期貨日報

上半年，俄烏衝突加劇全球能源市場供應緊張預期，驅動以原油、天然氣爲代表的能源價格大幅上漲，油化系品種受成本抬升影響運行中樞明顯上移。其中，低硫燃料油（LU）價格漲幅位居化工品前列，高低硫油價差更是升至歷史新高，新加坡高低硫價差達到近400美元/噸的歷史高位。燃料油市場中，低硫強、高硫弱的特徵在下半年是否會延續？低硫燃料油趨勢性走強動力如何？裂解價差是否會維持在高位呢？上半年油化品中的 “王者”能否“守住擂”？

表爲上半年能化品種漲跌幅和波動率

高低硫價差大幅走強

2022上半年，俄烏衝突下，油品出現較大波動，其中低硫燃料油在歐洲能源危機影響下走勢最爲強勢。

對於2022年上半年低硫燃料油價格持續上漲並突破歷史新高的走勢，國泰君安期貨分析師黃柳楠認爲，其內生動力源於原油在全球經濟持續復甦背景下增產乏力帶來的供需缺口，以及俄烏衝突這種對原油供給側產生重大沖擊的地緣政治事件。

“前者引發的價格抬升和供應下滑對下游油品市場的利多作用十分強勁，而俄烏衝突的發生進一步擴大了從原油到下游成品油的全鏈條的供應缺口。”黃柳楠稱。

期貨日報記者注意到，今年裂解價差較往年看整體維持較高水平。1—4月，低硫燃料油價格表現出跟漲原油的特徵，但從5月份開始漲幅領先原油，裂解價差續創新高。

對此，國投安信期貨分析師李雲旭解釋，全球煉能緊缺背景下，俄羅斯煉能因制裁影響大幅減少，二季度中輕質成品油出口量較一季度平均下降35萬桶/日，導致海外汽柴油裂解價差不斷走強，對低硫燃料油從供應端形成分流，帶動低硫燃料油裂解價差延續強勢。

“從歷史估值水平看，低硫燃料油裂解價差上一次的高點是在IMO2020全球海運船用油限硫令的初期。”李雲旭表示，當時低硫燃料油需求迎來短時間內的快速增長，市場階段性矛盾凸顯，但市場僅用了不到半年的時間便達到了高低硫切換後的新常態，低硫燃料油裂解價差得以回落。

本次低硫燃料油裂解價差已經突破當時高點，即達到歷史新高的位置。“但海外柴油與低硫燃料油的價差，同樣呈現振盪走高的特徵，即與柴油等主產品相比，低硫燃料油的估值並不算過於極端。”李雲旭說。

另外，上半年高低硫燃料油的分化較爲明顯，呈現低硫強、高硫弱的特徵。“從產業鏈價格規律看，高硫燃料油主要具有原料屬性及煉廠副產品屬性，低硫燃料油主要具有中間品屬性以及主產品屬性，因此，一般來說，煉廠毛利強勢週期往往伴隨低硫燃料油裂解價差的強勢，同時在此過程中煉廠開工率提升增加副產品供應壓力，高硫燃料油裂解價差繼而承壓。”李雲旭表示，二季度以來，在海外煉能短缺背景下，高低硫燃料油運行較好地體現了這一規律。

“目前低硫油市場資源供應依舊緊張，走勢偏強。”在華安期貨分析師安然看來，全球燃料需求較高，成品油裂解價差強勁，低硫組分被中間餾分油市場搶佔，即使亞洲部分區域供應商供應現貨，也未能緩解低硫燃料油供應緊張的局勢。“後市若東西方低硫油價差拉寬，預計7月從西方流入亞洲市場的套利船貨增加，供應緊張局面有所緩解。”安然說，不過，隨着高溫天氣的到來，預計中東及南亞國家將購買更多高硫燃料油以應對夏季電力需求，高硫燃料油價格有望回升。同時，有消息稱亞洲低硫燃料油產量正在逐步增加，此消彼長下，下半年高低硫價差有望持續回落。

在黃柳楠看來，全球低硫油裂解價差目前已經在高位，基本與柴油裂解價差同步，在歐洲能源供應問題緩解之前，或長期保持在高位。“從全年看，低硫燃料油將憑藉其基本面在價格方面呈現出易漲難跌的局面，今年低硫燃料油因供應收縮和需求旺盛的供需雙旺格局將持續強於高硫燃料油，LU-FU價差或許會有階段性回落，但價差中樞大概率持續保持在高位。”他說。

緊縮進程下油品波動劇烈，低硫燃料油強趨勢將減弱？

據瞭解，上半年，低硫燃料油強勢格局的形成主要在於兩個核心因素：一是全球輕重油供給的差異所造成的輕組分油品及其相關油品相對重質油品更爲強勢；二是歐洲天然氣和成品油資源緊缺造成的低硫燃料油發電和煉化需求經久不衰。

“根據我們的判斷，只要歐洲地區的油氣緊缺狀態持續存在，或是亞太地區不能對歐洲地區形成有效補充，那麼這種格局將至少延續到年底，甚至可能隨着歐洲傳統供暖季的到來更進一步。”黃柳楠表示，如果歐洲經濟出現衰退、本輪能源危機結束，柴油價格大幅迴歸之下，低硫燃料油價格也有可能迎來大幅回落，屆時波動率會大幅提升。即便這種情況沒有出現，能源危機延續，緊縮進程下，油品的波動依舊劇烈。

事實上，油品價格的波動也關乎着整個化工品的走勢。在安然看來，主導下半年化工品走勢的核心仍在於國際油價的供需矛盾是否緩解。“油市受地緣因素影響較大，走勢不確定性較高，市場對經濟衰退的擔憂短期難以影響成品油消費，暑期消費旺季，國際油價易漲難跌。”

“對於低硫燃料油來說，其絕對價格也要重點關注成本端原油的情況。”李雲旭說。

從6月IEA、EIA、OPEC等主流機構平衡表情況看，原油下半年供需矛盾並不極端，在此背景下，預計低硫燃料油價格難以擺脫高位。

“對於裂解價差來說，由於全球海運船用油彈性偏小，國內產量釋放穩定，供應端尤其是海外煉廠對汽柴油的分流效應是最爲核心的因素。從5月份開始，煉廠逐步結束季節性檢修，開工率逐步提升，但並未對高企的主產品裂解價差形成負反饋，一定程度體現了有效煉能已非常有限。IEA在6月月報中預計，2022年全球煉油能力將增加100萬桶/日。而今年終端油品需求增量在180萬桶/日左右，在俄羅斯成品油出口下降的背景下，煉廠主產品裂解價差預計仍然居高難下。綜合來看，低硫燃料油趨勢性行情預計較上半年大幅減弱，主要交易機會將體現在階段性的波段行情中。”李雲旭稱。

“相對而言，未來主導低硫燃料油價格走勢的核心在於強勁的成品油裂解價差是否持續。若柴油裂解價差持續強勁，亞洲降硫組分難以迴歸低硫燃料油生產，那麼緊缺格局難以緩解。”在安然看來，下半年燃料油裂解價差的交易邏輯會從成本支撐向供需矛盾轉移。

記者在採訪中瞭解到，目前，受海外消費回落以及庫存消耗不及預期影響，海運需求一般，同時燃料油價格上漲給船運公司帶來一定成本壓力，低硫燃料油供給緊缺的局面一旦緩解，價格或面臨大幅回落的壓力。市場需重點關注歐美對俄製裁的態度是否轉變，以及成品油緊缺的現狀是否發生逆轉。