華爾街見聞

一場“貨幣危機”能否改變日本央行的心意？

進入2022年，日本央行在全球加息浪潮中堅持寬鬆的貨幣政策，石油價格持續上漲加上貿易順差不斷縮小，日元加速貶值。

4月份，日元實際購買力創50年來新低。日本央行基於國際清算銀行數字在週一發佈的數據顯示，日元實際有效匯率跌至60.9，爲1971年8月以來最低。稍早前，日元兌美元的名義匯率4月份跌破130至20年低點。

按照過去的思路，日元貶值意味着日本商品更加具有國際競爭力，有利於刺激出口，最終拉動日本經濟。但現在情況變了，日元貶值不僅不能有效提振經濟，反而令日本企業和家庭叫苦不迭。

摩根大通近期的一項分析稱，日元跌跌不休可能遠未結束，隨着企業和家庭資本逃離日元，日本或將陷入一場“貨幣危機”。如果小摩一語成讖，日本央行還能坐視不理嗎？

國內企業資本外逃，日元遭到拋棄。2013年以來，日本企業不斷增加對外直接投資。從2013年到2021年的9年間，日本對外直接投資總計137萬億日元，是之前9年的兩倍多；而在同一個時期，日本經常賬戶盈餘不但沒有增加，反而出現下滑。

進口增加，貿易順差縮小。由於日企將生產基地轉移至海外，原本就資源匱乏的日本對進口的依賴度增加。從2011年到2014年的4年間，由於油價上漲以及從亞洲其他國家進口的增加，日本貿易收支惡化了20萬億日元。2015年，油價出現暴跌，但由於從亞洲、歐洲地進口的增加，日本貿易盈餘也沒能實現大幅增長。

此外，經常賬戶盈餘對於支撐日元並沒什麼幫助。摩根大通表示，雖然目前日本的經常賬戶大部分處於盈餘狀態，但是其中很大一部分很有可能沒有回到日本，而是進行了再投資。

由於日元持續貶值，投資者不願意再持有日元。

訪日遊客數量出現斷崖式下跌。日本作爲一個旅遊大國，遊客對日元的需求一直可觀。日元貶值能夠吸引更多遊客，拉動旅遊業增長，因此訪日遊客通常願意持有日元。

然而，在疫情爆發期間，日本封鎖邊境，禁止外國遊客入境，訪日遊客的數量出現斷崖式下跌，日元需求也快速疲軟。

日本央行堅持寬鬆立場，日元加速貶值。在近期的日元拋售潮中，日本央行的寬鬆立場是關鍵。

隨着美聯儲加息“靴子落地”，全球通脹壓力持續攀升，市場對美聯儲加快加息步伐的預期進一步增強，美債收益率持續攀升。而此時的日本央行堅持超寬鬆政策，美國與日本的債券收益率息差進一步擴大，導致日元直線下挫。

石油價格持續上漲也造成日元加速貶值。

日本在工業原料和能源方面高度依賴進口，而大宗商品交易以美元計價，因此每當日本買入大宗商品時，都需要賣出日元兌換美元，再用美元結算大宗商品。

過去一年，在疫情和俄烏衝突共同作用下，供應鏈一再緊張，大宗商品價格大幅攀升，推高日本的進口價格，加劇了日元貶值的趨勢。

摩根大通表示，大宗商品價格上漲和日元貶值預示着惡性循環即將發生。

其次，根據摩根大通的說法，日本央行以控制長端利率的名義將收益率曲線控制（YCC）政策變成了“債務貨幣化”的工具。

據華爾街見聞此前文章，日本央行無視日元暴跌，繼3月的“無限量行動”之後，4月再度無限量購債，並明確表示不會容忍收益率過度攀升。

摩根大通表示：“這種情況（債務貨幣化）持續的時間越長，就越難以逆轉，因爲政府擴大財政支出越來越容易。所以，政府債務將無法承受長端利率的上升。如果日本繼續目前的政策組合，貨幣貶值是自然而然的結果。”

另外，家庭資產外逃或使日本陷入“貨幣危機”。

據日本央行的數據，日本家庭仍持有1000萬億日元的日元存款，佔其持有金融資產的一半。

長久以來，市場上流傳着這樣一句話：“即使只有1%的資產轉移到外幣，日元也會大幅貶值”，不過以前從未發生過這種情況。然而，現在的形勢不同了，家庭資產的去留對日元的影響至關重要。

首先，由於工資沒有增長加上日元貶值，日本人顯然比以前更窮。從2000年至2020年，日本實際工資水平在經合組織國家中從第三位下降至第二十位。不少日本人可能會傾向於持有外幣，來應對不斷飆升的能源和食品價格和國際旅行價格。

其次，投資外匯的難度比以前低得多。即使銀行不營業，也可以用智能手機進行外匯存款。

另外，日本龐大的老年人羣體持有大部分存款，但今天的老年人不同於過去的老年人，即使是80多歲的人也可以使用智能手機。這意味着投資外匯對於他們而言更加方便。

摩根大通表示，如果電費、食品價格繼續上漲，美元兌日元突破135，日本與別國的債券收益率息差繼續擴大，或者日元套利交易加劇，日本家庭資產將紛紛逃離日元，屆時日本將陷入一場貨幣危機。

該行認爲，2002年1月的135高點是日本人的下一個“心理防線”，而再接下來就是1998年8月的147日元。

根據摩根大通的說法，對外開放旅遊業對提振日元的意義重大。數據顯示，2019年約3200萬旅日遊客總計消費4.8萬億日元，是當年0.2萬億日元貿易順差的24倍。

5月17日，日本國土交通省發佈消息稱，正式開始面向外國遊客，試點少人數旅行團入境，與此同時，日本計劃在6月份會逐步開放遊客入境。另外，每天的入境上限人數也會從6月1日開始從目前的1萬人上升到一天2萬人，但這個數字與2019年的每天8.7萬人相比仍然非常小。

外國投資者和日本企業抄底日元。如果日本政府採取措施，鼓勵本土和外國企業和投資者增加在日本的投資，資本回流或許可以支撐日元。

10年期美債收益率下降。這種情況可能性不大，華爾街見聞此前提及，投資者正在押注美日利差將進一步擴大。有激進觀點認爲，美元兌日元130的匯率只是一個開始，該貨幣對可能在明年3月底達到150。

日本央行貨幣政策正常化？對於持續貶值的日元，日本央行堅持“見死不救”的立場，行長黑田東彥一直堅稱眼下他會堅持目前的利率設定。

華爾街見聞此前提及，日本央行態度轉變的關鍵在於通脹，而不是日元。上週五的一份政府報告顯示，雖然4月份日本通脹率已經達到2%的日本央行目標水平，但仍遠落後於漲幅超過8%的美國和歐洲。

那麼，如果真的像摩根大通所說，當日本陷入一場“貨幣危機”，日本央行能否改變心意？