《貨幣從哪裏來？》是由4位英國學者合作撰寫的引導性讀物，旨在介紹英國貨幣與銀行體系。這本書淺顯易懂，討論了若干重大的理論問題。雖然，以“導論”來討論大問題有“微言”之虞，但由於所涉問題重大，且結論簡明，無傷“大義”，還是值得一讀。

我之所以願意爲這本書作序，主要原因有二。

其一，這本書是由幾位英國學者，主要根據英國貨幣銀行界的新實踐撰寫的。讀者或許要問，爲什麼要強調“英國學者寫的”，這一點很重要嗎？同樣是英文文獻，難道不是美國學者的作品更前沿和更有價值嗎？然而，我的學術經歷告訴我，在金融領域，英國學者的文獻往往更有價值。這首先是因爲，金融作爲盎格魯-撒克遜文化的產物，在根源上發端於英國，因此，要理解金融的本質，瞭解很多複雜事務的來龍去脈，常常需要“返回”英國。例如，要研究現代中央銀行制度，僅僅研究1913年美聯儲的成立以及《聯邦儲備法案》肯定是不夠的；認真回顧英格蘭銀行的成立過程，分析1844年《英格蘭銀行法》（《皮爾條例》）的立法精神，或許更具借鑑意義。這是因爲美聯儲的形成過程、產權架構和治理機制，幾乎可以說世上無雙，極難對照；而在體制、功能、政策工具和貨幣政策實施路徑等方面，英格蘭銀行顯然都更具可比性———若想“學點什麼”，當然還是看看英國的研究爲好。再如，2008年美國次貸危機以後，“宏觀審慎”成爲一時風尚。然而，在美國一方，我們只看到虛與委蛇；在英國，英格蘭銀行則圍繞宏觀審慎勾勒出一套獨特的目標、手段等體系，基本構建出這個新機制的框架併爲全世界所效法。筆者在2013年訪問英格蘭銀行時，對此印象深刻。或許更重要的是，關注來自英國的文獻還有一層更爲現實的意義，這就是：英國的金融系統以金融機構爲主，其中包含若干實行“總分行制”的大銀行，基於這種體制產生的制度安排和理論概括，肯定與中國的實踐更爲接近，因而其中的經驗可能更容易爲中國理解和借鑑。在進一步深化金融改革的過程中，研究來自英國的文獻，肯定會讓我們有所收穫。

其二，本書是“作者廣泛查閱了500多箇中央銀行、監管機構和其他權威機構的文檔、手冊、指引和論文中的信息”寫成的。這一點尤爲重要。作爲金融研究者，我很早就深深體會到：金融理論的前沿，從來就不在研究機構裏，更不在大學課堂上，而是存在於那些直接與客戶接觸的櫃檯和業務談判桌上。這些產生於金融活動最前沿的知識，最初都以文檔形式不繫統且常常非正規地存放着。待這些文檔稍具規模且經過進一步實踐的檢驗和淘汰，形成穩定的規矩之後，便會形成各類機構的手冊、指引等，成爲第一線業務的遵循。等到這些知識被寫進論文，再被固化進教科書時，它們顯然已不再具備前沿性，而且，由於經過多層次的“抽象”，它們已經不再生動。

所以，要想了解近年來整個貨幣金融界的變化，最好的辦法就是查閱那些在第一線從事業務的機構的文檔、手冊和指引。本書正是作者做了大量此類工作之後成文的，其中一定包含很多我們並不熟知，但對理解金融界最新發展十分有價值的真知灼見。這成爲本書吸引我的又一原因。

強調銀行在貨幣創造過程中的作用，是本書的顯著特點。前文已述及，這是英國金融體系由若干實行總分行制的大銀行主導的結果。不過，在以此爲前提展開深入討論之前，我們必須指出，英國的銀行不是我國這種嚴格分業經營的銀行，它們早就是混業經營的。

