作者 | 中信建投期貨  田亞雄 

本報告完成時間  | 2022年08月5日 15:55

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01-原油孤身走暗巷

02-原油:負反饋弱化供應瓶頸邏輯,技術支撐或岌岌可危

01-原油孤身走暗巷

大宗商品普遍呈現出一定程度的反彈,背後有兩條邏輯同樣強烈:

A.原油跌了,圓了中下游卑微的夢

製造業的成本端有了系統性下降的預期,各產業的現金流支出有了邊際性減少,因此帶動邊際性的復產積極性,並在中下游傳遞出一定程度的補庫熱情,帶動商品反彈。

B.原油跌了,堵上了通脹的槍

大幅回落之後,相當於揭示出跌破90美金是原油供需雙方的共識達成,甚至需求方壓價的話語權還有一定持續性,換句話說原油的下跌標誌着此前產業利潤向上遊集聚的最後一道邏輯防線被攻破,未來通脹壓力在很大程度上被緩解,市場對後續加息的必要性有所降溫,風險偏好回暖,體現成除了能化以外商品走高。

戰嗎?以今晚非農作爲重要線索

通脹—工資的螺旋上漲從聯儲的堅決否定到目前的閉口不談。工人因通脹高企而要求更高的工資漲幅,工資加速上行再度提振後續的消費信心和需求預期,這是通脹螺旋上行的內在驅動。檢驗該路徑的鞏固和打破,就業市場的數據是關鍵線索。

當下工資-物價螺旋已經相對明晰,今晚的非農數據和下週的美國CPI將作爲美聯儲後續動作的關鍵指引。我們理解如果工資水平進一步地上升,這將進一步強化市場對高通脹韌性的判斷,反過來是對強鷹迴歸的呼喚,也同比打壓商品市場。

非農失業率的判斷上,我們理解當下美國勞動力市場仍舊偏緊。7月失業率暫時預估爲3.6%,當下大幅攀升的概率不高,但值得重視的是,目前美國GDP已經連續兩個季度下行,一旦失業率開啓上行,將成爲判斷衰退降臨的關鍵拐點,幾乎所有金融資產都將面臨大的壓力。

02-原油:負反饋弱化供應瓶頸邏輯,技術支撐或岌岌可危

10萬桶的增產是1982年以來OPEC的最小增產幅度之一

8OPCE會議達成的10萬桶/日的增長僅僅相當於0.1%的全球需求,這很大程度地否定了拜登此前期望通過遊說OPEC增產以緩解美國通脹壓力的目標。OPEC如此的政治表態引起了商品市場的連鎖反應,原油增幅不及預期---美國通脹預期上行---美國加息幅度預期上行。值得注意的是本輪商品反彈實際源自於通脹預期下行後的鴿派表態,而原油增產預期的破產也否定了本輪商品反彈的基石,隨後伴隨着由加息預期升溫帶來的風險偏好下行,商品市場大幅走弱,這是我們的重要看法。

IEA報告證實負反饋的成型

今天OPEC+會議只增產10萬桶/日,是個比較大的利好,市場反應非常短暫,也算是比較明顯的空頭信號了。——董丹丹中信建投期貨能化首席 08-03 22:30

EIA,中信建投期貨研究

我們理解本週的EIA報告實質是負反饋的確認,體現爲弱需求向開工率的傳導。在季節性的居民出行需求提前見頂之後,本週汽油庫存增加16萬桶,並向上遊反饋,美國煉廠開工率從92.1%下降到到91%。即便柴油消費表露出一定程度的韌性,但仍未能抵擋需求走弱的衝擊,但全球柴油的裂解價差也逐步處於大幅回落的過程中。

注:1.歐洲Gas Oil(瓦斯油一種通過蒸餾中等沸程和粘度的石油而形成的燃料油2.Heating Oil(取暖油或熱油,是一種低粘度的液體石油產品,用作熔爐或鍋爐的燃料)裂解價差大幅走低,從6月份高點80美元每桶將至50美元每桶。

負反饋的形成就相當程度地弱化了供應瓶頸的擔憂,而需求的走弱極有可能是趨勢性的。在此前我們覆盤了過去幾輪原油的超級週期,發現高油價抑制需求的解釋力在經濟景氣時期並不明顯。原油需求分項裏26%是柴油代表的工業消費,68%是汽油代表的交運消費,二者需求都有相當程度的韌性,我們的觀測方法主要是通過裂解價差的觀測,但一旦經濟景氣被衰退取代,原油需求或開啓急速下行。

1980年代的衰退期全球原油年度需求同比下滑3.6%-4%,在2008年金融危機年份全球原油年度希求同比下滑2%,因此,每當原油需求的負反饋兌現,這對於價格的抑制是立竿見影的。

當前我們理解原油在90美元的支撐或岌岌可危,主觀策略上,我們看空燃油,原油和需求偏負面的PTA

風險提示:美國通脹超預期下行,7月美國非農數據和CPI讀數至關重要

研究員:田亞雄

 

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