出品：新浪财经上市公司研究院

作者：浪头饮食/ 郝显

12月5日，海底捞发布公告，拟通过介绍上市方式，分拆特海国际控股有限公司于港交所主板上市。

同时披露，董事会将于12月15日召开董事会会议，会上将考虑宣布以实物分派方式派发公司拥有的特海国际，占特海国际总股本的90%。

2021年海底捞由于巨额亏损未派息，今年上半年继续亏损，在这种情况下，以实物派息或能起到安抚投资者的作用。更重要的是，特海国际一直在亏损，在海底捞本身门店扩张停滞的情况下，剥离特海国际，也能起到改善利润表的作用。

海底捞实物分派特海国际股权

如果本次的方案实施，海底捞将成为又一家分派实物股权的港股上市公司，上一家大规模进行实物分红的港股上市公司是腾讯。2021年12月，腾讯以实物分派股票的方式，将自己持有的4.6亿股京东股票分红给股东。时隔一年腾讯以同样的方式减持了美团。而在2018年，腾讯在分拆腾讯音乐独立上市时，也曾给股东分派过腾讯音乐ADS。

实物分派是港股市场的一种分红方式，采用这种方式分红有多方面的好处，一是可以避免现金分红，为上市公司留下充足的现金流；二是避免在二级市场上大量减持造成持股对象股价波动；三是被投企业原先以成本计价，按公允价值计价后增厚了上市公司利润。

海底捞2018年下半年上市以来，一直保持着现金分红的习惯。从2018年到2020年，三年分红总额为13.09亿元。2021年亏损41.63亿元，年底公司还配股融资23.5亿元，在年报中董事会宣布不进行派息。今年上半年海底捞延续了亏损，亏损金额2.66亿元。在这种情况下，以实物分派的方式分派股息，或能起到安抚投资者情绪的作用。

海底捞为什么急着分拆特海国际？

特海国际主要从事中国大陆、港澳台地区外的餐厅业务。今年7月，特海国际就向联交所提交了上市申请，计划以介绍形式在香港联交所主板上市，摩根士丹利和华泰国际担任联席保荐人。

介绍上市是与公开发售相对的上市方式，不涉及发行新股，也不进行融资，省去了路演及配售等环节，可以极大缩短上市时间。海底捞以这种形式对特海国际进行拆分上市，显示了其急迫性。

为什么海底捞如此急迫要拆分特海国际上市呢？也许从特海国际的经营状况可以找到答案。

特海国际目标是打造一个国际性的中式餐饮品牌，并在全球传播中式饮食文化。近几年公司门店数量大幅增长，据招股书披露，2019年、2020年、2021 年特海国际门店数量分别为 38家、74家、94 家 。从营收规模来看，2019年到2021年，特海国际分别实现营业收入16.33亿元、14.49亿元、20.19亿元。

但是2020年以后受疫情影响，翻台率大幅下降，这三年翻台率分别为 4.1次、2.4次、2.1次 。即使到了2022年一季度，翻台率仍为2.7次，回升比较缓慢。

这期间分别亏损2.3亿元、3.51亿元、9.61亿元。今年一季度继续亏掉1.81亿元。可以说，特海国家这几年顶着亏损在大幅扩张。

从2019年到2022年一季末，特海国际负债净额分别为1070万美元、6700万美元、1.87亿美元、2.25亿美元。特海国际大部分贷款是从母公司海底捞获得的，招股书披露，2022年6月特海国际向海底捞全资附属公司newpai发行股权，以债转股的方式结清了从海底捞获得的4.71亿美元贷款。

分派股权之后，海底捞将与特海国际实现股权剥离，改由海底捞股东直接持有后者股权。

对特海国际的剥离，无疑会直接改善海底捞的利润表，也能对股价起到一定的提振作用。由于疫情后持续亏损，海底捞股价一直承受着巨大压力，从2021年2月到现在，股价已经跌超7成。

“啄木鸟计划”后 海底捞增长空间来自哪里？

今年上半年，海底捞仍未止亏，亏损金额2.66亿元。疫情之后海底捞净利润就开始大幅下滑，2020年净利润从前一年的23.45亿元下降至3.09亿元，2021年大幅亏损41.63亿元。

2021年底公司被迫开启了“啄木鸟计划”，发公告称将于 2021年内逐步关停 300 家左右经营未达预期门店，并且会“适时收缩业务扩张计划”。截至2022年上半年末，海底捞门店数量为1435家，比年初净减少了8家，其中因啄木鸟计划关店26家，新开18家。

从经营情况来看，上半年整体翻台率为2.9次，同店翻台率为3次，2021年全年分别为3次及3.5次。翻台率减少的主要原因是2022年疫情防控措施有所加强。

可以看出，上半年啄木鸟计划基本已近尾声，公司在半年报中提到，集团已经在考虑重新开启啄木鸟计划下关停的门店。上半年的营收下滑更多是翻台率下降造成的。此前海底捞的收入增长依赖于门店数量的扩张，在今年上半年门店数量增长停滞的情况下，驱动海底捞收入增长的最大引擎也就熄火了。与此同时，上半年部分餐厅暂停营业以及客流减少，造成的长期资产一次性减值损失等造成了上半年的亏损。

对目前的海底捞来说，最大的问题可能是公司已经遇到了扩张瓶颈。近几年海底捞一路狂奔，疯狂增加新店数目，一方面增加现有商圈门店密度，另一方面提升三线以下城市的渗透率。2021年上半年公司门店数量达到了1597家的高点，但是随后就出现了翻台率下降及单店收入下降的现象。大量加密店无疑会分流旧店的客流量，拉低整体翻台率。

经过琢磨鸟计划后的海底捞，短期内应该不会再大规模拓店了，目前公司第一要务是提升翻台率。但如果海底捞暂停开店，公司的增长空间和想象空间来自哪里呢？