在書中，關於銀行主導的表述俯拾皆是，例如：“今天英國的大部分貨幣供應不是由國家、英格蘭銀行、財政部或皇家鑄幣局創造的，而是由少數以營利爲目的的私人公司（即通常所說的銀行）創造的。”“銀行在發放貸款的同時即在借款人的賬戶上創造了一筆新的存款。”“只要公衆對銀行的穩健性有信心（這至關重要），銀行就可以通過簡單地增加借款客戶的活期賬戶金額髮放貸款．．．．．．也就是說，銀行通過創造貨幣來發放貸款。”“銀行完全有可能憑空創造貨幣和信貸。影子銀行體系以無數種方式極大地擴展了這一原則．．．．．．回購交易被稱爲另一種私人創造的貨幣，是影子銀行體系的重要組成部分。”

以上引文表達了這樣幾層意思：一是貨幣主要是銀行創造的，二是銀行通過發放貸款來增加客戶存款，而客戶存款就是貨幣。特別值得注意的是，本書提到了包括回購交易在內的影子銀行系統，並稱它們“以無數種方式極大地擴展了這一原則”。我以爲，以中性、客觀的態度來看待影子銀行，這種立場值得我們認真琢磨。

確認銀行通過貸款創造存款（亦即創造貨幣）這一事實之後，本書討論了一個非常重要的問題，即貨幣政策的侷限性。具體來說，作者認爲，貨幣政策在治理經濟衰退方面的能力是不足的：“貨幣供應實際上主要取決於借款人對銀行貸款的需求。此外，當經濟疲弱導致貸款需求較低時，利率會因此被下調至零，可用的銀行準備金（在中央銀行的存款）與商業銀行貸款/存款之間的關係可能完全斷裂。”這段話闡述的邏輯關係值得注意。首先，“貨幣供應實際上主要取決於借款人對銀行貸款的需求”。也就是說，貨幣供應的創造雖然是銀行和借款人共同參與的過程，但是，“總閘門”在借款人手中，而非銀行、更非中央銀行手中。這與我國的傳統說法，即“中央銀行是貨幣供應的‘總閘門’”，大相徑庭。其次，經濟疲弱導致貸款需求較低，進而導致貨幣供給不足，因此，依賴貨幣政策來熨平經濟下行的危機是力所不逮的。對此，本書用淺顯的語言表述了“資產負債表衝擊”理論架構最核心的觀點———在經濟陷入衰退時，企業和居民（借款者）無意借款，致使銀行的貸款難以發放，貨幣當局的擴張性政策失去依託。遺憾的是，當下我們面臨的正是這種情況。

把創造貨幣的行爲主要歸因於銀行，把貨幣的主體歸結爲存款，本書因此凸顯了銀行“賬戶”在貨幣體系中的關鍵地位。

從銀行及銀行賬戶的角度分析貨幣問題，顯然是英國人的傳統。其實，最早、最系統地揭示銀行及其賬戶在貨幣體系乃至整個經濟體系中的地位和作用的，是我們非常熟悉的宏觀經濟學的奠基人凱恩斯。現在我們知道凱恩斯，大多是因爲他那部開山鉅著《就業、利息和貨幣通論》（簡稱《通論》），其實，按照好幾位凱恩斯傳記作者的說法，英國學術界發現凱恩斯並驚爲天才，是因爲他那部兩卷本的《貨幣論》的刊行。正是在這部著作中，凱恩斯系統闡述了銀行存款作爲貨幣的本質，以及銀行賬戶作爲真正交易中介的本質，進而揭示了貨幣創造的祕密。應當說，本書繼承了英國這一傳統。

