摘   要

近年來，面對需求收縮、供給衝擊、預期轉弱三重壓力，地方政府專項債成爲穩投資、促基建、補短板的重要抓手，銀行貸款在專項債領域的參與度有所提升。在加快構建新發展格局的背景下，債貸組合模式有進一步應用的空間和需要。商業銀行應結合宏觀形勢和政策導向，明確投資範圍、嚴選合格項目，加強貸前、貸中、貸後全流程風險管控，充分發揮債貸資金合力，穩投資與防風險並重，促進實體經濟高質量發展。

專項債　銀行貸款　債貸組合　穩投資

黨的二十大報告提出加快構建新發展格局，全面推進鄉村振興、區域協調發展等戰略部署。在新形勢下，完善基礎設施建設、構建現代化基礎設施體系成爲高質量發展的重要抓手。受限於地方財力緊平衡等因素，地方政府專項債（以下簡稱“專項債”）、銀行貸款等重要基建資金需進一步形成合力，更好地促基建、穩增長。同時，爲守住不發生系統性風險的底線，應加強貸款投放的全流程風險管控，避免風險傳導。

債貸組合的發展背景

2019年，面對國內經濟下行壓力和中美貿易摩擦帶來的外部不確定性，《政府工作報告》提出有效發揮地方政府債券作用。6月，中辦、國辦印發《關於做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》，允許專項債作爲重大項目資本金，突破了此前債務性資金不得用於項目資本金的限制，同時明確了金融支持標準，對於收益兼有政府性基金收入和其他經營性專項收入且償還專項債本息後仍有剩餘專項收入的重大項目，可向金融機構市場化融資。自此，專項債項目的融資由“財政資本金+專項債配套融資”向“財政資本金+專項債資本金+專項債配套融資+市場化配套融資”的混合模式轉變。

2022年，國內疫情反覆，俄烏衝突令國際環境的不確定性增加，我國經濟運行持續面臨需求收縮、供給衝擊、預期轉弱三重壓力。中央多次強調全面加強基礎設施建設，用好用足專項債、基礎設施基金等工具，並鼓勵金融機構主動對接重點領域重大項目。二季度以來，多項政策密集出臺，不斷強調加大金融機構支持力度，包括調增政策性開發性銀行8000億元信貸額度，以及新增兩批基礎設施基金以引導商業銀行主動對接重大項目等。以專項債搭配銀行貸款的債貸組合模式逐步發揮重要作用，重點領域的債貸組合規模逐步擴容。

總體而言，債貸組合作爲創新融資模式，是基建項目投融資機制的重大突破。對地方政府而言，專項債逐漸成爲基礎設施建設的重要資金來源，但仍需社會資本的配套支持，以發揮專項債“四兩撥千斤”的引導作用。銀行貸款成本通常低於市場化融資成本，還本付息壓力較輕，適宜作爲政府項目的配套資金。對商業銀行而言，專項債項目由政府投資，風險較其他貸款主體要低，符合風險防控要求。這爲以債貸組合模式擴大有效投資提供了空間。

債貸組合項目的特點及趨勢

（一）銀行貸款對專項債項目的支持力度有所上升

專項債作爲積極財政政策的主要着力點，持續大幅擴容，2022年上半年完成3.4萬億元的新增額度發行，規模創歷史同期新高。從專項債資金使用情況來看，仍以項目配套融資爲主。專項債項目的市場化配套融資尤其是金融機構貸款的支持力度整體較小，但融資規模佔比呈現一定的上升趨勢。據中誠信國際統計1，2022年1—9月，申請市場化配套融資的專項債項目數量佔專項債項目總數的5.7%，其中明確標識爲銀行貸款參與的專項債項目（以下簡稱“債貸組合項目”）數量佔比爲3.0%，均較2021年有所提升（見圖1）。從資金規模來看，貸款佔專項債項目總投資及配套融資的比例均有所增加，但參與程度仍有較大提升空間（見圖2）。

（二）銀行貸款主要投向交通及市政基礎設施領域

能源、交通、水利等重點領域建設資金需求較大，對銀行貸款的依賴度較高，貸款規模佔債貸組合項目配套融資的比例均超過50%。從項目數量來看，債貸組合項目在交通基礎設施、市政和產業園區基礎設施領域的佔比分別爲27%、24%，較2021年進一步上升；在棚改、民生服務領域的佔比均超過10%，爲惠民生、補短板提供了一定的金融支持；在信息網絡建設領域的佔比不足5%，參與度較低，或與該類項目投資週期長、資金投入多、回報不確定性較高有關（見圖3）。

從項目建設週期來看，債貸組合項目主要是中短期項目，1—3年期、3—5年期債貸組合項目的數量佔比分別爲36%、43%，5年及以上期限項目的數量佔比僅爲20%，另有1%爲1年期以內項目。這與長期項目的收益不確定性較高有關。具體來看，期限在5年及以上的債貸組合項目更多集中於收益相對穩定的交通基礎設施領域（見圖4）。

