北京時間週四凌晨2點，美聯儲公佈了7月貨幣政策會議紀要。這份多達12頁的紀要文件，分享了美聯儲政策制定者連續兩次會議加息75個基點背後的考量。

而有意思的是，儘管這份紀要與議息夜當天美聯儲主席鮑威爾釋放的信息一樣：不乏諸多鴿派信號，但這一次，押注美股上漲的投資者卻顯然沒有當時那麼幸運——美股週三在紀要發佈伊始雖一度跳升，但尾盤卻大幅回落，令不少這次選擇追漲的投資者慘遭“收割”。

整體來看，美聯儲7月26-27日的會議紀要顯示，官員們上個月對兩種不同風險均提出了關切，一是他們的加息幅度可能不足以降低通脹，二是他們可能過度提高借款成本，從而導致經濟出現不必要的疲軟。

這份面面俱到的會議紀要，雖然確實能令鷹鴿兩派陣營捕捉到各自想要的信息，但這一回，金融市場的交易員們顯然要比三週前的議息會議時要謹慎得多。

以下是此份美聯儲7月會議紀要透露的幾大核心要點，以及相關措辭透露的鷹鴿傾向：

①明確未來加息幅度將取決於經濟數據

在美聯儲7月議息會議時，美聯儲主席鮑威爾罕見地沒有透露對未來加息路徑的前瞻指引，這在本輪緊縮週期中可謂是個破天荒的改變。而最新出爐的會議紀要也顯示，美聯儲正開始把未來貨幣政策走向的決定權交給經濟數據的具體表現。

紀要顯示，與會者指出，聯邦基金利率的2.25%-2.5%區間在“中性”水平附近。一些官員表示，限制性政策立場可能是合適的，這表明美聯儲未來還會有更多加息。“由於通脹仍遠高於委員會的目標，與會者認爲需要採取限制性政策立場，才能滿足委員會促進就業最大化和物價穩定的目標。”

官員們指出，未來的利率決定將基於獲得的數據。“與會者一致認爲，加息的步伐和未來收緊貨幣的程度將取決於未來信息暗示的經濟前景及其風險。”

②承認在未來某個時候放緩加息可能合適（偏鴿）

在美聯儲7月貨幣政策會議前後，市場人士就一直在猜測，美聯儲是否會就此達到“鷹派峯值”——未來加息幅度從目前激進的75個基點回落。而最新的會議紀要在一定程度上暗示了，這一猜測並非空穴來風。

會議紀要稱，與會者認定，隨着貨幣政策立場進一步收緊，在評估不斷的政策調整對經濟活動和通脹的影響時，在某個時候放緩加息速度可能會變得合適。

一些官員還暗示，一旦政策利率達到足夠的限制性水平，在一段時間內將利率維持在該水平可能是適宜的，以確保通脹率堅定地回落到2%。”

③首度承認美聯儲存在“過度加息”的風險（偏鴿）

從許多業內人士的事後解讀看，昨夜美聯儲紀要的最大亮點或許在於——官員們今年首次承認了存在“過度加息”的風險。

會議紀要稱，“許多與會者指出，鑑於經濟環境不斷變化的性質，以及貨幣政策對經濟的影響存在長期和可變的滯後性，目前還存在一種風險，即FOMC收緊政策的力度可能會超過恢復物價穩定的需要。”

不少業內人士指出，美聯儲使用的這一“新詞”，很大程度上或許可以解釋其爲何不再將利率路徑和前瞻指引掛鉤的原因，也進一步凸顯了未來經濟數據對政策的重要性。

④擔憂公衆質疑美聯儲緊縮的決心（偏鷹）

在昨夜的文章中，我們曾提到了當前市場存在的一個頗爲詭異的怪象：美聯儲越加息，金融環境反而整個變得寬鬆：高盛編制的美國金融條件指數自美聯儲6月議息會議以來已回落了約80個點。

從某種意義上說，市場環境寬緊程度的變化是由對經濟衰退的擔憂推動的，這種擔憂不僅促使市場降低了對美聯儲年內加息幅度的預期，還促使人們消化了明年降息的預期。然而，這一局面對美聯儲眼下遏制通脹的努力，顯然正起到負面的影響，對此，隔夜的美聯儲紀要也再度提到了這一威脅。