從銀行和賬戶角度分析貨幣有一個明顯的好處，就是凸顯了貨幣的支付功能，並揭示了貨幣的這一功能是在一系列相互連通的資產負債表系統中，通過賬戶的增減和移轉實現的。

歷史地看，貨幣最早呈現的功能之一便是支付中介。同時，貨幣形式的演進也主要發生在支付環節。早在20餘年前，美國金融學家默頓（R.Merton）就縝密地研究了金融的功能，並列出了促進儲蓄投資、提供支付清算、改善資源配置效率、防範和化解風險、提供價格和協調非集中化決策、處理信息不對稱和激勵問題六大功能。更重要的是，他同時指出：金融的所有功能中，有五項功能皆可被其他工具、機制或程序替代，唯有支付清算功能，永遠不可被替代。這一分析，從理論上指出了支付清算機制對於貨幣的本質規定性。換言之，貨幣的祕密、貨幣的功能、貨幣的“創造”和“消滅”，深藏於銀行資產負債和銀行賬戶之中。遺憾的是，對於銀行賬戶的全面分析，以及對於支付清算作爲金融體系核心功能的分析，在美式金融學教材和我國的金融學教科書中，都是語焉不詳的。而本書爲我們彌補了這一缺憾。

支付清算是基於賬戶體系進行的。在賬戶範式下，交易可以涉及資產方或負債方的內部調整，也可以涉及資產方和負債方的同步調整。比如，銀行向企業放貸，銀行在資產方多了一筆對企業的貸款，在負債方多了一筆企業存款（而這筆新增存款就是新增貨幣供應）。在部分準備金制度下，這個過程可以持續下去，形成貨幣供給的多倍擴張。賬戶的維護離不開銀行等金融機構，因此，銀行等作爲“信用中介”，必須確保持續地擁有高等級的信用。

在賬戶範式下，轉賬和匯款都涉及銀行賬戶操作問題。比如，同行轉賬要同步調整交易雙方在同一開戶行的存款賬戶餘額；跨行轉賬則除了涉及調整交易雙方在各自開戶行的存款賬戶餘額外，還涉及兩家開戶銀行之間的結算。同時，商業銀行之間的結算，還須調整它們在中央銀行的存款準備金賬戶餘額。跨境支付涉及的銀行賬戶操作更爲複雜，但道理相同。

本書的優點之一，就是圍繞賬戶和支付清算來探討貨幣問題，使我們對貨幣問題的討論不至於淪爲虛空。

本書既然以探討貨幣之來源爲目標，當然就會有大量關於貨幣定義、貨幣本質的討論。不妨看看以下幾段論述：

“定義貨幣極其困難。在本書中，我們從錯綜複雜的歷史和理論爭論中發現，任何被廣泛接受作爲支付工具的物品，尤其是被政府作爲繳付稅項的物品，都可以是貨幣。”“貨幣的起源並不是正統經濟學中所說的推動成本最小化的交易媒介，而是作爲衡量王室欠款特別是稅收債務的記賬單位。正是因爲國家擁有向公民徵稅的強制權力，才使記賬單位成爲貨幣的主要功能。”

這兩段討論有兩個要點值得注意，其一，貨幣被定義爲“任何被廣泛接受作爲支付工具的物品”。在這裏，作者秉持十分包容且實用主義的態度；這體現了英國經濟金融界的一貫風格。同時，由於諸多物品均可被認作貨幣，在實踐中，特別是在貨幣政策的實踐中，就需要將貨幣劃分出層次。進一步來說，貨幣同實體經濟的對應關係，同樣也需要分層次加以細緻分析，於是，貨幣政策的設計和操作，也須考慮貨幣層次問題。其二，“尤其是被政府作爲繳付稅項的物品”，更可被認作貨幣。這段話的意思是，儘管很多物品都在一定範圍內被當作貨幣使用，但是，那些直接與政府稅收關聯的物品更直接具有貨幣的品格。所以，在另一處，作者更是直接說道：“歷史表明，判斷貨幣可接受性的一個有用方法，是看你能否用它來繳稅，以及更廣泛地說，在整個經濟體系中，能否用它來購買商品和服務。”

