對於醫美企業而言,整頓傳聞猶如懸頂之劍。

近日,醫美行業將迎來新一輪監管的傳聞被廣泛流傳。傳聞稱,爲淨化行業環境,有關部門將對醫美行業進行清查,清查方向分爲稅務、工商、衛檢,範圍涉及B端機構及上游企業。另外,市場還傳言,近期上海連夜召開醫美工作會議,要重點整頓醫美渠道,內容包括醫院財務問題、醫美機構名錄等等,其中,將“返傭”定性爲商務賄賂。

同時,近期杭州一家醫美機構因利用個人銀行賬戶收取服務款並隱藏收入超47.55億元,未入財務賬而受到行政處罰的公示信息,爲這則傳聞提供了想象空間,當日開盤,醫美股整體受挫,其中愛美客放量大跌,當日跌幅超過11%。

值得注意的是,近兩個月,愛美客已經蒸發近三成市值。放到更長的週期來看,較2021年2月創下的最高股價1330元,也已經跌去三分之二了。彼時,愛美客是資本市場寵兒,憑藉比茅臺還高的毛利率和想象空間,上市不足半年,股價就翻了10倍,堪比印鈔機。

時至今日,愛美客仍保持甚至創造了更高的毛利率紀錄,但當初的藍海市場已經轉紅,不具備確定性的業績如空中樓閣,終逃不過人走茶涼。

高調講故事,低調砸渠道

撐起愛美客產品銷量快速增長的,是其“跑斷腿”的銷售人員。

根據愛美客年報,2019年、2020年及2021年其營業收入分別爲5.58億元,7.09億元,及14.48億元,對應地,同期銷售費用分別爲0.77億元、0.71億元及1.56億元,佔營業收入的比重均超過10%,營業收入快速增長的背後,是產品銷量的大幅提升,這其中愛美客的銷售能力不可小覷。

愛美客所經營的玻尿酸(即透明質酸)生意處於產業鏈中游,上游對接原料供應商,隨後生產產品提供給下游服務提供商即醫美機構,最後再到消費者手裏。也就是說,本質上講,愛美客所處的是一個B-B-C的市場。

這個快速發展的市場,諸多問題開始逐漸顯現。

B-B-C的商業模式,導致消費者與產品的脫節。消費者對醫美醫師具有天然的信任,對產品的選擇也主要依賴其推薦,而造成此局面的原因主要是玻尿酸市場開始百家爭鳴,產品也呈現出同質性高的特點,因此醫美渠道“返點返利”僱傭“醫托”的情況屢見不鮮。

營銷驅動雖然已經成爲醫美行業的共識,但愛美客近乎“傳銷式”的瘋狂擴張,是名副其實的營銷聖手。

2017年,在全民死磕面部除皺的背景下,愛美客推出頸部除皺產品-嗨體。緊接着小紅書等種草社區開始了頸紋焦慮,醫美機構也先後開始介紹頸部除皺產品。於是,嗨體在2018年熱銷,2019年大火,2020年銷售額增長15倍,撐起營收的半壁江山,當然背後的銷售費用從未降下來過,在2017年、2018年,其營銷費用佔營業收入比重甚至接近20%。

根據愛美客2021年年報,2021年其營業收入爲14.48億元,報告期期末擁有236名銷售和市場人員,覆蓋全國31個省、市、自治區,覆蓋國內大約5000家醫療美容機構,粗略計算下來,其銷售人員單人創收高達613.56萬元,堪稱業界典範。

根據愛美客介紹,營銷網絡大獲成功的背後是長年來的B端及醫師培訓積累所致,但投資者所質疑的、愛美客在與以上醫療機構、醫師資源結識並達成合作的過程中是否存在“打點一二”的行爲,從當前的公開資料中仍無從得知。

圓不上的茅臺夢

“醫美茅”神話的轟塌,從資本市場不再相信沒有確定性的高增長開始。

2020年,愛美客在萬衆期待下登陸資本市場,彼時,愛美客的玻尿酸故事十分美好,高毛利、高增長性令愛美客被投資者冠以“醫美茅”的美名。

按照當時的數據,2019年中國醫美項目滲透率僅爲3.6%,不足日本的1/3、美國的1/4、韓國的1/5,而愛美客的明星產品嗨體是細分領域的獨苗,業績增長十分具備想象空間;另外,根據2020年愛美客上市招股書資料,平均單隻成本不足三十元的產品,出售到下游可實現十倍甚至數十倍的溢價,令其保持着比茅臺還高的毛利率。