（三）項目以區縣級爲主，西部項目的資金需求量較大

近年來，在持續推進的新型城鎮化建設中，專項債項目層級整體下沉，區縣級項目佔比上升，已接近80%（見圖5）。與此有所不同，債貸組合項目的層級逐步上移，在區縣級項目中佔比不足六成，或在一定程度上表明銀行更偏好政府財力相對較強、安全邊際更高的省市級項目，也可能與區縣金融資源相對不足、省市級項目建設資金需求更大等因素有關。

從區域分佈來看，專項債項目位於東部的數量佔比接近四成，中部佔比超過三成，西部佔比不足三成。而債貸組合項目位於西部的數量佔比高達43%。在全部債貸組合項目中，數量排名前15名的省份中有7個位於西部，且其貸款佔項目配套融資的比例較高，在一定程度上表明西部省份的財政壓力相對更大，基建項目建設資金更加依賴專項債及其他配套融資，對銀行貸款的需求較高。進一步分析可發現，在西部地區中，經濟財政實力相對較強省份（如四川、陝西等）獲得的貸款支持力度明顯更大，表明銀行貸款投放仍然謹慎。

（四）項目收益能力整體不高，償債對土地出讓收入有一定的依賴

目前專項債項目收益能力整體不高，債貸組合項目也不例外，近八成項目融資的本息覆蓋倍數不足2倍。在自身償付壓力下，債貸組合項目對土地出讓收入有一定的依賴，約兩成項目的收入來源包含土地出讓收入，近10%的項目以土地出讓收入作爲唯一償債來源。值得注意的是，由於部分區域地塊溢價較高，土地償還類項目整體收益能力相比其他項目更高。如棚改及交通基礎設施項目，都較多依賴土地出讓收入，二者在收益能力較強（本息覆蓋倍數超過5倍）的債貸組合項目中，合計佔比接近八成。在目前專項債項目收益普遍不高的情況下，銀行更加偏好有絕對收益且市場表現相對穩定的項目。

債貸組合的投資方向：促進高質量發展

當前穩增長壓力不減，爲更好地發揮債貸組合積極作用，商業銀行提供貸款支持時需精準投向，要明確“投什麼”。擴大有效投資不能“大水漫灌”，而要“精準滴灌”，需結合宏觀形勢和政策導向，確定投資範圍，嚴選合格項目。

（一）注重區域協調發展，合理分配信貸資源

黨的二十大報告強調促進區域協調發展，銀行需緊密圍繞國家重大戰略進一步優化信貸結構。在推動西部大開發形成新格局、推動東北全面振興取得新突破、促進中部地區加快崛起、鼓勵東部地區加快推進現代化的目標下，全國性銀行應合理分配各區域信貸資源及新增額度，在風險可控的前提下對財政壓力較大、基建資金需求更高的地區適當傾斜。地方性銀行同樣要積極支持當地重大項目開展，尤其是在經濟欠發達、財力相對薄弱的地區，其政府投資項目風險相比其他企業更低，更能滿足風控要求，值得本地銀行機構重點關注。

（二）聚焦國家規劃及發展短板，助力惠民生、增後勁、穩增長

結合黨的二十大報告及“十四五”規劃，商業銀行可基於政策重點，優化貸款投放結構。具體來看，“兩新一重”是重點支持領域，既促消費、惠民生，又調結構、增後勁。

一是交通、水利、能源等重大項目，其投資拉動效應明顯，建設資金需求大，可合理增加貸款供給。尤其應關注新納入專項債支持領域的新能源項目，在當前強調推動綠色發展、完善財稅金融支持的背景下，商業銀行可主動加強對接。

二是新型城鎮化建設。黨的二十大報告提出實施城市更新行動、加強城市基礎設施建設，可重點支持如老舊小區改造、綜合管廊建設等項目。同時，在鄉村振興全面推進、縣城城鎮化建設全面鋪開的過程中，可進一步下沉貸款投放，提供更大範圍的金融支持。

三是新基建領域。黨的二十大報告強調加快建設網絡強國、數字中國，以及構建現代化基礎設施體系。可仔細篩選回報率高、建設風險可控的項目，圍繞新一代信息技術、人工智能等領域助力傳統基建升級，探索形成新的經濟增長點。

四是在疫情擾動下暴露出醫療衛生、應急救治領域的短板，基於“健康中國”的目標，公共衛生服務、應急醫療建設等惠民生項目均可適當提高貸款的參與度。

（三）項目收益需與還本付息相匹配，提升投資有效性

一是合理投向將專項債作爲資本金的項目（以下簡稱“專項債資本金項目”）。目前在債貸組合項目中，專項債資本金項目的本息覆蓋倍數整體上高於其他項目，且基本屬於重點領域，進行過收益論證，可爲商業銀行貸款審覈節省一定的評估成本及時間，建議優先考慮。

