瑞銀與瑞信的交易達成還不到一週，德銀已經站上了下一個風口。

瑞信收購案引發的軒然大波還未平息，德國銀行業巨頭德意志銀行（下稱“德銀”）又起波瀾。

上週，德國資產規模最大的銀行（截至去年12月底爲1.32萬億歐元）德銀信用違約掉期（CDS）保險成本飆升，令市場對歐美銀行業的擔憂重燃。3月24日，歐美股市盤初被銀行股帶領全線下挫。德銀歐股跌15%創3年來最大盤中跌幅，收盤跌幅收窄但創5個月最低。避險需求高漲，美、德兩年期國債收益率一度深跌30個基點，美債收益率刷新半年低位。

巴黎的資深全球宏觀交易員袁玉瑋對第一財經記者表示，德銀並非“瑞信第二”，與不斷虧損、醜聞纏身的瑞信相比，德銀仍是一家盈利可觀的商業銀行，近年進行了大刀闊斧的重組，2022年淨收入爲50億歐元，比上一年增長159%。市場的擔憂主要集中在其美國商業房地產敞口和大量衍生品賬面上，“所謂2011年曆史衍生品敞口59萬億歐元峯值，實際其中78%是結構簡單、對沖利率波動的產品。另外，國際上統計利率SWAP名義市值時是基於交易雙方的交易額，但這個衍生品只針對其中一方很小的利息暴露，導致名義市值被過度誇大。另外，這些衍生品大多有鎖定（止損）風險機制。”

但情緒方面的擾動不容小覷，沒有哪一家銀行擋得住瘋狂擠兌。全球知名獨立研究機構TS Lombard資深策略研究人士對記者表示，隨着美聯儲不斷加息，使得銀行存款的替代品更具吸引力，美國難以遏制銀行存款的大量流失，以及人們對小銀行生存能力的擔憂。這反過來又激勵投資者繼續“尋找”歐洲銀行業的薄弱環節。

不過，德銀亞太區CEO近日在華接受媒體採訪時稱仍將加碼中國業務。他認爲，跨國公司尤其是歐資企業在中國的業務不斷增長，去年德國企業對華直接投資上升了53%，對跨境銀行服務的需求也隨之增加；另一方面，中國有越來越多的國際化企業走出去，需要跨境投融資支持，其中也包括風險管理、外匯服務、交易銀行以及戰略上的支持。

德銀是否“瑞信第二”？

瑞銀與瑞信的交易達成還不到一週，德銀已經站上了下一個風口。由於管理、戰略上的失敗，以及捲入金融醜聞，德銀過去常常與瑞信聯繫在一起。

經過漫長而痛苦的重組，現在的德銀已經不像2016年那樣了。“具有諷刺意味的是，它甚至在2022年公佈了創紀錄的利潤，但它以通過其投資銀行對美國商業房地產擁有168億歐元敞口而聞名，這引起了人們的關注。德銀上週五的CDS和該銀行債務的收益率創下新高，股價跌超10%。”TS Lombard表示。

恐慌情緒一點即燃。上週五，美元轉漲脫離7周新低，銀行業恐慌令歐元跌1%，避險貨幣日元創下6周新高，比特幣失守2.8萬美元。交易員瘋狂押注黃金，黃金升破2000美元后轉跌，但已連漲4周。

德銀、德國政府和歐洲央行輪番安撫市場。德國總理朔爾茨稱，德銀自2019年重組之後“盈利豐厚”、無需擔憂。歐洲央行行長拉加德對歐盟領導人表示銀行業依然強勁，如有需要將隨時注入流動性。德銀將於兩個月後提前贖回15億美元2028年到期的二級資本次級債券，並獲得監管批准。

經歷2008年和近期的一系列意外風波，投資者宛若驚弓之鳥，一切恐慌和警覺都不難理解。不過，德銀並非“瑞信第二”。

與不斷虧損、醜聞纏身的瑞信相比，德銀近年進行了大刀闊斧的重組，旨在降低成本並提高盈利能力。2022年，德銀年度淨收入爲50億歐元，比上一年增長159%。截至2022年底，德銀CET1比率（銀行資本充足率的一種衡量指標）爲13.4%，流動性覆蓋比率爲142%，淨穩定資金比率爲119%。這些數字沒有顯示該銀行的資本充足性或流動性狀況存在問題。

舒爾茨在布魯塞爾的一次新聞發佈會上表示，德銀“徹底重組和現代化了其業務模式，是一家非常‘有利可圖’的銀行”，並補充說沒有任何基礎可以猜測它的未來。

有關德銀的一些擔憂集中在其美國商業房地產敞口和大量衍生品賬面上。然而，研究公司Autonomous反駁稱，這些擔憂“衆所周知”和“只是不太可怕”，並指出該銀行具有“強大的資本和流動性狀況”。

