觸及下修條款個券增多 可轉債博弈機會顯現

● 本報記者 連潤

在今年A股市場持續震盪的大背景下，觸發轉股價格下修條款的可轉債數量增多，轉股價格下修的博弈機會逐漸引起市場參與者關注。

業內人士分析，轉股價格下修可迅速提升轉股價值，影響可轉債市場價格，由此產生交易性機會。不過，發行人會否以及在多大程度上調整轉股價，取決於其對促進轉股、稀釋股權等因素的綜合考量，存在一定的不確定性，投資者在參與時應認真選擇標的。

逾200只個券觸發下修條款

今年以來，觸發下修條款的可轉債數量增多。Wind數據顯示，截至5月25日，市場現存的417只公募可轉債中，已有247只觸發下修條款，佔比近六成。

國泰君安固定收益分析師顧一格介紹，可轉債的特別向下修正條款對投資人提供了一種保護。通常情況下，在可轉債存續期間，當可轉債正股在任意30個交易日中至少有15個交易日的收盤價低於當期轉股價格的85%時（個別可轉債設置的條件有所不同），公司董事會有權提議下修轉股價格並提交公司股東大會進行表決。

“今年以來觸發下修條款的可轉債數量佔比過半，主要原因在於權益市場深度調整，衆多可轉債對應正股的價格跌幅較大，容易觸發下修條件。”光大證券首席固收分析師張旭稱，以往在股市表現較差的階段，不少可轉債發行人爲促進投資人轉股，會選擇調整下修條款。

顧一格補充說，下修轉股價可降低強贖難度，還可以提升可轉債關注度，避免回售或到期贖回。不過，觸發條款並不意味着發行人一定會下修轉股價。轉股價下修還需經過發行人董事會提議和股東大會審議兩道程序。

“是否下修轉股價，需綜合考慮促進轉股、股權稀釋等多種因素，涉及可轉債投資人、發行人、發行人股東等多方利益的平衡。”張旭解釋，發行人選擇下修的最大好處在於提升可轉債價值、吸引投資人轉股，從而實現權益融資的根本目的，但這一過程中也會導致老股東的股權被更大程度地稀釋。

機會與風險並存

對於可轉債投資人而言，轉股價下修會帶來什麼好處？顧一格解釋，轉股價下修之後，可轉債的轉股價值會瞬間提升，大幅壓縮轉股溢價率，可轉債跟隨正股上漲的彈性將大幅增強。“轉股價格下降意味着每100元面值的可轉債能夠轉換成更多的股票，因此轉股價格下降將提振轉股價值，進而提高可轉債價格。”張旭稱。

業內人士提示，發行人會否以及在多大程度上調整轉股價存在不確定性，博弈可轉債下修條款，既存在機會也面臨風險。

張旭稱，當發行人董事會提議下修後，投資者往往會將下修到底的預期反映在可轉債價格中，因此董事會公告日的可轉債漲幅往往較大。當股東大會公告下修時，若下修到底，已符合市場預期，漲幅較小；若下修不到底，低於市場預期，則有下跌的風險。

“轉股價下修的下限一般設置爲股東大會召開前20個交易日的正股交易均價和前一交易日均價之間的較高者；如果下修後的轉股價高於這一下限，可以認爲沒有下修到底。”顧一格介紹。

此外，顧一格提示，下修博弈的風險因素還有：下修提議被股東大會否決；從提議下修日到公告下修日期間，部分可轉債可能隨正股下跌。

預判發行人董事會是否會提議下修尤其重要。張旭表示，當可轉債價格低迷時，大股東持有可轉債比例越高，且股權稀釋率越低的品種，下修的可能性越大。他認爲，在已觸發下修條款的可轉債中，價格在120元以下、大股東持有比例在20%及以上、轉股後股權稀釋率在15%左右的部分可轉債，博弈機會相對更大一些。