距離上市不足三年時間,愛美客業績依然亮眼,始終保持着高毛利率、高增速,但在二級市場早已風光不再,近一年來一直處於下跌通道的愛美客,股價幾近腰斬,有投資者研究愛美客,看來看去都跟茅臺相去甚遠。

撐起茅臺逆天市值和價格的,是醬香茅臺深深的工藝護城河賦予的強勢定價權,更是產品長期供不應求背後的業績確定性。反觀愛美客,最能拿得出手的,是應用於頸部除皺的玻尿酸產品的上市批准,其所帶來3-5年的先發優勢,當市場競爭者加速入場,面對的不確定性太大了。

愛美客的造富神話源於一場決策成功的差異化競爭。

與愛美客並列爲“醫美三劍客”的另外兩家華熙生物及昊海生科,在愛美客成立之前就分別形成了基本盤,在各自的領域成爲佼佼者:華熙生物以玻尿酸原料作爲基本盤,在全球市佔率高達44%的基礎上向下遊延伸;昊海生科則並不只專注於醫美,手中攥着大把的醫院資源,佔據了國內人工晶狀體30%的市場份額。

初來乍到的愛美客一開始盯上的就是除皺市場,海外工作的創始人簡軍,見證了外國患者“打針”神奇過程,選擇回國創業,開始了玻尿酸針劑的國產替代。

面對國內市場明確的市場格局,其選擇了處於市場空白的頸部除皺,其後愛美客拿到了市場上唯一一份應用於頸部除皺的玻尿酸溶液許可證,隨後嗨體成爲公司的明星單品,依靠着簡單的低買高賣,愛美客保持着超高的毛利率,公司業績更是一年賽過一年。

但差異化帶來的短暫先發優勢,終究會被衝散。

嗨體上市以來,始終是愛美客的明星產品,支撐着公司的毛利率和高增長,但這背後也說明了一些問題:自2009年以來,愛美客平均每一至兩年推出一款新產品,但這些產品無一可以媲美嗨體,爲愛美客解決最爲頭痛的收入單一性問題;其次,根據歷史均值,三類醫療器械的研發週期爲4-6年,嗨體的先發優勢已近尾聲,其他同類產品出現將對愛美客整體業績造成重創。

截至9月22日收盤,愛美客10001.7億元,對應動態市盈率89.18倍,早已超過玻尿酸市場具有絕對話語權的華熙生物,如此之高的估值水平,未來需要很長一段時間來消化。

苦日子還在後頭

醫藥企業帶資入場,同類企業降維打擊,愛美客未來的境遇恐怕只會更糟糕。

從發展來看,愛美客過去的高增長離不開市場增長紅利。根據弗若斯特沙利文,2017年至2021年,中國醫美市場規模CAGR高達17%,是同期全球市場增速的5.8倍。其中我國玻尿酸市場規模從2016年的60.1億元增長至2020年的136億元,年複合增長率爲27.5%。

但玻尿酸“暴利神話”的吸引下,競爭者正在加速入場,行業競爭格局早已變天。

上游企業華熙生物開始加大力度向產業鏈縱向延伸,無論是直播間帶貨還是廣告投放都下了血本,推廣其玻尿酸醫美終端產品;同處行業鏈中游的昊海生科也不斷加碼醫美端產品的佈局;而下游企業新氧、華韓等也以不同方式推出玻尿酸產品;最後,醫藥企業如華東醫藥憑藉着長期積累的資金和資源優勢,也開始加碼玻尿酸業務。

行業競爭從月明星稀到百花齊放,而在這個同質化嚴重的市場,首先開始的就是價格戰,那麼愛美客的高毛利將受到威脅,尋找第二增長曲線無疑是當務之急。

愛美客選擇了膠原蛋白及肉毒素,但賽道同樣擁擠。2021年,愛美客的膠原蛋白產品童顏針,與華東醫藥的同類產品少女針前後腳上市,愛美客的爆款打造計劃落空;而中國肉毒素市場,深扎的產品早就有三種,而在愛美客的合作研發產品尚未上市之前,長於心腦血管藥物的四環醫藥先聲奪人,早在2020年就拿證上市。

值得注意的是,爲了開拓海外市場並加碼投資,愛美客在6月向港交所遞交了上市申請,在此之前,上市申請資料已有過一次“失效”的經歷,而追溯到更早A股上市時期,愛美客也不能算得上順利,從最早的被問詢到反覆多次調整公司資料才如願登陸資本市場的愛美客,面對當前醫美監管從嚴的傳聞,上市路恐怕只會更波折。

業績逐年增長的愛美客背後,因業務模式單一、研發能力不足始終飽受市場熱議。前腳的高市值還未消化,後腳加碼競爭者衆多,距離“醫美茅”的距離恐怕會越來越遠。

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