原油領銜大宗商品回落，通脹拐點或出現。

本週三，美國商務部將公佈7月美國消費者物價指數（CPI）。在6月數據意外反彈至1981年以來新高後，受近期能源等大宗商品價格回落等因素影響，市場普遍預期本月通脹壓力將有所回落。

對於美聯儲而言，如何在打壓物價的同時實現經濟軟着陸和維護就業市場穩定依然是擺在面前最實際的挑戰。

多因素緩解物價漲勢

大宗商品回落和供應鏈瓶頸緩解是影響通脹預期的關鍵因素。根據紐約聯儲週一發佈的月度調查，7月消費者一年期通脹預期從紀錄高位6.8%下降到6.2%，三年期從上月3.6%下降到7月的3.2%，五年期從上月的2.8%降至2.3%。

作爲美國本輪通脹的最大推手，7月以來能源價格大幅回落起到關鍵作用。由於市場對全球經濟衰退的擔憂，國際油價已經跌至近半年低位。目前，美國國內汽油均價已經從6月創下的歷史高位5美元以上回落到4.18美元。農產品價格也隨着烏克蘭糧食外運重啓推進而緩和，第一財經記者注意到，近一個月來美國小麥期貨下跌超10%，玉米大豆跌幅近3%。

與此同時，紐約聯儲上週發佈的全球供應問題指數報告稱，隨着港口擁堵和其他障礙的緩解，7月份全球供應鏈壓力降至2021年1月以來的最低水平，該指數目前比去年12月的創紀錄高點下降了50%以上，但仍遠高於疫情前的水平。供應鏈問題已成爲全球從疫情中復甦的關鍵問題，也是美聯儲和其他主要央行抑制通脹努力應對的挑戰。

最新的採購經理人指數（PMI）也顯示了供需關係改善對價格的影響。美國供應管理協會（ISM）製造業商業調查委員會主席菲奧雷（Timothy Fiore）表示，來自制造業的數據表明，在過去兩年的強勁增長之後，新訂單指數回落減緩了物價壓力，製造商價格指數降至2020年8月以來最低水平。標準普爾全球首席商業經濟學家威廉姆森（ChrisWilliamson）則指出，7月原材料和成品的價格漲幅繼續放緩，這進一步表明通貨膨脹已經達到頂峯。

克利夫蘭通脹預測工具Inflation Nowcasting顯示，包括CPI、核心CPI和個人消費支出月率（PCE）月率在內的指標有望在7月有所回落，其中CPI月率將從降至0.27%，同比增速將回落至8.8%。不過需要注意的是，8月CPI增速預期也是8.8%，顯示出通脹或難以迅速回落。

牛津經濟研究院高級經濟學家施瓦茨（Bob Schwartz）在接受第一財經記者採訪時表示，預計本輪通脹降溫過程將是緩慢的，美聯儲依然會保持高度警惕。他認爲，除了商品價格以外，還需要關注通脹向服務業擴散的信號。這是因爲服務價格（酒店、娛樂、機票等）的走勢往往是易漲難跌，這將是未來通脹變得根深蒂固的風險。

消費者支出面臨考驗

上月公佈的數據顯示，美國二季度國內生產總值（GDP）繼續環比萎縮，爲2008年金融危機以來首次，陷入技術性衰退。受物價壓力影響，作爲經濟主要引擎的消費者支出同比增速降至1%，但這是自疫情復甦以來的最小增幅。施瓦茨告訴第一財經，由於美國經濟出現放緩跡象，消費者維持開支的同時變得謹慎。當前確實存在這樣一種風險，即超額儲蓄對支持消費者支出的作用可能低於此前預期，而未來儲蓄率對經濟增長前景有重大影響。

美國零售巨頭沃爾瑪近日發佈業績預警，稱通脹正在對消費者開支產生巨大沖擊，下半年百貨業將面臨更大壓力 。“與去年發放的刺激支票相比，如今人們需要爲食品通脹買單。一些客戶已經承受了壓力。” 沃爾瑪首席執行官麥克米倫（DougMcMillon）在聲明中表示。另一家零售巨頭塔吉特則在6月初宣佈，將採取包括降價在內的措施以減少庫存過剩。塔吉特首席執行官康奈爾（Brian Cornell）當時表示， 公司曾預計會需求出現刺激效應結束後放緩，但對現在的降溫幅度感到措手不及。

