【中糧視點】白糖：盤面修復更有底氣

中糧期貨研究中心

在剛剛過去的春節期間，全國人民都沉浸在節日的海洋之中，期貨人也迎來了寶貴的休市機會，氛圍輕鬆，其樂融融。但是與之形成鮮明對比的是外盤正在摩拳擦掌，各品種都有所波動，其中原糖成爲了最大的明星，以6.8%的漲幅冠絕各農產品之中，這是非常少有的場面，從來都是配角的糖也被關注，那麼節後的糖該如何走呢？

圖1 紐糖與鄭糖走勢（美分/磅）（元/噸）

一、原糖寬鬆預期出現偏差

在2021/22榨季末尾，全球食糖市場對於下榨季的食糖供給都有統一的寬鬆預期。在這樣的基調下，市場一直在等待全球食糖供應偏緊局面的改善。但是這一等就等了半年，即便到現在全球食糖市場依然偏緊，紐糖不僅僅沒有向下盤整還向上多次達到20美分/磅，市場這時纔回過神。究其原因，主要還是因爲市場對於北半球的產量和全球的需求預估出現了偏差。印度方面出現單產下降的風險，而全球的食糖需求恢復程度亦超預期，在這樣的前提下，紐糖逆轉頹勢，衝破21美分/磅。

圖2 北半球產區產量預估（萬噸）

在2022年12月，紐糖創6年以來的新高後，巴西總統即宣佈推遲恢復燃料稅的法令。即便目前的乙醇價格對食糖的影響非常有限，但無論是邊際影響還是情緒都使更多的投機多頭撤退而導致紐糖回調。但回調的規程中，印度的出口平價又給予原糖支撐。在春節期間，來自印度馬邦的估產和巴西調高汽油價格使紐糖再次接近21美分/磅，市場普遍擔憂03合約是否有足夠的糖交割，並且有嘗試開始逼倉。

二、印度減產預期持續增強

印度方面，作爲現階段最重要的食糖供給方，當前印度掌握着定價權，其產量對於整個23Q1都十分的關鍵，更關係到了03合約是否有足夠的糖交割。圍繞印度定產的爭論也較大，各諮詢機構對產量預估的從3300萬噸到3700萬噸，不確定性較高。雖然數據顯示印度當前的壓榨進度暫未有任何減產的跡象，甚至比上個榨季進度還快。但是主產區馬邦數據顯示其日壓榨量從12月底的高峯一路向下，在1月中下旬已經從峯值壓榨量跌了近15%。分析機構將其作爲印度減產將印證的信號，分析機構Platts也將馬邦產量下調7%至1250萬噸，也正是因此盤面在春節期間得到提振。

當前，印度糖廠已經簽訂了560萬噸的合同，第一階段出口配額基本使用完畢。最終的定產預估影響的是第二批出口配額。如果定產較低，那麼印度第二階段可供出口的糖量就將低於100萬噸，繼而直接影響全球食糖平衡表。2月初，其更加完善的估產數據會出爐，需及時關注。

三、巴西上調汽油價格

在春節期間，Petrobras上調7.5%的本地汽油價格，這是盧拉政府首次上調汽油價。本次上調價格使巴西汽油內外價差進一步收斂，但巴西本地汽油價格與國際油價還有3%的差距，上調價格依然有空間。雖然上調汽油價格對紐糖盤面有邊際亦或是情緒上的提振，但巴西乙醇折糖價+Cbios的價格接近16.5美分，生產糖的絕對優勢依然無法撼動。此外，2月底PIS/COFINS的聯邦稅是否會迴歸與本次上調汽油價格的影響類似，市場已經形成了下榨季糖廠依然將把大部分甘蔗用於製糖的預期。

巴西截至到1月18日，有近127萬噸糖被運出或計劃裝船。那麼以此計算，巴西方面只能提供200萬噸的原糖來應對2月與3月需求，其23Q1原糖的供給量創2019年以來的最低。03合約可供交割的糖源十分有限，市場不排除逼倉的可能。整體而言在巴西大規模開榨前，全球食糖平衡均保持緊張的態勢，紐糖都將偏強運行。但紐糖3-5月間價差已經達到1.35美分/磅，back結構也印證市場認爲糖的問題將在巴西開榨後得到解決。

國內方面，鄭糖主要是在後疫情時代的基礎上，圍繞消費復甦和進口利潤修復兩大主邏輯運行。春節假期整體而言市場已經定性爲消費復甦超預期，無論是從景區出遊量亦或是電影票房，消費復甦正在逐漸變爲現實，港股的節後第一個交易日已經提前給出反應，則宏觀環境本就利於多頭。而國內白糖消費在春節前呈現偏弱的態勢，下游廠商庫存也處於較低水平，在春節備貨旺季不旺的前提下，下游在節後大概率會有補庫動作，可以期待節後消費淡季不淡的場景。

總結而言，節前由於消費疲軟，市場對於價格的預期出現一定偏差，節後價格偏差的修正爲主要的修復動能。其次，外盤在此期間亦有逼倉動作，抬高鄭糖的遠期進口成本，進而提振盤面。短期內，節後有消費恢復預期，鄭糖也逐步轉向去庫存階段，進口利潤修復動力增強，盤面的修復式上漲更有底氣。