作者： 周艾琳

　　[ 解運亮表示，上半年留抵退稅1.8萬億元，補充了大量流動性，是今年以來流動性寬鬆的重要原因。下半年，繼續保持流動性合理充裕，MLF小幅縮量會對下半年留抵退稅形成對沖，不會改變流動性合理充裕的格局。 ]

早前由於市場資金利率低，銀行間“滾隔夜”的加槓桿行爲盛行，交易員整日提心吊膽，擔心哪天被去槓桿。沒想到，8月15日等來的卻是意外的MLF（中期借貸便利）降息。

8月15日，MLF和逆回購利率下調後，中國10年期國債、國開債收益率短線下行，10年期國債活躍券220010收益率回落至2.7%以下，現報2.68%，日內下行4.75bp，國債期貨開盤大漲。“今天債券價格大漲（收益率大幅下行），這可能是多數交易員沒料到的，由於之前大家對央行降息降準不抱太大希望，加上擔心寬信用會打擊債市，債市情緒此前偏空，今年估計很多交易員被逼空，加大利率下行幅度。”某大行交易主管對第一財經記者表示。

鑑於7月社融等經濟數據不及預期，目前市場開始調整觀點。信達證券首席宏觀分析師解運亮告訴記者，本次政策利率下調後，LPR（貸款報價利率）相應下行就水到渠成了。據記者瞭解，目前多數交易員仍對債市持獲利了結態度，長端利率下行空間有限；就股市而言，美國CPI意外放緩，歐美股市大漲提振A股風險偏好。目前進入中報業績披露窗口期，估值和業績校準成重要影響因素。

從擔心被去槓桿到被逼空

7月以來，相較於央行2.1%的7天逆回購政策利率，DR007（7天期質押式回購）處於較低水平（1.5%~1.6%），銀行間市場質押式回購的交易量也創出新高，反映出市場的整體流動性較爲充裕。早年，在這一情況持續時間較長後，很大概率會出現因爲央行暫時“收水”而引發的去槓桿。

近日，中歐國際工商學院教授、中國央行調查統計司原司長盛松成在接受媒體採訪時提及，要謹慎防範回購利率長期過低。當銀行間回購利率下行，機構有動力融入短期資金投資長期債券，從而壓低長期利率。機構加槓桿套息交易存在非常明顯的期限錯配，當回購交易規模很高、槓桿率不斷攀升時，一旦短期資金面出現意外波動、監管政策進行調整等，都可能加大機構短期再融資的風險，這不利於金融市場和金融機構的穩定。

然而，MLF和逆回購利率在8月15日突然下調，令衆多交易員措手不及。

渣打大中華區和北亞首席經濟學家丁爽對記者表示，“今天的MLF降息的目標之一可能是使政策利率與市場利率保持一致，因爲市場利率（如DR007和1年期同業存單利率）最近顯著低於各自的參考政策利率（如央行逆回購和1年期MLF利率），這削弱了貨幣政策的可信度，鼓勵了銀行間市場的金融槓桿。”他也提及，這也是對7月工業增加值、零售銷售和固定資產投資等經濟數據均大幅低於預期的回應。

7月信貸與社融增量分別少增4010億元與3191億元，反映當前融資需求仍然較弱；社消增速2.7%，固定資產投資增速5.7%，房地產投資增速繼續下行至-6.4%，疫情緩解後國內需求恢復尚不明顯。

解運亮表示，“二季度貨幣政策執行報告沒講‘管好貨幣政策總閘門’，沒講‘穩住宏觀槓桿率’，近期政策也再次強調穩增長。”

LPR大概率下調，降準存分歧

各機構普遍認爲，下半年流動性仍將維持寬鬆，LPR調降或是大概率，但各界對降準仍存分歧。

解運亮表示，上半年留抵退稅1.8萬億元，補充了大量流動性，是今年以來流動性寬鬆的重要原因，下半年留抵退稅仍有約4300億元。下半年，繼續保持流動性合理充裕，MLF小幅縮量會對下半年留抵退稅形成對沖，不會改變流動性合理充裕的格局。

“本次降息前，市場利率大幅低於政策利率，市場擔心市場利率向政策利率收斂。但二季度貨幣政策執行報告沒講市場利率圍繞政策利率波動，對市場利率上行的擔憂已無必要。”他認爲，當前信貸需求仍弱，居民房貸偏弱，爲提振實體經濟融資需求和穩住房地產市場，下調LPR利率勢在必行。

據記者觀察，人民幣貸款利率中樞下移。6月的個人住房貸款加權平均利率爲4.62%，回到“按揭平均利率<一般貸款平均利率”的常態。

華創證券首席宏觀分析師張瑜認爲，考慮到當下多地房貸利率已經下調至理論最低值，因此5年期以上LPR仍有調整可能。降準可以降低商業銀行負債端成本，有助於實體貸款利率下行。

瑞銀證券中國利率策略分析師夏愔愔此前對記者表示，下半年央行有可能會再度降準，一定程度上起到對沖MLF到期的作用，不過鑑於去年下半年到今年上半年已有多次降準，所以降準幅度會相對謹慎。

債市謹慎，股市觀望中報

15日，央行意外降息推動債市大漲，但機構仍持相對謹慎的態度。

南銀理財市場研究部負責人王強松對記者稱，降息推高市場情緒，資產荒仍將延續，利率短端還可能下行，目前銀行間流動性十分寬鬆。但就10年、30年期國債等長端品種來看，結合機構久期和槓桿指標，更傾向於落袋爲安。不過他也表示，當前債市情緒偏樂觀，今天央行降息確認了流動性寬裕事實，債券市場風險可控，10年長債仍可以維持“震盪思路”，調整至2.70%附近仍可逐步參與，同時關注3-5年國債利率曲線做平機會。

截至8月11日收盤，10年期國債收益率報2.68%。夏愔愔認爲，下半年10年期國債的收益率可能迎來波動上升，預計年底會至3%左右，但不會出現非常大幅的明顯提升。

就股市而言，鑑於“經濟弱復甦+流動性寬裕”的格局，機構認爲成長板塊相對受益。王強松表示，成長依然是市場短期交易主線，特別是能源鏈條中的電新和煤炭板塊如遇調整或迎買盤；7月社融數據更多是利空落地，當前價值板塊的配置情緒逐步“見底”，大消費板塊仍需要等待超跌佈局機會；基建鏈條可等待中上游產業庫存進一步改善。

摩根士丹利華鑫基金方面告訴記者，目前進入中報業績披露期，估值和業績校準成重要影響因素。隨着上市公司2022年半年報陸續披露，社保基金、QFII、私募等機構的調倉動向逐漸浮出水面。Wind數據顯示，醫藥、電子、化工等板塊受到機構投資者青睞。