3月11日，美國證券交易監督委員會（SEC）將首批5只中概股列入預摘牌名單，中概股集體退市風險加大，股價也開始劇烈波動。

5月11日，貝殼在港交所雙重上市；5月20日，蔚來汽車在新加坡證券交易所掛牌上市，成爲首家在紐約、香港和新加坡三地上市的中資企業，新加坡也成爲近期中概股再上市的新選擇。

近期滴滴決定退市後雖然暫時還不確定何時何地再上市，但關注度頗高。

數量龐大的中概股羣體未來資本市場動向值得關注。

中概股集體退市？列入預摘牌≠馬上退市

3月11日，SEC發佈公告，依據《外國公司問責法案》將百濟神州、百勝中國、再鼎醫藥、盛美半導體以及和黃醫藥5家公司列入預摘牌名單。截至5月20日，SEC已先後將148家中概股公司列入這份名單。

擁有中美兩國執業律師資格的華商律師事務所律師劉文卓告訴證券時報記者，中概股被列入預摘牌名單是因爲不符合《外國公司問責法案》的披露和審計要求，而SEC採取滾動識別的方式來識別沒有滿足該披露義務的發行人。在美上市的中概股公司只要披露了年報就會被識別出來，並列入預摘牌名單。

被列入預摘牌名單的公司，有15天時間提交相關材料來進行申辯。但劉文卓認爲，SEC並未明確該材料必須包括哪些內容。結合《外國公司問責法案》出臺以來的立法文件和評論意見，劉文卓認爲中概股企業需要披露的內容包括政府持股比例、政府是否對公司擁有控股權等問題。但具體信息要披露到什麼程度，美國監管機構從來沒有明確表態，甚至沒有提供過清單。站在中概股的角度，根據2019年修訂的《證券法》第177條規定，“境外證券監督管理機構不得在中國境內直接進行調查取證等活動”，未經中國證券監督管理委員會等部門同意，任何人不得向境外提供與證券業務活動有關的文件和資料。所以，列入預摘牌名單的中概股極少提交申辯材料。這也導致申辯期過後，已有40家預摘牌名單中的企業進入確定摘牌名單。

國內視頻平臺愛奇藝在列入預摘牌名單後曾公告稱，這是美國監管部門執行《外國公司問責法案》及相關實施細則的一個常規程序，但不意味着公司的美國存托股票將會於近期被強制摘牌和退市。愛奇藝表示，“我們將積極謀求解決方案，保護股東利益。”

但按照目前的發展態勢，所有的中概股都將進入確定摘牌名單。而如果連續三年進入這份名單，將會被強制退市。

根據證券時報記者統計，截至5月20日，在紐交所和納斯達克上市的中國概念股共有273只，主要集中在軟件服務（62只）、零售（31只）、消費者服務（32只）、生物製藥（20只）等。

在SEC的強勢監管政策出臺後，中概股股價曾經出現大幅波動。華興證券（香港）研究部首席經濟學家兼首席策略分析師龐溟接受證券時報記者採訪時表示，中概股短期來看有可能繼續面臨一定的市場情緒波動。公司後續應持續加大合規力度和持續評估退市風險，在尋求審計意見和法律意見方面的成本以及合規成本將會增加。公司也應注意現有的債務合約及衍生品合約，以防退市被認定爲違約事件或觸發控制權變更等條款。

中概股再上市地選擇 

香港成首選 新加坡成黑馬

退市從擔憂到進入法律流程，讓中概股不得不加快尋找新的上市地點。

5月11日，貝殼正式在港交所掛牌交易，成爲首家以“雙重主要上市+介紹上市”形式返港的中概股。此前百濟神州、小鵬汽車、理想汽車、知乎等中概股均通過雙重上市的形式返港。5月20日，國內造車新勢力代表之一，蔚來汽車登陸新加坡交易所主板，成爲全球首家在美國、香港、新加坡三地上市的智能電動汽車企業。

蔚來和貝殼只是中概股尋求安全感的縮影。

根據港交所公佈的數據，目前已有27只中概股以不同形式迴歸港股，其中，5只爲私有化退市後上市，包括中國飛鶴、藥明康德、易居中國、三生製藥和樂逗遊戲；6只爲雙重上市，16只爲二次上市。近期，嗶哩嗶哩發佈公告宣佈向港交所申請將其香港第二上市地位轉換爲主要上市，該申請已收到港交所發出的確認。

對於中概股再上市地的選擇，龐溟認爲，港交所仍是首選。相比A股市場，出於境外融資需要、投資者基礎、行業受監管情況、紅籌與VIE結構上市便利度、港股市場持續創新和改革等各方面考慮，預計擬上市企業和考慮迴歸的中概股現階段仍將優先選擇赴港上市。對符合港股上市資格的中概股來說，未來兩年將會是迴歸的高峯期。

