浦銀國際發佈研究報告稱,維持滔搏(06110)“買入”評級,仍爲行業首選,基於出衆的運營效率、優秀的現金流管理、較低的估值水平及較高的派息率,認爲滔搏仍是具有較高吸引力的投資標的,目標價9.5港元。公司3-4月的銷售規模同比增長雙位數,並已回到2019年同期80%-85%的水平。該行預測FY24的員工費用佔收入比及租金佔收入比同比都將錄得較大幅度的降低,疊加折扣的改善,共同助力淨利率的提升。

浦銀國際主要觀點如下:

坪效提升驅動收入高質量增長:

管理層表示,3-4月的銷售規模同比增長雙位數,並已回到2019年同期80%-85%的水平。儘管基數環比3-4月有所上升,但5月前兩週的增速並未明顯放緩,且3-5月的日均單店銷售收入逐月上升。該行預計,隨着消費力和消費情緒逐漸好轉,公司後續的銷售收入有望逐步回到2019年同期的水平。鑑於FY23的總銷售面積同比下滑6.8%,該行認爲,公司FY24截止目前的收入增長皆由坪效提升所驅動。這一方面體現了滔搏較高的收入增長質量,另一方面也將爲FY24的業績帶來較大的經營槓桿。

FY24毛利率同比改善確定性高:

該行對FY24毛利率的信心,來自於滔搏當前合理的庫存水平與健康的庫齡結構,而這都歸功於滔搏在FY23主動進行了庫存管理。截止FY23年末,滔搏的庫銷比已回到4-5個月,且庫存中6個月以內新品佔比環比1H23末上升10天至80天。基於此,公司2MFY24(即2023年3-4月)的零售折扣同比改善低單位數,但相較2019年同期的零售折扣仍加深中到高單位數。該行預期,零售折扣同比改善的趨勢將在FY24後續維持。此外,該行預計FY24合作品牌會繼續對零售折扣給予補貼,但力度將逐步減小。

經營槓桿有望超預期助力盈利的提升:

管理層目標FY24的收入增長來自於坪效提升,這意味着FY24收入增速將快於銷售面積增長。同時,管理層預計FY24人效也將持續改善,這意味着銷售面積增長將快於員工數增長。基於坪效與人效雙提升帶來的正向經營槓桿,該行預測FY24的員工費用佔收入比及租金佔收入比同比都將錄得較大幅度的降低,疊加折扣的改善,共同助力淨利率的提升。

投資風險:行業需求放緩;國內品牌競爭大於預期。

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