原標題：無緣“A股燕窩第一股”！上會前夜燕之屋撤回IPO申請

上會前夜，燕之屋申請撤回IPO申報材料，“缺考”發審會。

9月21日，中國證券監督管理委員會發行監管部公告稱，因廈門燕之屋生物工程股份有限公司（以下簡稱“燕之屋”）已向我會申請撤回申報材料，決定取消第十八屆發審委2022年第109次發審委會議對該公司發行申報文件的審覈。

據證監會此前消息，燕之屋原定於9月22日上會。2021年衝刺港股上市無果後，燕之屋在同年底轉戰A股。經過約9個月的等待，燕之屋卻在上會前夜主動撤回了上市申請，與“A股燕窩第一股”失之交臂。

燕之屋號稱“燕窩零售額連續三年全球第一”，但靠營銷撐起業績等爭議也一直圍繞着燕之屋。此外，燕之屋還涉及對賭協議，若此次IPO失利，對賭協議或將恢復。

去年營收近15億元，營銷佔比約三成

1997年，黃健從新加坡歸國後創建了燕之屋前身——廈門市雙丹馬實業發展有限公司（下稱“雙丹馬”）。此後的二十餘年，燕之屋在加盟擴張與佔領市場的道路上發展壯大。

截至2021年12月31日，燕之屋開出116家直營門店（含直營市場二級門店）和519家經銷商門店，共計635家線下門店。

燕之屋主營燕窩產品，包括即食燕窩、鮮燉燕窩、幹燕窩與其他燕窩衍生產品。2019年至2021年，燕之屋的營收分別爲9.51億元、12.99億元和14.99億元。其在招股書中稱，根據歐睿國際認證，2017年至2019年，燕之屋燕窩的零售額連續三年全球第一。

若不考慮新收入準則將爲履行銷售合同發生的運費、耗材費、電商平臺佣金作爲履約成本計入營業成本的影響，燕之屋主營業務的毛利率穩定在48%左右，並在2021年進一步升至52%。

儘管需求快速增加、毛利率進一步攀升，燕之屋的利潤卻很“薄”。2019年至2021年，燕之屋的歸母淨利潤分別爲0.79億元、1.2億元和1.67億元，其中包括計入當期損益的政府補助分別爲1583萬元、1702萬元與3583萬元。

來源：燕之屋招股書

而燕之屋2019年、2020年的銷售費用分別爲3.08億元與3.83億元，2021年的銷售費用增加到4.51億元，佔營收約30%，其中近七成銷售費用砸在了打廣告上，廣告宣傳費用約2.67億元。

燕之屋在招股書中指出，公司按照行業慣例需要投放大量廣告宣傳，來推廣公司在市場上的品牌與知名度。燕之屋在招股書中橫向對比了東阿阿膠（000423.SZ）、八馬茶業與天福茗茶（06868.HK）的銷售費用率。2019年至2020年，燕之屋的銷售費用率分別爲34.24%與26.84%，低於可比公司平均水平。

燕之屋與可比公司對比銷售費用率 來源：燕之屋招股書

招股書顯示，2021年，燕之屋銷售推廣活動有所增加，且隨着線上銷售渠道快速發展，公司業務拓展方式有所轉變，相應增加了廣告宣傳費支出，減少了差旅及會議參展支出。

官網介紹，燕之屋曾簽約劉嘉玲、濮存昕、林志玲及趙麗穎作爲代言人。證監會則在此前對招股書的反饋意見中提出，此前燕之屋代言人劉嘉玲宣稱其保養祕訣是“喫燕窩只選燕之屋碗燕”，稱自己“每天喫一碗燕之屋的碗燕”；在部分廣告中宣傳清朝的皇帝因食用燕窩而長壽，慈禧太后也靠燕窩進行滋補，使得年過六旬容顏依舊等，證監會要求燕之屋具體說明，燕窩營養價值的數據來源，是否有權威出處，是否存在虛假宣傳等合規風險，公司是否因此受到行政處罰。

燕之屋也難以迴避“重營銷、輕研發”的爭議。2019年至2021年，燕之屋的研發費用分別爲1874萬元、1766萬元及1894萬元，對應占營收比例分別爲1.97%、1.36%與1.26%。

