來源：中國財富管理50人論壇

近日，中國財富管理50人論壇財富管理專委會舉辦“個人養老金三支柱發展策略研討會”，中歐基金管理有限公司董事長竇玉明出席會議併發言。竇玉明提出，個人養老金管理可通過打造整體解決方案類或投資顧問+底層資產類產品兩條路徑實現。竇玉明認爲，無論個人養老金管理機構採用哪種產品路徑，都要清晰地瞭解客戶需求，明確養老金賬戶特性，做好底層資產配置，以科技創新手段降本增效，最終實現服務社會與投資收益的雙贏。

我把個人養老金融產品或者說個人養老賬戶的服務分爲兩類，第一類是整體解決方案類型的養老產品，比如養老保險產品、養老目標日期公募基金、銀行養老理財產品等等；第二類是雙層結構的養老產品或者說服務，面對客戶的一層是資產配置方案，而不是一個金融產品，這個配置方案可以是客戶自己設計的，也可以是專業的投資顧問幫助設計的，在這個整體的配置方案之下，是一籃子的底層產品，這些產品並不強調專門針對養老來設計，這樣的雙層結構可以更好地滿足客戶的個性需求，爲客戶提供千人千面的養老解決方案。

第二類養老賬戶的服務方式是非常值得關注的，採用的是更加專業細分的服務方式，在面向客戶的資產配置層面，由專業的投資顧問公司幫助客戶，既可以採用人工的方式，也可以使用人工智能的方式，提供從客戶風險收益識別，到資產配置方案設計，投資過程中的專業陪伴和組合調整，到後期的退休安排等服務，在資產配置之下的產品層面，採取開放結構，讓專業的投資產品提供商包括公募基金、銀行理財子公司、保險資產公司等提供，只需要保證投資產品業績和風險特徵穩定明確不漂移，由客戶和投資顧問優中選優，多個金融機構互相配合，整個體系就會逐步自我優化。

目前，個人養老的政策安排，採取的是個人賬戶稅收優惠政策，這個安排是對早期針對個人養老保險產品提供稅收優惠政策基礎上的優化，這種政策安排借鑑了全球的成熟經驗，讓個人有對自己的養老賬戶的投資選擇權，爲個人投資者提供豐富開放的產品選擇，個人可以自主決定養老賬戶的資產配置和產品選擇。這種政策安排使得上面談到的第二類個人養老金賬戶管理的方式變得可行。

目前，市場關注和討論較多的是第一類養老產品或說第一類個人養老金賬戶的管理方式，第二類討論較少。我認爲長期看，第二類雙層結構的安排更值得關注，對於第二類養老產品或稱爲養老賬戶管理，涉及投資顧問+底層產品，因此並不需要特別強調底層產品是否與“養老”相關，底層產品儘量鼓勵各類機構充分競爭，在競爭中會湧現風格穩定、品種豐富、質量可靠的各類產品。

第一類路徑：整體解決方案類養老產品

這類產品適用於那些對養老產品瞭解甚少同時沒有專業的投資顧問幫助的客戶，對於這類客戶。由於不知道如何進行資產配置，因此，直接購買這類非常容易理解的養老金融產品即可，這類產品邏輯清晰，簡單易懂。以基金公司的養老目標日期基金產品爲例。例如“養老目標日期基金2050”，該產品面向將在2050年左右退休的人，對於客戶來說，只要知道自己的退休日期，選擇相應期限附近的養老目標日期基金買入即可，不需要再考慮其他的因素，這樣一類產品很適用於沒有投資顧問幫助的“小白”客戶。

對於這類養老金融產品，在進行產品設計時需要關注權益資產的比例不能太低，因爲養老金是長期資金，對短期流動性要求不高，要善用這個優勢，長錢長投，投資相對高一些的比例在權益資產上，比如養老目標日期基金，在離退休日比較遠的時候，可以把權益類資產比例配置到百分之八十以上，這樣的配置，是爲了拉高長期的投資回報率，在投資者在退休時可以獲得更多的養老資金。面向大衆的養老金融產品，穿透來看，基本上就是權益類資產和債券類資產兩大類，產品設計重點是決定權益資產和債券資產的比例，無論從金融投資的理論還是全世界包括中國在內的投資實踐來看，權益資產的長期投資回報率高於債券資產，但權益資產的短期價格波動比債券資產大，由於養老資金是長期資金，理論上可以承受短期淨值的波動，所以，如果在產品設計的時候，過於強調短期淨值的穩定，或者短期的安全，實際上犧牲了長期的回報率，也浪費了養老金的可以長期投資的優勢。 

在這點上，全國社保基金已經做出了成功的表率，社保基金的長期回報非常好，除了社保的整個團隊非常優秀以外，還有一個重要因素就是敢於在資產配置中配置相對高的權益類資產，所以，雖然單個年度看，回報率有波動，但拉長到十年以上來看，回報率非常理想。

第二類路徑：投資顧問（資產配置）+底層產品

這類路徑長期看是值得關注的方式，可以更精準的匹配投資者的個性化需求，但目前的壓力是如何完善投資顧問這個環節，對於金融機構來說，提供專業的投資顧問成本比較高，一般來說投資顧問重點服務高淨值客戶，比如目前私人銀行和券商理財機構在這方面已經做得比較成熟了，但對於大衆化的個人養老金客戶，其資金量較小，一年投入上限是1.2萬元，所以整體賬戶的資產規模不大。對於這些數量衆多，資金規模小的個人養老金客戶，如果專門配置人工理財顧問服務，對金融機構來說，成本壓力比較大，要解決這個問題，金融機構必須要藉助人工智能和互聯網等技術手段來提高效率。

該路徑將理財顧問和產品提供商和兩個環節納入個人養老金融服務當中。產品提供商的使命是提供品類足夠豐富，風格非常鮮明的產品，例如，權益類基金可以按風格進一步分爲大盤股、小盤股、價值股、成長股等各種子類型；還可以按行業細分爲科技基金、醫療基金、消費基金等各類行業；還可以有責任投資、碳中和、人工智能等主題基金；債權類資產可以分爲國債或者企業債，其中國債或企業債又可以按期限分爲短期、中期、長期，由此形成風格鮮明的多元化的產品矩陣。

投資顧問進而可以基於客戶年齡特點、風險承受能力、預期目標，設計千人千面的資產配置方案，在資產配置方案之下，優選上面產品提供商的底層產品來完成組合構建。

證監會前幾年已經開始發放投資顧問牌照，對於行業未來的發展是很有幫助的，中歐基金也有幸成爲國內首批拿到投資顧問牌照的基金公司。目前，很多基金公司、銀行理財子公司和證券公司紛紛拿到了這個牌照，投資顧問的工作內容和基金公司原有的投資管理工作差異還是很大的，投資顧問的主要工作有四個：一是識別客戶需求，二是進行定製化資產配置，三是投資過程中的客戶陪伴和投資組合調整，四是投資的退出安排。這些能力都需要不斷地訓練和提高。

綜上，未來的個人養老金業務可以通過提供整體解決方案養老金融產品，或者投資顧問+底層產品的兩條路徑展開，無論哪條路徑，都需要包括銀行、保險、基金、券商和互聯網平臺等產業鏈上各類機構共同參與，牢記信託責任、提升專業能力、密切合作，並做好長期投入的心理準備，以承擔更多社會責任爲己任，方能更好地服務於萬千大衆的養老需求。

（本文僅代表作者個人觀點，不代表論壇立場。）