高盛：央行救市沒解決英國問題，預期英鎊進一步貶值、英債收益率走高

來源：華爾街見聞 韓旭陽

儘管英國央行已經出手救市，但英國經濟中通脹壓力的持續和全球利率的高企，意味着英國國債收益率在中期內的風險溢價將持續上行。

高盛認爲，儘管英國央行實行了短暫性的QE，但英國市場的根本問題——宏觀經濟波動仍未解決。

上週三，英國央行發佈聲明稱，將“以任何必要的規模”臨時購買英國長期國債，以恢復英國債券市場秩序。聲明公佈後，英國國債全線暴漲，30年期國債收益率一度暴跌100個基點。

9月30日，高盛歐洲利率策略主管 George Cole 在研報中指出，儘管英國央行緊急出手救市的舉動，降低了英國資產的風險溢價，暫時穩定了債券市場，但英國國內的貨幣政策和財政政策組合仍未降低宏觀波動性，即經濟中的高通脹潛力。正是這種波動性，推高了英國國債收益率和其長期風險溢價。

對經濟增長的擔憂使得英國央行在加息方面有些“畏手畏腳”，這可能預示着英鎊的進一步疲軟和通脹的進一步走高，而英國政府對這種走向的容忍度也會有所提升。

高盛預計，10年期英國國債收益率近期將維持在4%左右。全球利率和國內通脹率的不斷上升，也給英國國債收益率也帶來了上行風險。

英國國內宏觀波動性仍未解決

上週五開始，英國國債收益率演繹了一場“過山車式”的大起大落：先是隨着英國政府公佈減稅計劃後的拋售而上升，然後在英國央行宣佈在未來幾周內重啓QE後再度下降。

英國央行啓動QE的動機是恢復市場功能和穩定英國國債市場，而不是實施新的貨幣寬鬆政策。正如英國央行在聲明中強調的，“臨時購買計劃將有嚴格的時間限制”，計劃從今天開始進行到10月14日。最初的購買速度將達到每天5億英鎊，如果有必要，可以無限制地購買。

英國央行還表示，原定於本週開始的英國國債出售計劃將推遲至10月31日。高盛指出，這一出售計劃在全球各大央行中是獨一無二的，部分原因在於英國國債的期限較長，那麼英國國債從英國央行資產負債表中退出的速度要比美聯儲等其他央行慢得多。出售英國國債加速了其資產負債表的收縮，爲市場提供了更多的選擇。

儘管通過重啓QE讓英國債市的局部波動得到了抑制，但高盛認爲，英國資產波動的根本宏觀根源仍未得到解決。市場仍不相信，英國的宏觀經濟政策框架——貨幣政策和財政政策組合將在中期內控制通脹回落至目標水平。

這種不確定性部分來源於英國央行在政策利率方面的行動過於緩慢。與美聯儲和歐洲央行相比，英國央行在最近幾次會議上不僅加息幅度較小，而且在很大程度上出人意料地轉向了鴿派。美聯儲在最近三次會議上累計加息225個基點，而市場定價爲228個基點；歐洲央行加息125個基點，超過了市場預期的102個基點。

然而，英國央行125個基點的加息，要遠低於市場預估的145個基點。英國央行較早開始加息，但隨着通脹壓力加劇，其加息的意願仍然不足。這種意願不足的後果之一是英鎊走軟，並通過提高進口價格導致了更高的通脹。

英鎊進一步貶值、英債收益率走高

這種宏觀波動性加上英國央行的資產負債表再度擴張，使英國國債的前景變得複雜。高盛認爲，英國央行宣佈重啓QE政策，表明英國央行決心穩定上週早些時候出現的市場動盪，這一決心將是強烈而持久的。

高盛還預計，英國央行將在11月的會議上加息100個基點，市場定價在140個基點左右。這與通過QE降低長端債券收益率相結合，可能意味着央行對通脹走高和貨幣走軟的進一步容忍。

儘管預計英國央行的加息幅度不會超過遠期市場定價，但高盛認爲，鑑於市場利率的變化，住房市場活動可能已經開始放緩。英國債務管理局（DMO）最近指出，如果出現發行意外（例如天然氣價格上漲、能源危機加劇），則更有可能通過發行較短期限的債券提供資金。此外，財政政策本身的擴張性也有可能減弱。

基於這些原因，高盛認爲，英國國債收益率可能會在當前水平附近企穩，10年期英國國債收益率將維持在4%左右，與該機構對該利率在2023年第一季度的預測一致。

在貨幣和財政組合不變的情況下，英國國債收益率的穩定可能意味着英鎊將進一步疲軟，因爲通脹壓力需要尋求一個“出口”。高盛的外匯策略師預測，英鎊兌美元短期內將跌至1.05。

但英國國債收益率和高盛的預測也存在上行風險。一個可靠的比較是英鎊、歐元和美元之間可比實際利率的定價。目前，英國2年期的隔夜指數互換（OIS）利率比美國和歐洲高出約30個基點。但在經過波動性調整後，這一利率的溢價幾乎爲零。

高盛表示，這表明英國資產需要持續重新定價，要麼通過與其他國家的實際利率比較進行風險補償，要麼通過英鎊進一步走軟，或者兩者兼而有之。儘管英國央行已經出手救市，但英國經濟中通脹壓力的持續和全球利率的高企，意味着英國國債收益率在中期內的風險溢價將持續上行。

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