與陷入困境的瑞信不同，他們強調德銀“非常有利可圖”，並預測該行2023年有形賬面價值回報率爲7.1%，到2025年將上升至8.5%。

袁玉瑋對記者表示，德銀2011年曆史衍生品敞口59萬億歐元峯值，實際其中78%是結構簡單、對沖利率波動的產品。另外，國際上統計利率SWAP名義市值時是基於交易雙方的交易額，但實際這個衍生品只針對其中一方很小的利息暴露，這導致名義市值被過度誇大。另外，這些衍生品大多有鎖定（止損）風險機制。

例如，按照德銀2019年的公告，根據IFRS標準，德銀的實際衍生品敞口名義市值只有3310億美元，淨敞口只有210億美元。

那麼，德銀股價爲何從2013年一直在下跌？袁玉瑋認爲，這不全是因爲衍生品風險，而是有宏觀和微觀原因。

就微觀原因而言，2016年，德銀美國分部未通過美聯儲壓力測試，隨後被國際貨幣基金組織（IMF）標記爲全球最危險的、可能向全球輸入系統性風險的3家銀行（其他兩家爲滙豐和瑞信）。

真正的風險來自三級資產（低流動性資產）。德銀在2016年大約還有100億美元市值的三級資產（同期巴克萊爲80億美元，高盛59億美元）。摩根大通當時測算德銀的三級資產與一級資產比率72%，遠高於12家國際投行38%的平均水平。“對低流動性資產，我們很難有一個科學的估值和風險測算。但當時德銀有2233億美元的流動性儲備，100億美元低流動性資產相對於2233億流動性儲備，在不發生擠兌的場景下，風險可控。”

此外，過去10年中，德銀被美國和歐洲政府罰款170億美元，其中僅美國法務部就因爲德銀的次債業務罰款140億美元。

就宏觀因素而言，“爲了應對2007~2008年次債危機，各國央行大放水。由於歐洲央行執行低利率，疊加歐債危機，導致歐洲零售銀行業務利潤率被極度壓縮。而低利率又導致股市波動率降低，疊加歐洲經濟弱，收益率低，美元標價的STOXX50指數遠低於2008年高點，損傷了德銀投行自營業務的收益。”袁玉瑋稱。

金融危機之後，對衍生品和其他資產的全球監管更爲嚴格，要求銀行不得不持有更多的資金用於交易。袁玉瑋表示，德銀和其他銀行的融資和資金成本增加，這意味着此類交易的運營成本大幅上漲，將利潤轉化爲虧損。

警惕市場情緒和流動性惡化

面對金融穩定風險，歐美央行還在“被迫”堅定推動加息以應對高通脹，寬鬆的門檻並不低，這可能纔是令市場感到“絕望”的關鍵原因。

“德銀雖說整體情況還可以，但任何機構都禁不住資金流失，所以還是要看歐洲央行怎麼應對。”倫敦的資深美股交易員、清溪資本合夥人司徒捷告訴記者，美國銀行業持續動盪意味着投資者將繼續“尋找”歐洲的薄弱環節。

近期，瑞信風波引發全球市場巨震，市場對德銀的擔憂顯得頗爲自然。據媒體報道，瑞信自此每天損失超過50億瑞郎的富裕客戶資產，在去年10月社交媒體傳言即將破產後，瑞信已經流失1110億瑞郎。

在硅谷銀行倒閉後，全球市場開始感到焦慮。硅谷銀行仍屬於非系統重要性的中小銀行，而有着167年曆史的瑞信則無疑是瑞士銀行業的巨頭，一旦爆雷，無疑將構成系統性衝擊，連“優等生”瑞銀都可能被拖下水。於是，瑞士監管機構採取緊急行動。

美國資管巨頭富蘭克林鄧普頓研究院主管及首席市場策略師Stephen Dover近日對記者表示，“對全球金融危機的最大批評之一是政府對銀行的救助（bailout，意指讓納稅人埋單）。所以所有的央行和政府都不想動用公共資金來救助銀行。在美國是這樣，在歐洲也是這樣。”這也解釋了爲何瑞士監管部門緊急採取行動，最後瑞士財長也不忘強調：“這不是救助，這是一個商業解決方案。”

瑞銀近期表示：“雖然銀行業總體狀況是健康的，但當前的環境主要是維護對銀行系統的信心，包括美國地區銀行，因此可能難以預測。我們對歐洲銀行股票持中立態度。”