而蔚來三地上市則讓新加坡成爲中概股的新選項。

新加坡交易所北京代表處首席代表謝採含接受證券時報記者採訪時表示，蔚來能夠短時間登陸新交所，是因爲新交所有一套非常完善而且清晰的法律體系和上市規則，非常市場化，企業可以很容易判斷是否滿足上市條件。以二次上市爲例，新交所的二次上市框架採用了發達司法管轄區的概念，讓已經在如美國、中國香港、倫敦、澳大利亞、瑞士等發達司法管轄區的第一上市企業在新加坡二次上市時不添加額外的持續上市責任。企業由此可以快速上市。謝採含強調，新交所的審批效率也很高，能有效幫助企業抓住最佳時間窗口上市。

對於新交所的優勢，謝採含認爲，新交所一向定位比較中立，上市公司可以暢通地和中西方投資人交流，投資交易也比較安全。在新交所進行二次上市能幫助企業開發不同資本市場，分散企業在其他市場的上市和融資風險。新交所也是國際投資者投資股權市場的熱土，對於企業增強市場知名度、引進新的投資人非常有幫助。

謝採含還表示，爲了吸引中概股上市，新交所提供了多種上市方式，如首發IPO、二次上市、介紹上市、兩地第一上市、SPAC、借殼上市、直接上市等。新交所還允許企業股票以多種貨幣交易，除了新加坡元以外，還有人民幣、美元、歐元、英鎊、澳幣、港元。

多家香港中資券商的投行人士接受證券時報記者採訪時也指出，中國企業發展到今天，在世界舞臺有更多的選擇。不論是赴美上市，還是在香港二次上市，還是去新加坡和歐洲，都是在不同市場的融資選擇。從企業的角度來說，更看重的是各地交易所的流通性以及當地市場的投資者結構，是否能幫助企業獲得更好的融資。可能短期政策方面有一定的影響，但是長期而言中國企業在境外上市的機會還是比較好的，選擇也更多元化。

二次上市成主流 雙重上市最穩妥

即使香港成爲中概股再上市的主流選擇，也面臨上市途徑的選擇問題。開源證券海外市場團隊認爲，私有化、A股上市、港交所或新交所雙重上市或二次上市成爲中概股面臨的三條路徑。

今年2月，香港特區政府財政司司長陳茂波發表2022至2023年度財政預算案時就曾提到，香港爲中概股迴流做好準備，包括允許沒有不同投票權架構並屬非創新產業的公司在港第二上市，並給予雙重主要上市的發行人更大靈活性。事實上，今年港交所放寬和降低二次上市門檻以吸引更多公司回港上市，同時爲二次上市公司提供對沖海外風險的“安全墊”。

在放寬和降低二次上市門檻方面，取消同股不同權大中華髮行人第二上市必須是創新產業公司的規定，同時降低二次上市的市值要求；拓寬雙重主要上市接納度方面，對於同股不同權和VIE結構公司，可以選擇直接申請雙重主要上市，無須爲了完全符合港交所的上市規則及指引而改變該等架構；此外，港交所還爲已二次上市的公司提供了上市地位變更的指引，包括髮行人證券的交易大部分由海外交易所轉移到香港、自願轉換至港交所作雙重主要上市、從主要上市海外交易所除牌等幾種情形。

中概股迴歸的三大焦點問題

在中概股集中奔赴港交所後，香港市場如何承接，擬海外上市企業如何應對以及中美監管協商前景仍然是市場關注的焦點。接受證券時報記者採訪的多位業內人士對香港市場和中美監管前景均表示樂觀，但擬上市企業登陸海外資本市場仍需要等待更合適的時機。

集中迴歸 港股能否平穩承接？

中概股陸續赴港上市，對香港市場流動性將產生何種影響，又會否誕生新的投資機會，則是大多數投資者關心的問題。

中金公司梳理了在美上市的中概股，最終篩選出42家公司已經或將在未來3~5年內滿足迴歸港股二次上市條件，其中29家公司當前已符合修訂要求，13家公司在未來3~5年內或將滿足上市條件。據測算，42家可能迴歸的中概股未來3年年均新發融資288億港元，相當於港股2021全年IPO融資規模的9%；如果以無新增融資的介紹上市迴歸，規模將更小。

此外，如果企業後續面臨在美被迫退市，可能會導致一部分受投資範圍、投資工具和其他約束的海外投資者無法直接將股份轉換港股而被迫減持，例如只能納入美股的ETF基金，粗略匡算年均規模可能有126億港元，因此單純的增量算不上很高。若考慮到部分二次上市或雙重主要上市以介紹方式上市，即不發行新股，則實際新增募資規模則會更低。