會議紀要稱，與會官員們看到了一個重大風險，即“如果公衆開始質疑”美聯儲加息至足夠高的水平以減緩通脹的決心，則“高通脹可能會變得根深蒂固”。

官員們表示，假如這種風險成爲現實，將讓通脹迴歸2%的任務形勢變得複雜，並可能讓加息帶來更大的經濟成本。

⑤以更大篇幅提及通脹（偏鷹）

在美聯儲7月召開議息會議時，最新已回落到8.5%的美國7月CPI數據尚未發佈，因而高通脹無可爭議地仍是美聯儲此次議息會議所面臨的“首要大敵”。

知名財經博客網站零對沖的統計數據顯示，在昨夜發佈的美聯儲7月會議紀要中，總共有108次提及通脹一詞，高於6月會議上的90次。

會議紀要顯示，與會者普遍認爲，通脹仍處於不可接受的高水平，遠高於聯儲目標。截止7月會議時爲止，鮮有通脹壓力減退的跡象。

與會者表示，雖然最近汽油價格下跌可能有助於短期內降低整體通脹率，但石油和其他一些大宗商品的價格下跌可能無法作爲通脹持續下行的依靠，因爲這些商品的價格可能很快反彈。他們還認定，通脹對貨幣政策收緊和相關經濟活動緩和的響應是有延遲的，可能一段時間內都停留在讓人不滿的高位。

美聯儲紀要引發市場震盪：美股多頭這回沒能笑到最後……

整體而言，此次美聯儲會議紀要中使用的措辭，其實與鮑威爾在7月會議後新聞發佈會上的發言類似。不過這一回，美股市場似乎要比議息夜當天“理性”得多，多頭並未能像當時一樣一路笑到最後。

行情數據顯示，在美聯儲公佈7月會議紀要後，美國股市後市中段收復了部分失地，但在收盤時重拾跌勢。

截止收盤，標普500指數下跌31.16，跌幅0.7%，報4274.04點。道瓊斯指數下跌171.69，跌幅0.5%，收於33，980.32點。納斯達克綜合指數下跌164.43，跌幅1.3%，收於12，938.12點。

美債市場隔夜也經歷了一番波折，最終各期限美債收益率普遍收漲。2年期美債收益率漲2.3個基點報3.295%，5年期美債收益率漲10個基點報3.058%，10年期美債收益率漲9.4個基點報2.903%，30年期美債收益率漲6.2個基點報3.155%。

從利率期貨市場的定價看，在美聯儲紀要發佈後，芝商所的美聯儲觀察指標最新預計，美聯儲在9月加息50個基點的概率爲64%，加息75個基點的概率爲36%。

不少業內人士表示，儘管從表面上看，昨夜美聯儲紀要所釋放出的鴿派信號，似乎要更爲顯眼一些，但也不可否認的是，這依然是一份“鴿中帶鷹”的紀要。在美聯儲9月議息會議前，這份會議紀要其實並無法給投資者帶來太多明確的信息，尤其是在會前還有一份非農和一份CPI報告等待出爐的情況下。

FHN Financial的首席經濟學家Christopher Low表示，雖然FOMC會議紀要仍在強化遏制通脹的必要性，但的確有人開始擔心聯儲政策收緊過度可能帶來的問題。紀要裏有一點關於經濟供給側改善的暗示，部分產品價格似乎出現了漲幅放緩的希望，但美聯儲對通脹和通脹預期仍然很關切。

商業支付公司Corpay的首席市場策略師Karl Schamotta則指出，“紀要毫無疑問是鴿派，但也毫無疑問也已經被計入了價格。會議紀要證實了7月份新聞發佈會上的市場反應，表明當鮑威爾主席說‘放慢加息步伐可能是合適的’時，投資者預期貨幣緊縮會減速是正確的。今天我們應該會看到美元匯率和前端收益率出現非常輕微的走軟——儘管這些走勢可能會在傑克遜霍爾全球央行年會前出現逆轉。”

此外，HarborCapitalAdvisors投資組合經理Jake Schurmeier表示，“他們（美聯儲）非常謹慎，放棄了引導金融環境收緊的機會。現在看來，鮑威爾更有可能在下週的傑克遜霍爾會議上發表更強有力的講話，闡述他們對長期通脹預期的看法。我認爲，委員會中的大多數人都知道，他們需要大幅提高目前的利率水平，才能進入所謂的限制性政策範圍。”

貝萊德美洲固定收益部門主管Bob Miller則在最新報告中寫道，“我們對7月FOMC會議以及今天發佈的會議紀要的解讀是，儘管會議日期之後債券和風險資產出現了反彈，但美聯儲的預期信息本身並不鴿派。相反，我們認爲美聯儲意圖傳達的信息要微妙得多。”

Miller稱，事實上，美聯儲非常恰當地指出：（1） 短期利率在四個多月的時間裏增加了225個基點；（2） 短期利率現在處於中性的預估範圍內；（3） 貨幣政策的調整需要時間在更廣泛的經濟中發揮作用；（4） 他們仍然期望將短期利率提高到中性的估計範圍之外，進入適度的限制性趨於。此外，系統公開市場賬戶（SOMA）的投資組合流失已經開始，並將在可預見的未來將繼續，這有助於進一步收緊金融條件，儘管其方式難以量化。