二是審慎挖掘非專項債資本金項目中符合條件的項目。商業銀行可結合重大項目清單，在仔細挖掘、嚴格論證收益情況後，對償還完專項債本息之後仍有剩餘專項收入的項目提供支持，或可優先投向收益更爲穩定的交通基礎設施等領域。

三是謹慎投向以土地出讓收入作爲還款來源的項目。黨的二十大繼續強調“房住不炒”，房地產調控或將延續，房地產市場信心尚未完全恢復，需警惕土地償還類項目收益下滑的風險，關注在土地出讓收入實現之前的項目付息壓力。

債貸組合的具體操作：穩投資與防風險並重

債貸組合項目涉及多方利益，商業銀行需明確“怎麼投”，加強貸前、貸中、貸後全流程風險管控，嚴格遵循資金跟着項目走、不新增隱性債務兩大原則，在積極提供貸款支持的同時，切實做好風險防範，避免潛在風險在各參與方之間傳染蔓延，牢牢守住不發生系統性風險的底線。

（一）審慎進行項目評估，遵循穩投資與防風險原則

一是合理制定債貸組合的參與標準，嚴格評估銀行自身放貸能力，尤其是部分信貸資金緊張、資金來源渠道單一的地方銀行需更加謹慎，避免銀行自身信用風險向地方政府傳導。

二是嚴格篩選符合條件的專項債項目，審慎做好項目合規性和融資風險審覈，充分論證項目預期收益情況與還本付息安排的匹配度，原則上應滿足本息覆蓋倍數不低於1.2倍的要求，避免收益不及預期可能導致的信貸資產質量惡化。

三是商業銀行應與地方政府保持及時、有效的溝通，力求掌握專項債項目全面、真實的情況，避免信息不對稱帶來的潛在風險。

（二）合理增加信貸供給，結合實際情況制定差異化貸款方案

一是結合投向領域，設定貸款投放順序及比例，提升貸款精細化定價水平。對重點領域優先加大支持力度，並鼓勵實行更優惠的利率。審慎投向風險較高、投資拉動效果不明顯的領域。

二是結合銀行自身情況，根據當地各類貸款需求優化貸款投放結構，設立一定比例的專項債支持項目。全國性銀行可向風險較低但信貸規模增長緩慢、專項債資金需求較大的地區傾斜，地方法人銀行可向重點領域收益較高的項目傾斜。根據專項債項目整體分佈及區域風險相應調整貸款比例，在中西部地區可向省市級項目集中，在東部地區可逐級下沉。

三是可進一步完善績效考覈機制，將專項債項目支持情況、債貸組合規模等納入銀行分支機構的考覈因素。

（三）可適當延長貸款期限並加強監測，避免項目斷貸及壞賬風險

一是隨着基礎設施領域建設資金需求的日益增加，商業銀行在增加信貸投放的同時可結合專項債項目情況，優化並延長貸款期限，減輕基建資金長期不足的壓力。

二是隨着持續推進新型城鎮化，基建下沉信號更加明顯，商業銀行應合理、審慎對待區縣項目。第一，可通過大數據分析、多維度監測等手段，有效識別項目建設中的潛在風險，對突發情況做好應急預案，避免在建項目斷貸；第二，在每批次貸款投放前均審慎評估，避免收益不及預期等因素造成壞賬；第三，商業銀行可研究適當提高對政府項目不良情況的容忍度，對可能形成的不良貸款優先安排覈銷計劃，以騰挪債貸組合項目額度。

（四）嚴格落實償還責任，防範資金混同風險

根據相關政策，專項債項目的實施單位（以下簡稱“項目單位”）依法對市場化融資承擔全部償還責任。爲保障市場化融資到期足額償付，避免損害社會資本方利益，需嚴格落實項目單位到期償還責任。

一是商業銀行在參與專項債項目前需對項目單位嚴格進行背景調查。一方面，需要規避市場化轉型尚未完成、存量隱性債務尚未化解完畢的融資平臺，避免與地方政府信用捆綁帶來的責任混淆和政府兜底預期；另一方面，應綜合考量企業信用狀況、財務情況，以防企業風險“外溢”。

二是嚴格落實收入分賬管理。項目單位需將市場化融資資金和用於償還本息的專項收入及時歸集至銀行監管賬戶，避免償債資金混同導致市場化融資不能按期償付的風險。

注：

1． 由於存在專項債募投項目報告披露內容存在明顯差異等情況，此處爲不完全統計。以下除特別說明外，統計數據均來自中誠信國際，統計期均爲2022年1—9月。

◇ 本文原載《債券》2022年12月刊

◇ 作者：中誠信國際董事長、總裁，中國人民大學經濟研究所聯席副所長　閆衍

中誠信國際研究院副院長　袁海霞

中誠信國際研究院助理總監　汪苑暉

◇ 編輯：塗曉楓　劉穎