如果拼多多、騰訊音樂等大市值且符合港股二次上市要求的公司集中在2022年迴歸，測算新增的融資規模可能在400億港元左右。因此，若單看中概股迴歸隱含的新增融資需求，港股市場承接中概股迴歸並沒有太大障礙。

對於市場關心的中概股集中迴歸港股市場，是否可能對港股市場的流動性、交投和估值水平帶來一定壓力，華興證券（香港）研究部首席經濟學家兼首席策略分析師龐溟認爲，考慮到中概股迴歸將逐步推進、在港上市公司股票有望被納入港股通交易範圍、部分在美上市中概股投資者有可能轉爲持有或交易其在港第二上市股份等因素，上述壓力有可能部分得以緩解。中概股在迴歸港股及A股後，更爲靠近本土市場，更有利於戰略佈局、發展規劃、業務協同，其經營模式、商業戰略等更易被投資者理解和跟蹤。由於投資者結構與市場環境的不同，中概股在港上市後，有望獲得更高的關注度、認同度、流動性、交易量和融資能力，因此可能享受更高估值水平。

擬上市企業：棄美赴港不容易

自2021年8月，SEC主席加里·詹斯勒表示暫停中概股通過VIE結構登陸美國資本市場後，至今只有美華國際一家中資企業成功赴美上市。事實上，國內仍有不少中資企業希望赴美上市。但從目前的情況看，無論是登陸美國市場，還是赴港上市，推進都不容易。

“今年我們沒有一個IPO客戶。去年底有一家在港遞交了招股書的企業，因爲時間太久，港交所要求補充披露一季度的財報信息，由於業績下滑太厲害，就直接不交了。”一家服務於赴美上市的第三方機構負責人感慨，“客戶現在首要考慮的是把業務做好，挺過當下比較艱難的經濟形勢，沒有很大的動力去考慮IPO。”

同樣徘徊不定的還有不少企業，去年以來包括小紅書、哈囉出行、喜馬拉雅等明星公司，都傳出赴美上市的消息。但隨着赴美上市的要求和監管政策的制約，這些擬上市公司去美國幾乎都要“戴着鐐銬跳舞”，而何時解除遙遙無期。

“我們非常關注香港市場的動態，但港股二級市場今年以來的表現讓投資人畏懼，做決策也沒那麼容易。”一家之前準備赴美上市的公司投融資負責人表示，“美國是不指望了，但回港是否就是最佳的選擇，現在還在猶豫。目前採取的策略就是繼續融資，在積極找新一輪的投資者，IPO不確定性很大。”

中概股未來：中美監管協商樂觀

即使SEC持續將中概股列入退市名單，但中美監管機構的交流協商仍在繼續，且雙方都釋放相對積極的信號。

在3月10日SEC依據《外國公司問責法》細則將首批5家公司列入初步不符合名單引發市場恐慌後，3月11日凌晨，中國證監會發表公告表示願意通過監管合作解決相關問題。3月16日，國務院副總理劉鶴主持金融委會議表示，目前中美雙方監管機構保持了良好溝通，已取得積極進展，正在致力於形成具體合作方案。中國政府繼續支持各類企業到境外上市。這一表態及時穩定了市場情緒並有效止住了流動性衝擊所帶來的市場急跌。中國證監會副主席方星海近日在出席博鰲亞洲論壇年會時表示，雙方會在不久的將來達成合作協議，使得美國公衆公司會計監督委員會（PCAOB）能夠合情、合理、合法地在中國對從事中概股審計的中國會計師事務所開展檢查。

而落實在法律法規方面，2022年4月，中國證監會就《關於加強境內企業境外發行證券和上市相關保密和檔案管理工作的規定（徵求意見稿）》徵求意見，爲跨境監管合作提供製度保障，這也爲中美監管雙方合作留出了足夠的空間，進一步提升雙方合作的可能性。

中金公司研究部董事總經理、首席策略分析師李求索表示，由於中美監管部門正相向而行並探討實現可持續監管合作的可能性，這在一定程度上打消了市場對中概股極端退市情景的擔憂。雖然暫不能排除中美監管協商過程中可能出現更多不確定性，但雙方達成合作依然是大方向。在中美合作將達成協議的大前提下，李求索認爲，在合規的前提下，多數中概股可持續上市，無需退市；但是部分中概股可能依然無法滿足後續監管要求，進而不得不最終選擇退市。因此從長遠發展的角度考慮，無論在美股退市與否，中概股都應爲不確定性提前準備，未雨綢繆。

編輯：萬健禕