本書作者對貨幣與政府稅收之間的特殊關係的強調，不免讓我憶起近年來圍繞《現代貨幣理論》（MMT）展開的爭論。在那部飽受爭議的著作中，作者寫道：“政府擁有的最重要的權力之一就是徵稅（和其他上繳給政府的錢，包括費用和罰金）．．．．．．爲什麼會有人接受政府的法定貨幣？因爲政府的貨幣是繳納和償還政府的其他債務時，政府接受的主要（通常也是唯一的）貨幣。爲了免受逃稅的懲罰（包括進監獄），納稅人需要獲得政府的法定貨幣。”這裏的邏輯寫得更清楚———貨幣之所以是貨幣，主要是因爲政府允准公民持之履行自己的法定義務，即繳納稅款。在我看來，國內讀者之所以對將貨幣與納稅義務聯繫在一起嘖有煩言，主要原因是在中國，“納稅人”意識始終沒有建立起來，致使納稅人和政府的關係、政府以課稅和發行貨幣的排他權爲基礎來支撐其在經濟上存在的本質等，都處於某種浪漫主義的狀態中。

貨幣所以天然地與其“可持之繳納稅款”的能力聯繫在一起，還與另一個金融學的基本概念———信用———聯繫在一起。

關於貨幣與信用的關係，本書有多角度的分析，其中，如下闡述尤其值得推敲。這些分析淺顯易懂，我們只需稍稍劃些重點。

“在商品貨幣或鑄幣出現之前，這些文明古國已經使用銀行系統數千年。正如大多數銀行現在所做的那樣，它們使用會計分錄支付系統，也就是信貸和債務清單或記錄．．．．．．許多歷史證據都指出：手寫文字起源於記賬．．．．．．貨幣作爲一種象徵（token，也被稱爲代幣），記錄了債權人和債務人的社會關係，並不必然具有任何內在價值。”“貨幣是基於借貸關係創造的，而非依賴或來源於基礎商品的內在價值。”“貨幣並不是隨着市場自然運作‘出現’或者‘產生’的，實際上它是作爲國家、公民以及銀行之間的信用和債務關係被髮行並流通的。”

這三段話非常重要，因爲它們是在“正本清源”。其一，銀行、借貸關係和信用等，早於貨幣而存在，因此，脫離信用和借貸來討論貨幣，是無源之水。其二，貨幣從一開始就是社會關係，就是債權人和債務人之間社會關係的體現，與所謂的“內在價值”無關。

第一點是無須爭論的，因爲它十分可靠地由文字記載和考古發現支撐着。關於第二點，即貨幣與其內在價值無關的判斷，則須稍做討論。我們看到，絕大多數人（中國人尤甚）相信貨幣必須有價值，而忽視貨幣所體現的“信用”關係。事實上，在人類社會進入信用本位之前，多數人堅信貨幣有價值而且必須是有價值的；諸如金本位、銀本位、複本位、金匯兌本位等令人眼花繚亂的貨幣制度安排，其根本目標就是爲某種自身“無價值”的貨幣尋找可靠的“貨幣錨”，便是這種誤讀的理論體現。今天，國際社會每有風吹草動，便會出現某些恢復金本位之論，如今更有石油本位、天然氣本位之論，應屬癡迷。其實，對於被人們認爲是“最完善的貨幣制度”的金本位，早就有學者（施瓦茨，2008）一針見血地指出：“所謂19世紀末的金本位制，實際上是一種英鎊/信用貨幣本位制．．．．．．這種制度性結構，註定了金本位在經濟中並不是中立的。”另有學者（金德爾伯格，2010）更具體地指出了這種制度的運行機制：“這是一個被管理的體系，管理中心是英格蘭銀行．．．．．．英鎊匯票在全球交易或成爲外國的緊密替代貨幣，而英鎊利率則由倫敦操縱，所以，金本位制就是英鎊本位制。”推演下去，如今的國際貨幣制度，更是不加修飾的美元本位制。而有些人堅稱貨幣必須有價值更是沒有道理的。仔細思索一下：在我們引爲驕傲的“交子”這一“世界上最早的紙幣”背後，可曾有任何的價值基礎？中國曆朝通行的銅幣，有什麼價值支撐嗎？這些銅幣自身的價值能夠支撐其交換價值嗎？如果認真思索，這些問題的答案都是否定的，結論是，數千年的中國貨幣史，其實是由國家信用支撐的。

