21世紀經濟報道記者  陳植  上海報道

一度震驚華爾街的黃金價格操縱案終於塵埃落定。

近日，美國司法部公開摩根大通“金銀價格操縱案”的審判結果。經過三週審判，以及逾八天的審議，陪審團對摩根大通前全球貴金屬部門主管Michael Nowak、前頂級黃金交易員Gregg Smith作出有罪判決，罪名包括價格操縱、欺騙、電匯欺詐等，這意味着兩人或將遭遇數十年的監禁。

值得注意的是，摩根大通“金銀價格操縱案”的檢察官指控這兩人在2008-2016年期間持續利用“幌騙”（Spoofing）交易手段，通過誤導性訂單操縱黃金、白銀、鉑金、鈀等期貨合約價格，導致市場參與者遭遇逾億美元的損失。

“這或許也是監管部門對華爾街一度流行的幌騙交易發出最強硬的警告，未來對沖基金在開展高頻交易時，未必杜絕各類涉嫌欺詐的交易行爲。”一位華爾街對沖基金經理向記者透露。

在他看來，這還將導致華爾街衆多對沖基金與投行嚴格審查自身的高頻交易策略，迅速杜絕各類與幌騙交易相似的高頻交易策略，避免陷入被相關部門質疑操縱金融市場價格的旋渦。

多位華爾街對沖基金經理直言，如今，越來越多歐美國家金融監管部門認爲這類高頻量化交易屬於“噪音型投資行爲”，因爲他們不去分析公司基本面與長期投資價值，更多抓住市場錯誤定價狀況獲取利潤，反而給股票市場帶來突發性流動性風險。此前美股出現的數次下跌熔斷，主要原因是高頻量化投資機構系統出錯（無序拋售）或突然爆倉（引發集體止損拋售）所致。

“這導致高頻量化交易或將面臨更嚴的監管壓力，尤其是涉嫌各類電子欺詐、或通過不公平交易優勢獲利的高頻交易策略更加面臨刑事處罰，這迫使更多對沖基金不得不持續壓縮高頻量化交易規模，轉而向低頻量化交易轉變，以滿足更嚴格的監管要求。”上述華爾街對沖基金經理指出。

黃金市場“呼風喚雨者”的沉淪

在受到金銀價格操縱指控前，摩根大通前全球貴金屬部門主管Michael Nowak被視爲華爾街黃金交易市場最有影響力的交易員。

究其原因，他擁有一些大型對沖基金客戶，委託他開展各類黃金期貨交易，另一方面依託摩根大通在黃金市場的影響力，他對黃金價格的判斷往往成爲衆多投資機構的交易指引。

但很少有人知道，Michael Nowak在全球黃金市場“呼風喚雨”的另一個籌碼，是“幌騙交易”。

所謂幌騙交易，主要是指交易員在股票或期貨市場發佈虛假報價再撤單的一種行爲，具體而言，“幌騙者”往往利用高頻交易技術進行頻繁報單撤單，人爲製造虛假的黃金價格上漲下跌走勢，“誘騙”其他交易者跟隨操作。但事實上，“幌騙者”會突然改變交易方向，從而在更低價格買到黃金頭寸，或更高價格賣出黃金頭寸，進而實現更高的利潤。

“事實上，幌騙交易的單次獲利金額不會更高，但由於其頻率極高，就能很快令利潤積少成多，最終實現極其可觀的回報。”一位期貨經紀商向記者透露，但與此同時，很多受幌騙交易矇蔽的投資者卻因被誤導交易而遭遇投資損失。因此，全球金融監管部門都在嚴打幌騙交易，即便它未必操縱價格，但它的確擾亂了市場正常交易秩序且通過虛假報單獲利，屬於明顯的電子欺詐交易行爲。

值得注意的是，美國司法部調查發現，爲了令幌騙交易取得成功，Michael Nowak與Gregg Smith經常修改已納入待匹配交易隊列的交易報單（降低它們報單交易的排隊優先性），進一步減少虛假報單被匹配成交的可能性。

美國司法部檢察官表示，隨着高頻量化交易發展，截至2016年的過去十年期間，摩根大通交易員涉嫌電子欺詐的交易行爲超過5萬次。

此前美國法院發佈的起訴書稱，截至2016年的過去8年期間（2008-2016年），摩根大通的15名交易員系統性地在美國國債和貴金屬期貨市場進行“幌騙”交易，給這些金融市場其他參與者造成逾3億美元投資損失。