上市失利有可能觸發對賭協議恢復

在IPO前，燕之屋曾在2016年以及2020年經過兩輪融資，並頻繁進行股權轉讓，僅2020年一年就完成了4次股權轉讓。

截至招股書籤署日，公司控股股東雙丹馬持有21.17%的股權，公司實控人爲黃健、鄭文濱、李有泉。其中，創始人黃健通過雙丹馬和員工持股平臺金燕騰飛間接控制公司23.06%的股權，三人合計控制或直接持有燕之屋38.28%的股份。

燕之屋股權結構圖 來源：燕之屋招股書

燕之屋的股東行列中，還出現國資的身影。

2020年10月，廈門火炬產業發展股權投資基金有限公司（以下簡稱“火炬投資”）受讓雙丹馬所持燕之屋有限1%的股權，價格爲1000萬元，並簽署股權轉讓協議，約定股權收購及利潤補償，優先認購權等投資人特殊權利安排。

該協議約定，此協議自證監會受理燕之屋上市申報材料之日起自動終止。若公司IPO申請被證監會或證券交易所退回或否決，或公司撤回IPO申請，則本協議上述條款自動恢復。

但招股書披露，此次股權轉讓未按照國資監管相關規定履行資產評估及評估備案程序，存在程序瑕疵。2021年11月，廈門市國資委出具相關批覆，確認火炬投資本次投資按照投資管理規定履行了決策程序，實現了國有資產保值增值。

天眼查股權穿透顯示，廈門市國資委疑爲火炬投資的實控人。此外，火炬投資還持有燕之屋控股股東雙丹馬14.43%的股權，同時直接持有燕之屋0.96%股權。

燕之屋此次撤回IPO，將有可能觸發對賭協議恢復。

2016年8月1日，福建陽明康怡生物醫藥創業投資企業（有限合夥）（以下簡稱“陽明康怡”）、雙丹馬、黃健與廈門燕之屋生物工程發展有限公司（以下簡稱“燕之屋有限”）簽訂股權轉讓協議，約定了對賭條款，且存在股份回購權、股份轉讓優先權、股權調整及防稀釋權、優先清償權等投資人特殊權利安排。彼時，陽明康怡持有燕之屋有限7.5%的股權。

2021年8月24日，陽明康怡、雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂相關補充協議，約定對賭條款自證監會受理燕之屋上市申報材料之日起自動終止。而如果燕之屋IPO申請被證監會或證券交易所退回或否決，抑或是燕之屋撤回IPO申請，該協議中關於股權回購權的條款將自動恢復。

但值得注意的是，陽明康怡法定代表人爲趙朝明，也是燕之屋原董事，已於2020年12月離職，趙朝明此前還曾擔任多家燕之屋關聯方董事及高管。

某券商人士向澎湃新聞記者解釋，對賭協議是否恢復，要根據當時的條款具體情況具體分析。單獨看前述規定，對賭協議中相關條款會在燕之屋上市失利後恢復，“不過還是要看整個協議和其它補充協議，有沒有觸發其他不予恢復的規定。”

證監會也在此前的反饋意見中也指出，要求燕之屋完整披露全部對賭協議等投資者特殊權利條款內容及清理情況，並要求其補充披露對賭協議解除（如有）是否符合規定，是否與相關方存在未披露的對賭協議或特殊安排，要求燕之屋的保薦機構和律師覈查對賭協議等投資者特殊權利清理事項並發表明確意見。

在招股書“發行人前身燕之屋有限的歷史沿革”一項中，燕之屋披露了歷史上多次增資與股權轉讓、股權代持情況，並在該項最後表示，燕之屋歷史上對賭協議均已解除，且解除符合規定，對賭協議各方當事人不存在糾紛或潛在糾紛，發行人現有股東與發行人等相關方之間不存在其他對賭或特殊利益安排。

據更新後的招股書，燕之屋原計劃通過此次IPO募資10.19億元，主要用於生態產業園建設、燕之屋研發中心升級、營銷網絡建設和品牌推廣以及補充流動資金。