作者： 孫夢凡

備受市場關注的鄭州房地產百億紓困基金，迎來首個落地項目。8月9日，建業集團方面透露，由鄭州國家中心城市產業發展基金作爲母基金出資設立的鄭州市房地產紓困基金牽頭、鄭州地產集團有限公司參與，與建業集團就北龍湖金融島寫字樓項目正式達成合作。紓困基金將通過市場化、法制化的方式，在此打造金融產業集聚區。

日前，河南省鄭州市出臺了《鄭州市房地產紓困基金設立運作方案》，由中心城市基金下設專門的地產紓困基金，規模暫定100億元。如今，鄭州首次官宣達成合作的項目，意味着房地產紓困基金開始逐步落地，對行業“保交樓”意義重大。

從地方政府的實踐看，基本上延續了“救項目不救企業”、以有限資金撬動更大槓桿、篩選符合條件的項目公司等思路，堅持市場化方式，守住不發生系統性風險的底線。

在近日舉行的2022年博鰲房地產論壇上，國務院參事、國務院發展研究中心金融研究所名譽所長夏斌表示，要分類處理好當下的“爛尾樓”“斷貸”問題，由央行及其他金融機構先拿錢救助是必須的，但必須要有代價，不能浪費金融資源。

他表示，選擇怎樣的救助方式，不能以頭部企業、非頭部企業劃分，不能以國有、民企劃分，而應秉持市場原則，在守住保交樓、穩社會前提下，重組轉型一批房產公司，破產一批早已經營不善、資不抵債的房產公司，同時要有具體方案出臺。

當下，無論房企還是機構人士，均有觀點認爲目前的紓困基金規模有限、盤活門檻也較高，實際能發揮多大作用還需觀察。如果沒有更加系統性的解決方案，在樓市復甦緩慢的情況下，困難房企仍將處於失血狀態，交付問題的解決也不會一蹴而就。

市場化方式謹慎試水

能否妥善處理停工問題、保障購房者權益，對樓市能否企穩復甦至關重要。而以鄭州爲代表的地方政府、各大AMC機構開始探索紓困房企的方式，無疑爲市場注入了強心針。

作爲一家出險房企的工作人員，王陽（化名）最近對樓盤停工問題尤爲關注。雖然公開市場債務問題同樣棘手，但公司現在的基本工作思路是，儘量推動債券展期保交付。

不久前，鄭州召集了王陽所在公司等房企開會，商討盤活停工樓盤等問題。在一份名爲《鄭州市房地產良性循環發展相關模式及建議》的文件中，官方列出了四種方式促進保交樓。

王陽稱，公司對相關項目進行了上報，不過直到現在都還沒有實質性進展。這兩天，又一份文件出臺，鄭州擬按照“政府引導、多層級參與、市場化運作”原則，由中心城市基金下設立地產紓困專項基金，規模暫定100億元。

這個基金，將採用母子基金方式運作，相關開發區、區縣（市）根據紓困項目，吸引社會資本共同出資設立子基金，希望通過100億元撬動最多800億元的資金規模。危困房企收到資金後，應全部用於停工停按揭月供樓盤，儘快實現復工復產。

據王陽瞭解，該基金對盤活項目的要求較高，比如，項目公司的債權債務關係要比較清楚，不能有查封或凍結等情況，內部也能不存在股東間的糾紛擔保，還要看整體項目的貨值，需要比較充足纔行，整體換算完之後，資產肯定要超過負債。

“那些賣完的、已經清盤的項目，或者資不抵債的項目，大多是不符合要求的。”王陽稱，按這個標準篩選下來，能申報去盤活的並不多，需要的是那些乾乾淨淨能有盈利的項目，此外基金額度本身也並不大，需要看實際落地的情況。

“撬動社會資本參與，就要遵循市場化、法制化方式，能夠收回本金和適當盈利。”廣東省城規院住房政策研究中心首席研究員李宇嘉認爲。也就是說，注入一筆資金，項目能動起來，通過後期銷售回款，紓困基金能回籠投資，並投到下一個項目。

浙商證券也稱，該方案的基礎推行邏輯是，從存量項目中淨資產較高的項目入手，通過緩解市場部分停工項目，幫助困難房企盤活資金，進而推動其他停工項目的復工進度——以項目救房企，再由房企救更多項目，以達到救助槓桿效應。