此外，隨着幌騙交易花樣翻新，Gregg Smith還採取“分層操縱手法”，即以不同價格交易多個訂單，令這些訂單交易金額遠遠大於真實交易的資金規模，從而對市場價格走勢造成更大的誤導性影響。

美國檢察官指出，在摩根大通金銀操縱案裏，摩根大通前首席黃金交易員Gregg Smith執行了約38000次分層操縱交易；主要從事期權交易的Michael Nowak在2009年9月開始嘗試分層操縱交易，之後進行約3600次操縱交易。

一位熟悉這些交易手法的對沖基金貴金屬交易員直言，這其實是一個公開的策略，部分華爾街投資機構也會採取類似的交易策略，爲自己與客戶（LP）賺錢。

值得注意的是，這些市場操縱行爲也給Michael Nowak與Gregg Smith帶來豐厚薪水，比如前者在2008-2016年的收入是2379萬美元，後者也有990萬美元收入。

記者獲悉，美國金融監管部門對幌騙交易的打擊，主要源自2010年《多德·弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》正式出臺，它將幌騙交易列入違法行爲。

2014年以來，美國商品期貨交易委員會（CFTC）先後因涉嫌欺詐交易行動，起訴逾20位個人和投資公司。

2019年9月，摩根大通的15名交易員被指控在2008年-2016年期間，通過幌騙交易手法操縱貴金屬市場價格和欺詐客戶，對貴金屬和國債市場其他參與者造成超過3億美元的損失。

一年後，摩根大通承認實施在兩大市場存在欺詐交易行爲，一是貴金屬期貨合同市場的非法交易；二是美國市場的非法交易，包括美國國債期貨合同和美國二級（現金）市場。

此後，摩根大通簽署了一項爲期三年的推遲起訴協議，並同意支付超過9.2億美元的刑事罰款、刑事退稅和受害者賠償，創下美國商品期貨交易委員會史上最大市場操縱指控罰金記錄。

在上述對沖基金貴金屬交易員看來，此次美國司法部對摩根大通前全球貴金屬部門主管Michael Nowak、前頂級黃金交易員Gregg Smith做出有罪判決，表明監管部門已着手嚴懲涉嫌欺詐交易的金融機構與交易員，以此督促其他華爾街投資機構必須“遵紀守法”，共同捍衛公平公正公開交易原則。

高頻量化策略漸行漸難

在多位華爾街對沖基金經理看來，這場判決還預示着歐美國家金融監管部門將對高頻量化策略採取高壓監管力度。

記者瞭解到，隨着金融監管日益趨嚴，如今華爾街投資機構也開始調整量化交易策略，將它分成兩大類，一是高頻量化，二是低頻量化。

前者主要是程序化交易模型，捕捉金融市場各種定價錯誤機會，通過快速搶單等方式獲取相應的價差獲利機會，這類高頻量化策略單筆交易額度未必很大，但頻率極高，每次盈利未必很高，但可以藉助頻繁交易創造較高的年化收益率。

“但是，如今仍在加碼高頻量化交易策略的華爾街對沖基金相當少。”前述華爾街對沖基金經理向記者透露，究其原因，越來越多歐美國家金融監管部門認爲這類高頻量化交易屬於“噪音型投資行爲”，因爲他們不去分析公司基本面與長期投資價值，更多抓住市場錯誤定價狀況獲取利潤，反而給股票市場帶來突發性流動性風險。

相比而言，低頻量化策略則主要通過大數據分析等量化策略，尋找有成長潛力的上市公司或大宗商品期貨品種進行長期配置，交易頻率相對較低。不少歐美金融監管部門認爲這屬於價值投資的一種新形式，相應的監管壓力更低。

“需要注意的是，高頻量化策略之所以迅猛發展，很大程度得益於散戶交易活躍，令錯誤定價狀況增多，讓華爾街部分投資機構與投行開展幌騙交易操縱價格與市場情緒牟利創造了有利環境。但近年歐美金融市場的機構投資者日益壯大，令市場錯誤定價的出現幾率相應減少，導致衆多擅長高頻交易的投資機構也不敢貿然加碼幌騙交易策略，因爲當前市場環境令他們很可能偷雞不成蝕把米，既賺不到超額利潤，反而可能被監管部門盯上嚴查其是否涉嫌操縱市場價格。”他指出。

（作者：陳植 編輯：曾芳）