包括諮商會和密歇根大學消費者信心指數調查持續處於低位。“對通脹的擔憂， 繼續打壓着消費者。”諮商會經濟指標高級主管佛朗哥（Lynn Franco）指出，汽車、房屋和主要家電等耐用品購買意願在7月份全部回落。“展望未來六個月，通脹和加息可能繼續對消費者支出和經濟增長構成強勁阻力。”

貸款消費成爲了備用選擇。美聯儲5日發佈的數據顯示，美國6月份消費貸款大幅反彈，增加了401.54億美元，爲有史以來第二高的單月增幅。信貸變動通常是經濟狀況的重要風向標，去年美國信貸回升主要反映了經濟好轉、工資上漲和勞動力市場強勁，消費者可以借更多的錢來買新車、度假等消費。

然而高通脹和利率上升使情況更加複雜。美國家庭收入的購買力正在下降，加息意味着人們必須爲信用卡、汽車貸款和其他大額貸款支付更高的利息。如果經濟持續放緩，信貸使用可能會下降，消費者通常會減少支出，從而進一步加劇經濟風險。

施瓦茨認爲，從信貸數據看，面對通脹壓力不少人選擇通過借款來支持消費。儘管有經濟放緩的其他跡象，但7月份的就業報告表現良好，顯示就業增長基礎廣泛且正在加速，薪資增速也在企業需求旺盛的推動下保持健康。從目前的情況下，消費者信心指數所表現的情緒沒有導致日常支出的減少，但通脹對消費選擇的影響已經開始顯現，這需要警惕。

美聯儲如何選擇加息路徑

爲了應對通脹壓力，3月以來美聯儲已經累計加息225個基點，創下上世紀80年代以來最快政策收緊力度。

多位美聯儲官員近期重申了強硬政策立場。舊金山聯儲主席戴利（Mary Daly）表示，美聯儲對抗通脹之路“遠未結束”，將堅定致力於維持物價穩定。 芝加哥聯儲主席埃文斯（Charles Evans）則表示，加息幅度取決於通脹是否有所好轉，他更青睞讓利率更接近對經濟略有限制性的水平後放慢節奏，避免美聯儲落入因加息更快、隨後不得不降息的地步。

最新的非農數據提振了外界對美聯儲加息的預期，與短期利率密切掛鉤的2年期美債收益率上週大漲超30基點，創近10年來最大周漲幅。與此同時，加息對經濟的潛在風險令2/10年期美債收益率倒掛程度升至2000年以來新高。

“美聯儲將繼續努力在不使經濟陷入衰退的情況下抑制通貨膨脹。”穆迪分析經濟學家迪安託尼奧（Dante DeAntonio）表示，“工資和價格增長數據不會對他們有任何幫助，因爲即使整體經濟已經走弱，上漲壓力仍明顯存在。”

富國銀行認爲，目前經濟似乎正在減速但沒有崩潰，這與美聯儲冷卻通脹的目標一致。在9月的會議上，至少將加息50個基點，如果未來兩份CPI報告中的通脹率降幅不及預期，可能還會再加息75個基點。該行認爲，雖然通貨膨脹有望在第三季度將開始放緩，但需要很長時間才能完全恢復到可持續的水平，因此經濟未來的道路看起來很坎坷。

施瓦茨告訴第一財經，在明確出現拐點並回落之前，美聯儲很難在物價問題上“鬆口”，通脹見頂並不意味着問題的解決。美聯儲目標是看到真正的信號，確信通脹正在朝着2%持續前進。另一方面，近期勞動力市場出現了波動跡象，無論9月加息50個基點還是75個基點，隨着利率不斷接近中性水平，經濟壓力、消費者需求的變化將使得美聯儲從四季度開始考慮將加息幅度降至25個基點，並可能在明年上半年結束加息週期。