美聯儲恐難複製1994年的經濟軟着陸。

自二戰以來，當美聯儲開啓緊縮貨幣週期，美債收益率曲線倒掛，地緣政治風險升級，以及經濟衰退逐步逼近——這四個要素同時具備時，美股熊市亦應約而至。

“現在，前三個條件已經具備。”獨立投資研究機構CFRA Research首席投資策略師山姆·斯托瓦爾（Sam Stovall）近日在接受第一財經記者專訪時警告稱，一場熊市恐難避免。

經典的案例可追溯至1973年。美聯儲自上世紀70年代初啓動緊縮貨幣政策，1973年第一次石油危機爆發，石油輸出國組織（OPEC）實施禁運導致油價翻了三倍，至次年11月美國CPI同比漲幅已飆升至12.2%，美國經濟於1973年末陷入衰退。

LPL研究的統計數據顯示，1973年的熊市持續時間長達20.7個月，期間標普500指數累計跌幅近50%。

事實上，若回溯美股過去50多年曆史，僅有一次熊市跌幅超20%而經濟未出現衰退的案例，它發生在1987年的股災崩盤期間。

截至週五，標普500指數較1月創下的歷史新高跌幅已達19%，盤中一度輕觸熊市區間，跌幅達20.9%。目前，納指較歷史高位跌幅達30%。

可惜，瀕臨熊市的美股仍無法撼動美聯儲加息的決心。

事實上，美聯儲主席鮑威爾在上週二的一次媒體活動中表示：“這恰恰是我們需要的。”

鮑威爾解釋稱，已經注意到整體金融狀況顯著收緊，近期的市場波動應被視爲投資者提前消化央行未來的加息舉措。美聯儲主席重申，央行對抗通脹的決心不容置疑，即使這可能導致失業率的走高。

截至上週，道指已連續八週周線下跌，創1923年以來最長的周連跌紀錄。標普500指數和納指則連續七週周線下挫，爲2001年互聯網泡沫破滅以來的最長周連跌。

斯托瓦爾認爲，鑑於近期股指的連續下挫，短期內有望觸發反彈。然而，前景堪憂。

“我認爲股指最終仍將面臨更大的下行壓力。這可能來自於美聯儲加速緊縮，抑或是源於企業盈利預期下降。總而言之，波動性將伴隨我們一段時間。”斯托瓦爾警告稱。

上週，全美最大的兩家零售商沃爾瑪和塔吉特（Target）公佈財報顯示，飆升的通脹和仍處於癱瘓狀態的全球供應鏈正嚴重蠶食企業盈利。財報發佈當日，兩家公司的股價分別暴瀉超11%和25%，雙雙創出1987年以來最大單日跌幅。

事實上，對於加速緊縮政策恐拖垮美國經濟的擔憂，正快速“趕超”高通脹帶來的憂慮。

鮑威爾也坦誠，實現經濟軟着陸“是一項具有挑戰性的任務”，但實現“偏軟着陸”（softish landing）的合理途徑仍然很多。

“好比飛機降落時有些許顛簸，但仍是一次很好的着陸。”鮑威爾形容道。

復刻1994？沒那麼簡單！

被聯儲官員引用最多的、傳奇性的完美“軟着陸”發生在1994年。

時年2月，在前主席格林斯潘 （Alan Greenspan）的領導下，美聯儲一年之內7次加息，將聯邦基金目標利率（Fed Funds Target Rate）從3%提升至6%，其中包括2次50個基點加息和1次75個基點加息。 

同年，美國實現4%的經濟增速。至1995年上半年，GDP增幅降至1.3%。

誠然，時不我與的經濟環境和國際局勢令經濟學家擔憂，這一次美聯儲恐難複製28年前的成功經驗。

斯托瓦爾擔憂道：“以往美聯儲開啓緊縮週期時，聯邦基金利率往往高於CPI增幅。然而，現在的情況恰恰相反。”

1994年，格林斯潘在預期到通脹可能走高後，隨即主動地採取加息決策。與此相比，鮑威爾領導下的美聯儲猶豫不決，遲遲未有行動。

據第一財經記者彙總，1994年2月啓動加息前，美國CPI同比漲幅爲2.5%，聯邦基金目標利率爲3%。

與此相比，美聯儲於3月加息前，美國CPI同比漲幅已飆升至7.9%的40年高位，而聯邦基金利率尚在0-0.25%。

這意味着美聯儲需要急起直追，且恐難在不蒙受經濟創傷的情況下緩解通脹。

外部環境更不容樂觀。

1994年《北美自由貿易協定》正式生效，全球化加速發展推動各國貿易往來，並降低美國居民的消費通脹。

如今，俄烏局勢觸發原油和糧食價格暴漲，新冠疫情餘波不斷導致全球供應鏈危機難解，進一步加劇治理通脹的難度。

鮑威爾在接受媒體採訪時也坦誠：“實際上，能否實現軟着陸，或取決於一些我們無法控制的因素。”

斯托瓦爾補充道：“我們面臨的最大不確定性是，美聯儲需要以多大的幅度和多快的速度加息，才能走在通脹曲線的前面。”

福禍相依的熊市與衰退

摩根大通的經濟學家認爲，“財富效應”作用下，投資者會因股市下跌而削減支出。該行測算，投資者每損失1美元的金融財富，一年中的支出就會減少2-3美分。

事實上，衰退和熊市歷來是福禍相依的一對難兄難弟。

統計數據顯示，二戰以來美國經歷的17次熊市或“近”熊市期間，平均跌幅接近30%，平均持續時間11.7個月。

需要指出的是，一旦經濟陷入衰退，熊市往往變得更糟，平均跌幅近35%，平均持續時間超15個月。

高盛預測，美國經濟未來2年內陷入衰退的風險升至35%。

值得慶幸的是，過去20多年的經驗顯示，在不引發金融和信貸危機的情況下，股指暴跌並不會對經濟帶來重大破壞。

斯托瓦爾解釋稱：“鑑於美國經濟是以服務業爲主的經濟，相比製造業爲主的經濟而言，衰退通常不會那麼嚴重。除非美國經濟陷入另一場金融危機，即使出現經濟衰退，也會是相對輕微的。”

2000年3月互聯網泡沫破滅，此後30個月內，納指暴跌78%，標普500指數累計下挫49.1%。

然而，腰斬的股指也未引發經濟嚴重衰退，美國經濟在2001年第一、三季度出現短暫萎縮後隨機反彈，全年仍實現1%的經濟增幅。

與此相比，2007年爆發的次貸危機成爲大蕭條以來最嚴重的經濟危機。

前美聯儲副主席、普林斯頓大學經濟學教授艾倫·布林德（Alan Blinder）統計了1965年以來的11次美聯儲緊縮貨幣週期，其中7次實現了經濟“偏軟着陸”，即經濟萎縮幅度控制在1%附近。

CFRA將今年美國經濟增速預測從4.7%調降至2.9%。

斯托瓦爾表示：“這也意味着，今年稍晚時間美聯儲的鷹派姿態有望逐漸轉緩。”

值得一提的是，當經濟衰退得以避免的情況下，熊市平均於23.8%處觸底，平均持續僅7.1個月。其中，在1978年、1998年、2011年和2018年的股指回調過程中，標普500指數均一度自高位跌超19%後，觸底反彈。

上週五，標普500指數較1月創下的歷史新高跌幅已達19%。斯托瓦爾預計，標普500指數最晚有望於今年三季度觸底。