當地時間1月31日，爲期兩天的美聯儲新年首次貨幣政策會議將在華盛頓正式拉開帷幕。

在連續四次75個基點的激進加息之後，聯邦公開市場委員會（FOMC）在去年12月放緩了政策收緊的步伐。隨着通脹進一步降溫和經濟回落信號，外界普遍預期美聯儲會將政策力度調整至25個基點。外界將聚焦鮑威爾的講話，以及美聯儲內部對通脹預期和經濟的看法，有關終端利率及此後的政策路徑的線索將是最大看點。

終端利率是否維持5%目標

上次議息會議以來，多項通脹指標呈持續下降趨勢。美國去年12月消費者價格指數（CPI）和生產者物價指數（PPI）月率環比開始由漲轉跌，作爲美聯儲最關注的通脹指標之一，剔除食品和能源價格波動因素的核心PCE上月同比上漲4.4%，使去年四季度的平均通脹率降至4.7%，這已經低於美聯儲12月發佈的經濟預測中4.8%的展望。這些信號表明，美聯儲的政策正在產生效果。

物價回落下加息調整至常規模式已經在美聯儲內部形成重要共識。從去年11月開始，美聯儲已經多次重申確定未來目標利率時，委員會將考慮貨幣政策的累積效應及經濟活動和通貨膨脹的滯後性影響，這也被外界解讀爲貨幣政策力度放緩的信號。美聯儲副主席佈雷納德（Lael Brainard）本月曾暗示下次議息會議考慮加息25個基點，稱放慢節奏是因爲貨幣政策需要時間來對經濟產生影響。“這種邏輯在今天非常適用。”布萊納德的觀點也獲得了包括費城聯儲主席哈克（Patrick Harker）和達拉斯聯儲主席洛根（Lori Logan）在內多位今年FOMC票委的支持。

資產管理機構BK Asset Management宏觀策略師施羅斯伯格（Boris Schlossberg）認爲，美聯儲的政策效果很明顯 ，加息25個基點是衆望所歸的選擇。“不過，美聯儲的加息步伐不會就此停止。按照現在的價格水平，恢復價格穩定還有很長的路要走。美聯儲也希望避免過早放鬆政策的錯誤，在通脹問題上將堅持到底。”他說道。

從分項指標看，隨着加息進一步抑制需求，供應鏈瓶頸緩解，商品價格通縮趨勢仍在延續，但其影響是否足以抵消服務業通脹仍值得關注，這可能最終決定美聯儲今年加息的力度。另一方面，租金相關的房屋通脹可能要到年中才會達到峯值。

隨着近期通脹數據超預期降溫，市場開始調低對終端利率的預期。聯邦基金利率期貨顯示，美聯儲將在4.75-5.00%的利率區間結束本輪加息週期。不過從最近的表態看，美聯儲政策制定者在5%以上的最終目標並沒有鬆口。據第一財經統計，1月以來包括亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克（Raphael Bostic）、堪薩斯聯儲主席喬治（Esther George）、明尼阿波利斯聯儲主席卡什卡利（Neel Kashkari）和舊金山聯儲主席戴利（Mary Daly）在內的多位官員均表達過美聯儲需要將基準利率提高到5%以上並保持一段時間的觀點。

施羅斯伯格對第一財經記者分析道，從去年12月的決議看，美聯儲內部19位官員中有17位贊成將利率水平推高至5%以上的水平，這種立場似乎短期內沒有改變的跡象，“由於服務性通脹依然高漲，停止加息的條件還不具備。”他傾向於等待下一次3月的會議，隨着更多數據的公佈，美聯儲對於貨幣政策的影響評估也將更爲全面。

軟着陸與提前降息

強勁的勞動力市場成爲了美國經濟韌性的希望。疫情以來，美國勞動力供應始終保持緊張狀態，去年12月失業率重新回到了3.5%的紀錄低點，同時美聯儲Jolts職位空缺持續維持在1000萬以上，每名失業者有1.7個工作崗位。儘管科技公司，以及金融和房地產等利率敏感行業的裁員消息屢屢出現，全美失業救濟金申請量持續處於低位。近日發佈的美聯儲經濟狀況褐皮書稱，企業繼續報告在填補職位空缺上面臨困難。即使消費需求放緩，許多公司不願選擇裁員。

鮑威爾在上次發佈會上談及軟着陸可能性時，“在某種程度上，我們需要保持更高的利率。我認爲道路很窄，但如果通脹持續下降，（軟着陸）會更有可能。”包括聖路易斯聯儲主席布拉德（James Bullard）在內的多位美聯儲官員也在近期結合勞動力數據提到了軟着陸的前景。

施羅斯伯格認爲，新冠疫情很大程度上改變了美國勞動力市場的結構，包括人口老齡化、提前退休和移民疲軟等因素造成對勞動力供應拖累令就業參與率難以恢復到疫情前的水平。他認爲，這些變化可能預示着就業市場對美聯儲的限制政策反應緩慢，從而增加不確定性。

事實上，外界對衰退的擔憂並未消失。在房地產和製造業受到衝擊後，消費需求疲弱從零售銷售數據中得到進一步顯現。美國零售銷售月率連續第二個月回落。據美國零售聯合會（NRF）統計發現，涵蓋感恩節、聖誕節、新年的美國假日銷售遜色於行業預期，高通脹和利率上升讓消費者捉襟見肘。作爲美國經濟的主要動力，消費端的波動可能意味着經濟拐點正在臨近。

牛津經濟研究院高級經濟學家施瓦茨（Bob Schwartz）此前在接受第一財經記者採訪時表示，從歷史上看，美聯儲應對高通脹幾乎都以衰退結尾，這一次很可能也不例外，因爲現在美聯儲依然堅持要實現物價目標，這將進一步使得經濟降溫，他預測今年下半年美國GDP將會開始連續兩個季度的負增長，陷入相對短暫的淺衰退。

紐約聯儲結合美債收益率的經濟模型顯示，美國陷入衰退的可能性已經達到47.3%，創下了上世紀80年代以來新高。對於硬着陸的擔憂也讓資金開始押注貨幣政策提前轉向。聯邦基金利率期貨顯示，隨着美聯儲在上半年結束加息週期，投資者預計最早9月將開始降息。

FOMC內部的觀點是年內不會考慮降息，去年12月會議紀要對此發出了提醒，警告如果公衆對委員會應對措施存在“誤解”導致金融狀況無端放鬆，將使委員會恢復價格穩定的努力複雜化。近期的美股走勢顯示了金融狀況放鬆的預期再次升溫，鮑威爾是否會在發佈會上再次強調金融狀況的問題，或將成爲短期市場波動導火索。

施羅斯伯格認爲，美聯儲將肯定通脹放緩的結果，但將繼續強調物價遠高於中期2%目標，重申政策決定將取決數據並尋找通脹降溫的進一步信號。他預計美聯儲可能會再次放鷹，打壓市場關於降息的預期，強調繼續採取並保持限制性政策立場的重要性。