃，計劃向391人授予2000萬股，首次授予價格爲8.5元/股。公司2022年1月18日收盤價14.84元/股，授予價僅爲收盤價的57%。按照目前價格計算，激勵股份市值有2.97億元。

本次股權激勵的考覈目標爲以2021年淨利潤爲基數，2022-2024年淨利潤增長分別不低於25%、56%和95%，且經營性現金流量淨額均大於零。

對於上述考覈目標，市場當時給予正面肯定，股價出現不小漲幅。科順股份2020年淨利潤8.9億元，機構彼時預期2021年淨利潤同比增長18.87%至10.58億元。照此計算，股權激勵要求的2022-2024年淨利潤達標值分別爲13.23億元、16.5億元、20.63億元，2024年達標值較2020年淨利潤將增長132%，超出不少投資人預期。

然而，在業績洗澡之後，本次股權激勵達標難度將大幅下降。按照2021年業績預告下限6.3億元計算，股權激勵要求的2022-2024年淨利潤達標值分別爲7.88億元、9.83億元、12.29億元，較之前的市場預期值大幅縮水。科順股份2020年淨利潤8.9億元，2022年淨利潤即便少於2020年也可以完成激勵考覈，2023年淨利潤只需比2020年增長10.45%，即可完成考覈。

按照2021年業績預告上限8億元計算，股權激勵要求的2022-2024年淨利潤達標值分別爲10億元、12.48億元、15.6億元，雖然均超過2020年淨利潤，但同樣較市場預期值有不少縮水，其中2024年達標值較預期值縮水5.03億元。

考慮到還有一筆收購併表貢獻業績，股權激勵達標難度進一步拉低。2021年8月16日晚間，科順股份發佈重大資產重組草案，擬購買豐澤股份93.54%股權，交易價格爲4.6億元，購買資產的發行價格爲12.97元/股。

豐澤股份主要爲鐵路、公路等重大工程提供技術支持，主營支座、止水帶和伸縮裝置等產品。交易雙方簽訂《業績承諾補償協議》，如2021年完成交割，豐澤股份2021-2023年扣非淨利分別不低於4200萬元、5040萬元、6048萬元，如未完成則承諾延遲一年計算。

目前，本次交易事項已經通過發審委審覈，預計2022年可以完成並表。本次交易並表之後，樂觀按照2021年業績預告上限測算，上市公司原有業務2022年淨利潤相比2020年僅需增長7.64%就可以完成業績考覈。

除了上面的股權激勵以外，科順股份還在同一日推出了員工持股計劃，業績大洗澡將有利於員工持股計劃的加速落實。

根據公告，科順股份擬設立資產管理計劃，資管計劃籌集資金總額上限爲8億元，擬按照不超過1：1的比例設立優先級份額和劣後級份額，員工持股計劃全額認購劣後級，該員工持股計劃設立時資金總額上限爲4億元，計劃參與員工數量不超過1300人。

員工持股計劃股票來源爲通過二級市場購買等方式，股價自然是越低越有利於計劃實施。2022年1月6日，科順股份公告，員工持股計劃已累計買入公司股票1667萬股，成交金額合計2.62億元，仍有5.38億元資金等待建倉買入。2021年業績預告發布後，公司股價三個交易日大跌14.07%，爲該計劃大筆低價買入上市公司股票提供了絕佳機會。

員工持股計劃完成購買股票之後的鎖定期爲12個月，控股股東、實際控制人陳偉忠爲參與持股計劃的員工資金提供託底保證。

因此，在鎖定期結束之後，無論是參與計劃的衆多員工還是實控人陳偉忠，都希望看到二級市場股價較購買成本有大幅上漲。在對2021年業績大洗澡之後，2022年及後續年份業績可以在低基數之下實現更高增長，對鎖定期結束後的股價構成直接利好。

科順股份通過業績洗澡護航激勵計劃也從某種程度上說明，其主業增長正在面臨不少壓力。壓力主要來自兩個方面，一方面是下游房地產企業信用事件頻發，給上游的防水材料造成較大沖擊；另一方面，北新建材、三棵樹等多家實力強勁的企業已經攜重金大舉進入防水材料行業，可能對行業競爭格局產生重大影響，科順股份的行業地位及盈利能力面臨挑戰。