深入分析“貨幣是信用”這個命題，其實它有更深的含義。誠如熊彼特所說，“我們可以說，所有的貨幣都是信用，但並非所有的信用都是貨幣．．．．．．因此，我們需要的是貨幣的信用理論，而不是信用的貨幣理論”。這段論述，爲我們討論貨幣問題奠定了學術基礎。

最近，在討論國際金融市場上LIBOR（倫敦銀行間同業拆借利）定價基礎改革問題時，我寫過一段話，可視爲對此處討論的延伸，現抄錄於此，以爲參照：“金融運行的深厚基礎不是別的什麼，而是信用。LIBOR的發展歷程不斷在證明這一點。LIBOR最終被替代，既是因爲銀行間的信用出現了問題，也是因爲金融市場對無風險利率的訴求在上升。於是，以國債這種更高信用爲抵押的回購交易，就成爲銀行間同業拆借這種以較低信用爲基礎的交易的理想替代品。需要指出的是，這樣一個用更高等級信用替代較低等級信用的迭代過程還在繼續。數字經濟大發展之後，在很多國家，市場也開始對以政府信用爲基礎的金融活動提出疑問，於是就導致了比特幣、穩定幣等數字資產大行其道。關鍵原因在於，市場認識到，凡是有人蔘與的金融活動都有可能被操縱，都有可能被用來滿足操縱者的一己之利，於是人們必然會設想：能否找到一個無偏無倚、人力所不能及的基礎，也就是找到一個數字的基礎、算法的基礎，作爲整個金融活動的基礎呢？現在看來，這至少在理論上是可行的。若果真如此，貨幣、金融的未來必然還會面臨更大的變革。”

在信用的基礎上展開對於貨幣金融問題的討論，會使我們少走彎路並看清未來。

在本書中，最具理論色彩的當數對於貨幣供給內生性的分析以及基於貨幣供給內生性而闡發的“分類信貸數量理論”。

關於貨幣供給的內生性，本書的討論相對簡單：“指的是經濟運行固有的過程。”從全書的內容來看，內生的貨幣指的是由銀行通過向工商企業發放信貸而創造的貨幣。

關於“分類信貸數量理論”，有一些思路值得借鑑。

本書從近年來一個越來越突出的事實切入：在現代社會中，進入市場交易的不僅有實物產品和勞務，還有越來越多的金融和資產。在這種情況下，不加分析地使用傳統的貨幣數量公式（作者稱爲“原始公式”），即MV=PY，是可能會出大錯的，因爲這裏存在一個巨大的矛盾：越來越多的金融和資產是不被統計在GDP中的，而上述公式卻是一個刻畫貨幣流通與GDP之間關係的恆等式。作者指出：“上面引用的原始公式考慮了所有交易，但金融和資產交易（例如抵押貸款融資）的規模可能是巨大的，且不屬於名義GDP的一部分。因此，當貨幣越來越多地被用於支付此類非GDP交易時，傳統定義的更新速度似乎不快。然而，傳統的貨幣指標，如M1或M2，不能被分割。”出現這種狀況的基本原因是，“它們衡量的是貨幣存量，而不是流通中的貨幣和用於交易的貨幣”。

爲修正這一缺陷，本書的作者之一提出了他的信貸數量理論，其基本思路是將貨幣流分爲兩類，一類用於GDP交易，一類用於金融交易。我認爲，問題不在於將全部貨幣分成兩類，而在於本書一直強調的銀行通過信貸創造貨幣的機制。作者指出，經濟發展不應依賴於外部借貸，而應“通過在自己的銀行體系中創造信貸，並引導信貸流向生產性用途，來實現非通脹性增長”。

應當說，這是一個有一定可操作性的政策思路。當我們在爲越來越多的貨幣供給不進入實體經濟發愁時，不妨沿着本書的思路想一想對策。

責任編輯：劉萬里 SF014