陶冬爲中國首席經濟學家論壇理事,瑞信董事總經理、亞太區私人銀行高級顧問

英國新政府的“小財政預算”,在英債和英鎊市場炸出一個大洞;不知名的“國家級”破壞行動,在北溪輸氣管上炸出若干個洞;加上聯儲高官再次強調,遏制通貨膨脹是當務之急,貨幣政策不會理會市場動盪和經濟下行,上週股市債市再次動盪不已,S&P500連續第三個季度下挫,創下了2008年以來的最長紀錄。英國推出巨大的財政刺激措施後,投資者對其控制財政和貿易雙赤字的信心崩塌,英國國債遭到全面拋售,英國央行被迫重啓購債計劃干預,全球債市在一輪恐慌之後回穩。這個期間,英鎊對美元一度跌破1.06,創下歷史新低之後反彈。美元指數曾經逼近115關口,之後也輾轉回落。歐元、日元和人民幣匯率,也呈先跌後穩走勢,只是沒有英鎊那麼極端。

北溪管道遭到人爲破壞,而OPEC+幾個龍頭國家開始探討減少產量,布倫特原油價格在星期一探底84美元后反彈,需求陰影未退,供應風險大增。輸氣管爆炸事件並沒有引起歐洲天然氣價格大漲,TTF指數收報165,爲六月以來的低位。黃金價格隨着美元指數大跌和反彈,價格走勢上幾乎見不到其避險屬性。S&P將英國的主權評級展望調爲負面。

發生在過去八個交易日的英債、英鎊故事幾乎就是好萊塢大片的劇情。英國財政大臣關浩霆(又譯克沃滕)在幾乎沒有和市場溝通的情況下,公佈了金額高到2200億鎊的減稅和能源補貼措施。此舉觸發了英國國債市場恐慌性拋售,因爲唐寧街十號並沒有解釋如何填補那450億英鎊減稅所帶來的財政收支缺口。面對市場焦慮和動盪,英國首相特拉斯和財政大臣關浩霆並沒有主動採取應對措施,而試圖讓市場自行消化政策變化。英格蘭銀行也取消了與財政部的聯合記者會。

當局的無動於衷,觸發了投資者信心的崩盤,英鎊對美元跌到歷史新低,意味着更大的進口通脹壓力,更困難的貨幣環境。在上週早期,國債市場的買盤幾乎消失。許多退休基金在購買“零風險”國債時候都帶有槓桿,債市的暴跌迫使他們必須補倉,但是流動性枯竭使得整個國債市場處在斷崖下滑狀態。最終英國央行不得不出手干預,重啓購債計劃,宣佈動用650億英鎊維持長端國債市場秩序。英格蘭銀行在幾天前剛剛大碼加息,半年前開始被動縮表,突然轉向救市,實屬不得已,但也顯得尷尬。

據最新民調,特拉斯領導的保守黨只有21%的支持率,而工黨支持率則飆升至54%,兩黨支持率之差是近三十年來未見的。特拉斯及關浩霆均面臨下臺的壓力。

英國的市場動盪,也在其它地區引起了連鎖反應。上週早期美國和歐洲債市一起遭到拋售,美國十年期國債利率一度升破4%。之後全球債市跟隨BoE干預而回穩,不過之後就輪到央行出來解畫,Fed和ECB高管分別表明,BoE所爲是“個別事件”,不影響他們將遏制通脹進行到底的決心。

特拉斯政府的財政方案,激起如此大的風波,表明1)特拉斯政府太沒有執政經驗,對市場反應沒有適當的預判。2)特拉斯和關浩霆同屬保守黨右翼,思想激進,認爲金融市場屬於精英階層,屬於被革命的對象,對市場如此敵意是近二十年來發達政府中首見的,但未必是最後一個。3)BoE原本在縮表上比較積極(是G7央行中首個考慮主動縮表的),但是一旦市場出現系統性風險,還是要下場拯救,它是本週期的第一家,估計不是最後一家。

更根本的問題是,央行與政府政策的不同步,甚至反向操作。BoE推出極度緊縮的貨幣政策的第二天,特拉斯政府推出極度寬鬆的財政政策。這種不協調是非常罕見的,不僅如今在英國出現了,以後也可能在美國和歐洲出現。

美元匯率大幅上揚,DXY今年以來累計升值16.7%。美國聯儲的連續大碼加息,令美元一騎絕塵,各主要貨幣分別創下數十年的新低。美元最初升值,各國還有竊喜的感覺,但是近來的看法出現明顯改變,紛紛出招干預本國幣值的過度下挫。

本週期的一個突出特點是供應端通貨膨脹,尤其以能源和食品價格爲甚。本幣匯率的大幅下挫,在能源和食品價格之上增加了匯率的乘數效應,放大了通脹壓力,也令貨幣政策的承壓百上加斤。強美元同時吸引更多海外資金流入美元區,減輕了美國的流動性壓力,但是對其他國家則增加了流動性壓力。

爲了抗衡聯儲的大力加息,多數國家選擇與聯儲同步加息,而日本則選擇直接干預匯市。問題是其他國家的經濟健康弱過美國,登上美國的大碼加息戰車,意味着貨幣政策失去自主性,也意味着本國經濟受到更大的衝擊。

這種各國競相升值的現象,被稱爲逆向貨幣戰爭。之前的貨幣戰爭是央行之間比爛,通過匯率貶值爭取出口優勢。現在則各國競相加息,來避免匯率過度貶值和進口型通脹。這種做法對於多數國家實屬有害。上世紀八十年代和九十年代先後出現過美元超級週期,給世界帶來了巨大的震盪。這一代央行官員和市場人士都沒有經歷過當時的震盪和痛苦。

本週焦點有兩個,1)英國債市和特拉斯政府的最新發展,2)美國非農就業數據,預計300K,平均時薪環比反彈到0.4%,仍然指向FOMC十一月加息75點、十二月50點。

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