來源：金融時報

相較於耳熟能詳的銀行間債券市場、交易所債券市場，櫃檯債市場雖然同樣是我國多層次債券市場的重要組成部分，卻鮮有提及。

8月1日，人民銀行召開2022年下半年工作會議，提出“加快推動櫃檯債市場發展”；8月10日，二季度貨幣政策執行報告提出，“健全高效聯通的多層次債券市場體系，加快商業銀行櫃檯債券市場發展，提高債券市場流動性，形成更加連續有效的二級市場價格”。8月以來，人民銀行連續兩次明確表態，賦予了向來不溫不火的櫃檯債市場新的發展契機，引發各方關注。

“2018年以前，櫃檯業務品種以國債、政策性金融債爲主，2019年起地方政府債券櫃檯發行啓動。2017年至今，櫃檯債市場整體託管規模持續在7000億元至9000億元區間波動，但今年以來有所下滑，截至6月末，最新規模爲7188.35億元，佔總債券市場規模比例不足1%。”中信證券首席經濟學家明明告訴《金融時報》記者。

光大銀行金融市場部宏觀研究員周茂華在接受《金融時報》記者採訪時表示，近年來，櫃檯債市場發展迅速，市場投資熱情持續升溫，投資者主體不斷增加，但目前櫃檯債市場整體交易規模仍然較少。同時，櫃檯債券產品不夠豐富，存在難以完全匹配投資者對期限、流動性及收益方面多元化需求的現實問題。

從豐富產品種類、完善市場規則制度建設、加強投資者教育等角度着手，周茂華認爲，未來櫃檯債市場的廣度和深度有望不斷提升，投資者羣體將更加多元化，市場交易規模將不斷擴大。

有效滿足居民投資需求

面向的投資者羣體不同，是櫃檯債市場與銀行間債市、交易所債市間存在的最明顯差異。分析人士表示，櫃檯債市場主要面向中小投資者，爲其在債券投資上提供了更多選擇，有利於提高居民財產性收入。

明明介紹，銀行間債市參與者主要是各類機構投資者，包括銀行、券商等，屬於大宗交易市場（批發市場）；交易所市場則由各類社會投資者參與，屬於集中撮合交易的零售市場；而櫃檯債市場主要面對中小投資者，並且更多是偏好穩健型收益的個人投資者。

除投資者結構不同外，櫃檯債市場與銀行間債市、交易所債市在債券品種、市場規模、交易方式、託管機構等方面也存在諸多不同。周茂華表示，櫃檯債市場的主要投資品種爲國債、政策性金融債和地方債。目前，前兩者佔據着絕對比重，佔比均超過四成，地方政府債佔比較低，不過近年來逐步受到追捧。

6月29日，四川省2022年第一批地方政府櫃檯債正式面向個人以及中小機構發售，發售規模12億元，期限3年，票面利率2.54%，100元起購。開售當日中午，工商銀行即將此次承銷的4億元份額順利售罄。

值得一提的是，櫃檯債市場交易的國債品種主要是記賬式國債，不同於一般的儲蓄國債，櫃檯記賬式國債不用持有到期，可以在任何交易時段內通過上市交易隨時變現，資金實時到賬，獲得利息收入和買賣差價收入雙重收益。例如，2020年發行的抗疫特別國債便是大衆參與度頗高的記賬式國債，大多記賬式國債的票面收益率低於儲蓄國債。

“銀行間債券市場是中國債券市場的主體，債券存量接近全市場的90%，而櫃檯債市場佔比不足1%。”明明表示，在交易方式上，銀行間市場實行雙邊談判成交的詢價方式確定交易要素，主要實行“實時、全額、逐筆”的結算方式；交易所市場爲總分託管體制，債券按照自由競價、撮合成交的方式；櫃檯債市場是銀行間市場的延伸，也屬於零售市場，由銀行櫃檯報價，開辦銀行每日需將櫃檯投資者賬戶餘額變動數據傳給中央結算公司。

促進多層次債券市場建設

二季度貨幣政策執行報告顯示，加快商業銀行櫃檯債券市場發展，有助於健全多層次債券市場體系、提高債券市場流動性、形成更加連續有效的二級市場價格。

明明表示，發展櫃檯債市場對債券市場、金融市場、實體經濟而言，均具有積極意義。一是可以提高個人投資者佔比，改善目前債券市場以機構爲主的投資者結構，個人投資者加入後，可以增加債券二級市場的流動性；二是整個金融市場的資金配置效率得到提高，業務方式更加多元，投資者的選擇範圍更廣泛；三是拓寬了實體經濟的資金來源渠道，吸收中小投資者持有的閒散資金，可以更好地從金融市場獲取融資支持。

周茂華認爲，人民銀行此次提出加快推動櫃檯債市場發展，主要是爲了滿足市場多元化資產配置需求，提升債券市場主體多元化水平，進而促進債券市場創新發展，有助於提升債券市場流動性，增強債券市場深度和廣度。同時，通過債券市場拓寬地方政府融資渠道，促使地方政府通過市場化方式舉債，提升資金使用效率等。

加快商業銀行櫃檯債券市場發展的主基調已然明確，後續相關各方可能會從哪些角度發力？有業內人士建議，未來可進一步豐富市場可投資標的，考慮將公用事業類的高等級信用債、一些系統性重要銀行發行的二級資本債、永續債等加入二級櫃檯市場，滿足市場多元化投融資需求，提高債券市場的覆蓋面和包容性，爲櫃檯投資者提供更豐富的債券品種選擇。同時，當前櫃檯債券發行主要以5年期以下品種爲主，可以適當增加長期限的債券品種發行，滿足個人養老需求。

在明明看來，可以從三方面入手。第一，除豐富產品品種，增加一些收益率較高的債券品種提高吸引力外，也要擴大整體櫃檯債市場，引導發行一些綠色金融、鄉村振興主題的專項債券；第二，重視信息披露，完善報價服務，進一步縮減報價點差，使價格水平更加合理、有效地跟隨銀行間二級市場價格波動，從而降低交易性客戶的交易成本，提升客戶的積極性；第三，加強對投資者的宣傳，提高投資者對櫃檯業務的接受度，鼓勵滿足條件的客戶參與櫃檯業務，並做好相關風險提示工作。

責任編輯：吳劍 SF031