但在現實情況中，恰恰是那些資金無法平衡的項目比較多，比如預售資金、開發貸被抽走等。

資金來源仍是痛點

儘管鄭州在通過市場化的方式謹慎試水，但從全國各地層面看，已是較爲積極的動作。

其他地方比如武漢，擬由建設銀行以湖北省爲試點，設立300億元紓困基金，用於收購問題項目，並改建爲公租房；南寧有望成立房地產平穩基金，計劃首期規模30億元，但均未有進一步方案落地。贛州經開區則返還了個別房企土地款。

西政資本認爲，在“保交樓”的基調下，目前有兩個難題需要解決，一是錢到底從哪裏來，從地方政府、地方國企還是通過社會資本渠道籌集等；二是對停工、爛尾項目的紓困、盤活由誰主導或落實，是國央企、城投平臺代管代建，還是讓房企繼續完成開發。

數千億的資金規模，仍是保守測算，當下一些民營房企仍在持續發生違約事件，這會對其在建樓盤產生連鎖反應。對地方政府來說，投入大規模資金或直接爲房企“輸血”，需要謹慎而爲。一位鄭州地方政府人員告訴記者，當地年初對某出險房企投入大量資金後，後續收回的資金極爲有限，財政也比較緊張。

對出險企業來說，當下各個融資渠道已極爲有限，找錢同樣難上加難。王陽稱，出險房企現在的痛點是，沒有正向的現金流入，需要的太多，但銷售起不來、銀行收緊、公開融資不可能、預售金同樣嚴管，已經不是資金夠不夠的問題，而是去哪裏找錢的問題。

爲面對流動性壓力，房企也在積極“自救”。據克而瑞統計，被運用最多的還是引進信託公司、債權人收購優質項目、拍賣債權、合作方託管等方式。但在實際情況中，以往房企最常用的甩賣資產自救的途徑，目前並不樂觀。

一位參與過出險房企項目收購事宜的房企人士稱，出險企業爲了拿到“救命錢”，往往將付款條件設置得較爲苛刻，甚至需要一次性付款，導致雙方交易很難談攏。另一方面，受樓市低溫影響，許多房企賬面資金大幅減值，也影響了交易出售。

平安證券認爲，出險方更傾向於公司層面引入戰略投資者，盤活整個企業，而併購方更傾向收購優質項目，短期樓市走勢仍不明朗，併購方擴表意願也相對不足。實際上，這也是市場對當下紓困資金的擔憂所在，在樓市低溫的情況下，能否引來足夠的社會資本。

AMC機構將發揮重要作用

在我國過往地產週期中，爛尾樓並非新鮮事物。

浙商證券近日便發佈研報稱，海南2000年處置停工項目面臨的問題，和當下有類似之處，例如開發商購地、建造成本高，業主購房成本高導致的降價難；市場供大於求引起的盤活難，收縮供給和促進需求需要同時發力，相關經驗可供當下參考。

當下的鄭州模式，同樣在對項目分類處理，同時引入資產管理機構助力處置。

中銀證券表示，全國和地方AMC是我國不良資產市場的重要參與主體，在風險化解、綜合經營、併購重組等方面具有較大優勢。目前我國共有全國性AMC 5家、地方性AMC 59家，地方AMC絕大部分爲地方國資。

“相比於全國性AMC，地方AMC雖然在資金、規模等方面有較大差距，但具有無可比擬的地緣優勢，對地方經濟和地方中小企業更熟悉，與當地政府的聯繫也更緊密。因此從落地角度來看，地方AMC落地紓困的速度會更高效。”中銀證券認爲。

在前文提到的論壇上，夏斌表示，要分類處理爛尾樓問題，對一些房企公司治理健全，非由自身原因造成的流動性不足而引發的“爛尾”問題，由地方政府與銀行協調並採取相應的約束措施後，給予及時的兼併收購融資和其他流動性支持。對一些違法違規經營的房企，實際已資不抵債的項目公司，通過壓實地方政府牽頭責任，協調銀行、資產管理公司、第三方市場機構等，“一項目一方案”，對項目公司實行接管、債權或股權重組、併購等注入資金，保交樓後對此類公司宣佈退出市場。